20 Oct 14 - 卡姆丹克(0712) 中期業績

工信部數據顯示，今年上半年，矽片、電池、組件等主要光伏產品出口額達到 82.3 億美元（約合510.38 億元人民幣），同比增長 15.9%。 作為中國專業的太陽能矽棒、矽錠及矽片製造商，卡姆丹克（00712）去年的產量約佔全球市場的 20%，主要供應給美國、日本、韓國等光伏組件製造商。 卡姆丹克(0712) 首席執行官張屹表示，儘管國內發電站採用單晶矽的數量並不如多晶矽，但是單晶矽作為原料發電是未來趨勢，且轉化效率更高。目前發達國家偏向於加大單晶矽電站投資，張屹也表示看好國內單晶矽市場的持續增長。




「雙反」（反傾銷，反補貼）

美國對中國太陽能模組反補貼稅高達20%至40%，影響其產品的競爭力影響。 今年上半年中國太陽能模組總出口的18%銷往美國，僅次於銷往日本的32%，為中國廠商出口的第二大市場。

作為全球領先的太陽能單晶硅矽片制造商，卡姆丹克（0712）為了增強競爭力，於國外建立生產基地，利用產地優勢規避光伏「雙反」（反傾銷，反補貼）。 公司於馬來西亞的廠房已於2014年6月開始進行試產，將於第三季提升該廠房產能，新產能於下半年便逐步釋放。 公司的客戶，像SunPower公司在馬六甲和松下在居林有廠房廠房，公司進駐馬來西亞砂州，更靠近商業夥伴共同控制生産成本，亦可降低運費和優化太陽能價值鏈。

上海的電費較馬來西亞高出約兩倍 卡姆丹克（0712）提升馬來西亞廠房之產能旨在降低生產過程中勞動力成本與電力花費，加之當地政府所提供的稅收優惠也極具吸引力。

另外，商務部決定自今年 9 月 1 日起叫停外來多晶矽貿易加工，作為對美國「雙反」的有力還擊。上半年，通過來料加工的方式進入中國的多晶矽占到進口總量的 60%，中國政府禁止來料加工的政策，將迫使大量的多晶矽企業尋找海外產能。

分析師認為，來自美國多晶矽將直接受到衝擊。一定程度上也是對美國嚴厲製裁中國光伏產品的反制。




分布式光伏發電項目

國家能源局發布《進一步落實分布式光伏發電有關政策的通知》，指未來將在納入規劃的分布式光伏發電示範區，探索分布式光伏發電區域電力交易試點，屋頂電站在項目備案時可選擇「自發自用、餘電上網」或「全額上網」模式。

此外，為疏通制約光伏行業發展的因素，政策鼓勵利用廢棄土地、荒山荒坡、農業大棚建設電站，以及深入農村與農業設施結合；在融資方面，鼓勵銀行等金融機構與地方政府合作建立分布式光伏發電項目融資服務平台，對分布式光伏發電項目提供優惠貸款，探索以項目售電收費權和項目資產為質押的貸款機制。

分析指，通過出台更多面向住宅和商業光伏發電的激勵措施，中國正想辦法推高內需，重點將放於分布式發電方面。

■　03 May 11 - 卡姆丹克(0712) 第一季業績






卡姆丹克（0712）

卡姆丹克（0712）（Comtec Solar）位於太陽能產業中游，其生產過程是採購多晶硅，提煉成為單晶硅，然後切割成單晶硅片，供應予太陽能電池生產商及組裝商。 單晶硅的研發成本比較昂貴，屬高端市場；卡姆丹克（0712）集中生產高端的N型單晶硅片，單晶晶片的高效太陽能電池的轉換率可超過25%，此產品多數用於面積不大，如建築物屋頂，在較小面積提供較多電量。

集團於上海及江蘇設置生產基地，主要集中於設計、開發、生產及銷售優質太陽能晶矽片。 集團位於馬來西亞沙瑪再也工業區之廠房已於2014年中開始進行試產。

卡姆丹克（0712）是國內N型矽片領域的先行者。 普通單晶矽片制造領域進入門檻已經很高，制造商多以半導體行業起家。而N型單晶矽片的門檻更高，因爲下遊N型電池客戶對其供貨商的認證非常嚴格。 卡姆丹克於2012年完成美國客戶的認證並開始供貨，日本客戶的認證完成後2013年也開始供貨。

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公司簡介	卡姆丹克太陽能(0712) 主要於中國從事製造及銷售太陽能晶片及相關產品，以及半導體產品
市值(港元)	17.82億元
現時股價	1.31元 (2014-10-20 收市價)
市盈率(倍)	--
每股盈利(港元)	(0.130)元
市帳率(倍)	0.89倍
每股帳面淨值(港元)	1.466港元

卡姆丹克（0712）中期業績

卡姆丹克太陽能（0712）8月公布6月止上半年業績，錄得收益5.2億元人民幣（下同），按年增加10.5%；毛利4345萬元，上升7.3%。純利299萬元，相對去年同期蝕1212萬元。 扣除其他收益約人民幣0.095億元 及其他非現金股份為基礎之付款開支約1.54億元後，經調整期內純利約為890萬元。

每股盈利0.22分，不派中期息。 期內毛利率約為8.3%（2013年同期：8.6%）。 截至2014年6月底，集團控制淨債權比率至3.1%。

晶片貨運量由2013年同期179.6兆瓦增長約5.8%至期內190.1兆瓦。




發展 及 2014年目標

卡姆丹克（0712）首席執行官張屹認為單晶硅片的製造成本相對多晶硅片而言仍有下降空間，加上單晶硅片為原料的電站發電效率更高，綜合成本比多晶硅片更低。

卡姆丹克太陽能（0712）指馬來西亞工廠已投入試產，並在第三季度大規模生產，年底則有望把年產能提高至300兆瓦，而由於馬來西亞廠房使用的水力發電電費比現時的上海火電電費低一半、整體營運成本或較上海廠房的成本平均低5%至10%，公司將部份產能轉移至馬來西亞可有效降低成本。

馬來西亞廠房的投產能降低生產過程中勞動力成本，再加上當地政府所提供的稅收優惠，有望提升卡姆丹克的成本競爭力。 由於馬來西亞廠房使用的水力發電電費比現時的上海火電電費低一半、整體營運成本或較上海廠房的成本平均低5%至10%，公司將部份產能轉移至馬來西亞可有效降低成本。 到2014年底時，隨著馬來西亞廠房的大規模生產，非硅成本有望將從目前的 $0.14/W 降至 $0.12/W。




客戶，產能

卡姆丹克（0712）的客戶包括 Mission Solar，松下、SunPower 等。 卡姆丹克（0712）現時五大客戶貢獻總收益77%，菲律賓最大客戶（此客戶應是巴菲特投資的 SunPower）的單晶晶片銷售額佔收益約51%（2013年同期61%）。卡姆丹克（0712）先前已經與Mission Solar Energy LLC 簽訂長期銷售合同，2014年6月至2017年7月三年期間，累計銷售500兆瓦超級單晶矽片。 Mission Solar是國際領先的太陽能電池製造商，為美國太陽能電站項目提供高效的太陽能電池及電池板。

卡姆丹克（0712）現時產能為400兆瓦。 卡姆丹克（0712）為應付訂單，加上馬來西亞廠房的300兆瓦，年產能增加至700兆瓦。 馬來西亞廠將在未來承擔起持續擴產的重任，集團計劃於2015年馬來西亞產能將由300兆瓦進一步擴大至600兆瓦，總應能上升至1000兆瓦。



配售股份

卡姆丹克太陽能（0712）今年4月向獨立第三方Transpac Industrial及ASM先舊後新配售股份，涉及新股佔擴大後股本4.28%；配售價1.31元，所得淨額7700萬元，擬用於日後投資及一般營運資金。


單晶硅 同業

卡姆丹克太陽能（0712）屬於產業鏈的中上游供應商，以多晶硅作為原材料生產硅片，供應中游廠商製造太陽能電池及模組，下游則是發電系統及產品 。

單晶矽片行業目前競爭格局基本穩定，五家主流企業包括 隆基股份（601012.SH）、中環股份（002129.SZ）、晶龍集團、卡姆丹克（0712.HK）、陽光能源，五家在全球合計市佔率是三份之二。 中環股份（002129.SZ）也有供應N型單晶矽片給予 SunPower菲律賓。

保利協鑫（3800.HK）、OCI 位於上游，生產多晶硅。 OCI 是卡姆丹克（0712.HK）的主要多晶矽料供應商。



短評

卡姆丹克（00712）的單晶矽片產量去年佔全球同類產品產量約20%，主要供應給美國、日本、韓國等光伏組件制造商。 隨着馬來西亞廠房的投產，市場佔有率可望提升。

產能過剩之下，原材料多晶硅價下跌，卡姆丹克（0712）的售價也跟隨，毛利率近年保持在8%至9%左右的低位，未見上升。 卡姆丹克（0712）未來的增長有賴於產能提升，公司定位策略的成功，成本下降和需求上升。 由於下遊客戶主要産能均設在東南亞（馬來西亞、菲律賓等地），公司採用擁抱客戶的戰略，於2013年在馬來西亞Sarawak建設新廠。 當地電價大約爲人民幣0.3元/度，人工成本300美金/人左右。 在馬來西亞新建産能可以規避國內的多晶矽「雙反」、更快速地降低矽片成本、與下遊客戶無縫連接。

卡姆丹克（00712）未來數年的營業額除了可以在產能提升double以上供應客戶的需求外，馬來西亞的生產成本較低，有望毛利率從現時的8%9至%逐步提升至15%或以上。 加上馬來西亞的稅務優惠 （有報導說是馬來西亞提供給卡姆丹克 Comtec Solar 十年免稅優惠政策，這方面有待確認），未來數年卡姆丹克（0712）的盈利有望爆發性上升。

在需求面上，新的光伏上網電價模式將有助於貸款發放，鼓勵企業經營分布式光伏發電項目，釋放硅片需求。

卡姆丹克太陽能（0712）現價1.31元，每股淨值1.466元，市脹率0.89倍。 集團控制淨債權比率為3.1%，保持穩健的財務狀況。 盈利能力恢復後，估值有望首先回升到市脹率1.0倍以上。 馬來西亞的新產能於下半年和明年逐步釋放，公司何時（或者能否）回復2010年的盈利能力，言之過早，但轉虧為盈的轉捩點則是越來越近了。

另外，公司盈利能力不確定性較高，風險也是。







股價走勢

1年圖：



3年圖：





近年業績摘要

營業額 (人民幣)	上半年	全年
2007年 營業額	--	3.49億元
2008年 營業額	--	7.62億元
2009年 營業額	1.84億元	5.07億元
2010年 營業額	4.29億元	10.22億元
2011年 營業額	5.74億元	10.17億元
2012年 營業額	4.56億元	10.26億元
20!3年 營業額	4.71億元	9.37億元
2014年 營業額	5.20億元	--

盈利 (人民幣)	上半年	全年
2007年	--	1.57億元
2008年	--	1.31億元
2009年	0.44億元	0.25億元
2010年	0.69億元	2.23億元
2011年	1.01億元	(0.46)億元
2012年	(1.21)億元	(1.65)億元
2013年	(0.12)億元	(1.33)億元
2014年	0.03億元	--

每股盈利(人民幣)	上半年	全年
2007年	--	$0.2706
2008年	--	$0.2354
2009年	$0.0062	$0.0322
2010年	$0.0665	$0.2103
2011年	$0.0896	$(0.0409)
2012年	$(0.1068)	$(0.1455)
2013年	$(0.0098)	$(0.1018)
2014年	$0.0022	--

參考:

1. 卡姆丹克 712 業績

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0829/LTN201408291188_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0428/LTN20140428268_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0325/LTN20140325886_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0826/LTN20130826725_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0325/LTN20130325185_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2012/0831/LTN20120831197_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2012/0330/LTN201203305499_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2011/0817/LTN20110817118_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2011/0317/LTN20110317190_C.pdf

2. 卡姆丹克
http://www.comtecsolar.com/index.php?language=bg5

3. 卡姆丹克太陽能 (712) 主席張屹、首席財務官鄒國強
http://www.rthk.org.hk/efinance/interview/20120921_2141_871245.html#

4. 馬來西亞廠投產 卡姆丹克整裝起航
http://news.cnyes.com/%E5%9C%8B%E9%9A%9B%E8%82%A1/%E6%BB%AC%E6%B7%B1%E8%82%A1/20140612/%E9%A6%99%E6%B8%AF%E6%99%BA%E9%81%A0-%E9%A6%AC%E4%BE%86%E8%A5%BF%E4%BA%9E%E5%BB%A0%E6%8A%95%E7%94%A2-%E5%8D%A1%E5%A7%86%E4%B8%B9%E5%85%8B%E6%95%B4%E8%A3%9D%E8%B5%B7%E8%88%AA.shtml

5. 三大理由炒卡姆丹克
http://hk.apple.nextmedia.com/financeestate/art/20140612/18755078

6. 卡姆丹克（712）電話路演紀要 第一上海證券
http://blog.sina.com.cn/s/blog_694071d4010165y7.html

7. Comtec Solar Systems (712 HK)
http://research.uobkayhian.com/content_download.jsp?id=24166&h=d15fa69abab357f1ff01e3bb5f38e88b

8. 股神收購光伏電站，N型市場認可度提升
http://i4.hexunimg.cn/2013-02-28/151579892.pdf

9. 光伏裝機旺季來臨,國內全年新增裝機有望超13GW
http://www.aastocks.com/tc/stocks/analysis/china-hot-topic-content.aspx?id=200000375994&type=16&catg=3

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17 May 11 - 興業太陽能(0750) 全年業績

筆者蒐集了一些有關興業太陽能（0750）的資料初步一看。

興業太陽能（0750）的市值不大，低於40億港元。 興業太陽能（0750）項目開始獲得國家補貼，為內地可再生能源政策的受益者之一。目前，國內光伏建築物一體化約有100家企業，而據說 興業太陽能（0750）佔市場30%份額，屬於龍頭大哥，這個市佔率數字筆者未能確認。同業包括方大集團（000055）、 金剛玻璃（300093）等。

去年11月，興業太陽能（0750）其子公司珠海興業綠色建築科技的光伏建築一體化（BIPV）組件生產改造技術，將獲得廣東省省級財政經費支持，金額約300萬元（人民幣）。2011年1月6日，興業太陽能收到有關湖南興業20MW屋頂電站項目 「金太陽示範工程」，獲得總額人民幣1.35億元政府補貼的通知， 集團已於2011年1月收到其中人民幣0.5億元的補貼。

去年 興業太陽能（0750）獲得政府補貼人民幣500萬元。



太陽能光伏市場

2009年底哥本哈根舉行全球氣候峰會之後，全球對節能減排和開發新能源日益重視，光伏裝機加速增長。儘管德國7月1日下調光伏發電補貼價格，但由於項目運營商的搶建，以及其他地區的裝機容量加快啟動，行業在2010年實現了跳躍式的增長。

預計2010年的刺激因素消退之後，世界光伏行業增速有望出現適度的回落。全球最大的光伏應用市場，歐洲各國從2010年開始下調光伏發電上網電價補貼，預計在2011年還將延續下調，因此歐洲光伏市場2011年將會出現萎縮，其他新興的光伏市場增速相對有限，因此2011年全球光伏行業增長速度將會出現適度的放緩。 預計2011年的裝機規模將會增長約為20-30%左右。亞太地區的美國、日本、中國等，將成為全球新興的太陽能光伏市場。而美國成為全球第三大太陽能光伏市場，僅次於德國與意大利。



興業太陽能（0750） 相關國策

「金太陽示範工程」及「太陽能屋頂」

2009 年以前中國太陽能市場比重最大為農村電氣化應用，隨2009 年為了刺激經濟，推行「金太陽示範工程」及「太陽能屋頂」兩項計畫，2009 年及2010 年中國太陽能市場出現明顯改變，由於兩項計畫的實施使得太陽能應用在建築物及大型地面發電站的比重大幅攀升，2010年兩項應用的佔比高達70%以上，預期2011 年將更往上攀升。

根據中國政府網站所公告訊息，2010 年招標工程高達13 件，每件工程的發電容量最少20MW，總計高達280 MW，預期在2011 年中國政府仍會積極興建太陽能電廠解決農村電力問題，其招標工程仍會持續進行，根據中國大陸能源局預算，2011 年大型電廠興建工程約500MW 左右。


關於進一步推進可再生能源建築應用的通知

財政部網站3月中消息，為進一步推動可再生能源在建築領域規模化、高水平應用，促進綠色建築發展，加快城鄉建設發展模式轉型升級，財政部、住房和城鄉建設部聯合發布《關於進一步推進可再生能源建築應用的通知》。

《通知》明確“十二五”可再生能源建築應用推廣目標。切實提高太陽能、淺層地能、生物質能等可再生能源在建築用能中的比重，到2020年，實現可再生能源在建築領域消費比例占建築能耗的15%以上。“十二五”期間，開展可再生能源建築應用集中連片推廣，進一步豐富可再生能源建築應用形式，積極拓展應用領域，力爭到2015年底，新增可再生能源建築應用面積25億平方米以上，形成常規能源替代能力3000萬噸標准煤。

《通知》要求，切實加大推廣力度，加快可再生能源建築領域大規模應用。為進一步放大政策效應，“十二五”期間，財政部、住房城鄉建設部將選擇在部分可再生能源資源豐富、地方積極性高、配套政策落實的區域，實行集中連片推廣，使可再生能源建築應用率先實現突破，到2015年重點區域內可再生能源消費量占建築能耗的比例達到10%以上。

中央五招力谷光伏產業 一、是大幅度補貼，較以往少見出手重，對金太陽及太陽光電建築應用示範項目，中央財政對關鍵設備按中標協議價格給予50%補貼，其他費用按不同項目類型分別按4元/瓦及6元每瓦給予定額補貼，與過往家電下鄉及汽車下鄉的補貼相比，今次對光伏發電產業實行加大用「銀彈」政策，力谷太陽能產業盡快上位。 二、其次是要加快集中示範，探索建立有效的光伏發電商業模式，爭取使園區內具備條件的企業廠房上都安裝光伏發電系統。 三、一直困擾光伏發電上網問題，今次都得到國家電網「開綠燈」，並保障項目併網運行，國家電網將進一步規範及簡化併網程序，對多餘電量按國家核定的當地脫硫燃煤機網標桿上網電價實行全額收購。 四、建立「財政－科技聯動新機制」，通過實施示範工程啟動市場，支持企業加大新技術應用，使光伏發電成本持續大幅度下降，盡早實現光伏發展「平價」上網。 五、採取集中招標，讓優秀企業脫穎而出，做大做強，打造具有國際競爭力的光伏發電生產企業及電站建設、施工、運營企業，促進光伏發電產業健康發展。

興業太陽能（0750）

興業太陽能（0750）主要從事傳統幕牆及光伏建築一體化系統（BIPV，Building Integrated Photovoltaic）設計、製造、供應及安裝，憑藉及其在幕牆業務方面的廣泛經驗，進入到太陽能光伏應用行業，不斷鞏固及發展與光伏建築一體化系統及太陽能產品有關的可再生能源業務。其未來的發展方向是將重點由傳統幕牆業務轉移至光伏建築一體化業務及太陽能產品業務，專注于可再生能源業務的企業。

所謂光伏建築一體化（BIPV）系統，是將樓宇及建築物光電技術與建築設計結合，以至太陽能轉化為可用電能，並連接至大樓的電網以減少額外的儲電成本，所以較受新型大廈的歡迎。

興業太陽能（0750）專注于加強研究能力。分別與華南理工大學機械與汽車工程學院等科研機構展開了合作，有望使公司在技術方面保持行業的領路者地位。興業太陽能（0750）於2010年被評為首家國家級太陽能光電建築一體化（BIPV）應用示範企業，彰顯其業內領先地位。

興業太陽能（0750）於2009年1月在香港交易所上市，公司總部設於珠海。

公司簡介	興業太陽能(0750) 於中國從事傳統幕牆工程及薄膜光伏建築一體化系統的設計、裝配及安裝，幕牆材料銷售，以及生產和銷售太陽能產品。
市值(港元)	38.95億
現時股價	7.93元 (2011-05-16 收市價)
市盈率 (倍)	15.21倍
2010年 每股盈利(港元)	0.4410人民幣 = 0.5247港元
股東資金回報率 ROE	23.2%

興業太陽能（0750）全年業績

3月27日 興業太陽能（0750）公布2010年度，收入17.82億人民幣（下同），按年增加42.9%。錄得純利增長43.3%至2.16億元，每股盈利44.1分，末期息維持3分。

年內毛利4.38億元，增長49%，毛利率由09年23.5%升至24.5%。 增長主要由於2010年來自光伏建築一體化及太陽能相關業務的收入貢獻提高所致。 中央提出「太陽能屋頂」及「金太陽計畫」政策，令興業太陽能（0750）去年定單顯著增加。

2010年度，集團太陽能相關業務的收入約佔總收入42.3%，太陽能相關業務的毛利貢獻佔60.3%，二者對整體的貢獻分別較09年增加11.7個百分點及12.2個百分點；集團表示將會持續于未來對太陽能相關業務投入資源。

去年度，集團資本支出約2.25億元，主要用於湖南新廠房的建築工程及添置樓宇及機器；截至去年年底，集團銀行信貸總額為9.479億元，其中已動用銀行貸款4.68億元及于貿易融資活動動用4,680萬元，餘下的銀行信貸包括銀行貸款限額2,710萬元及安排貿易融資限額3.97億元；2010年底資產負債比率27.5%，對比09年同期為11.8%。

去年興業太陽能（0750）獲得政府補貼人民幣500萬元。

中國大陸是集團收入的主要來源，佔總收入97.7%。

分類	營業額 (人民幣)	備註
傳統幕牆	7.64億元	減少 0.3% 毛利率 15.8%
光伏建築一體化	5.61億元	增長81% 毛利率 35.8%
銷售貨品 - 幕牆材料 - 太陽能相關產品	4.58億元	增長168% 毛利率 25.2%
2010年 營業額	17.82億元 (100%)	--

發展 及 2011年目標

興業太陽能（0750）宣布，集團與珠海高新區委員會簽訂協議購買區內約12萬平方米的土地使用權，而總金額不超過5,000萬元人民幣（下同）的交易已被有關政府機關批准。興業已和珠海市國土資源局簽署正式土地使用權出讓合同。根據該土地使用權出讓合同，土地面積會上調至125,639平方米，而購入金額亦會增加至60,307,000元。金額將由集團內部資源承擔。

興業太陽能（0750）預期，相信收購可讓其擴展產能，以配合未來幾年業務迅速增長的需要。興能會繼續在清潔能源方面投放最好資源，包括太陽能技術應用系統，風光互補系統及其他光伏產品。




「金太陽示範工程」

去年十二月初，中國財政部宣佈會對金太陽及太陽光電建築應用示範項目中的關鍵設備按中標協議價給予50%補貼，使用家可以一半的價格購買，其他費用亦有定額補貼。興業於湖南新廠房的20MW屋頂電站入選了「2010金太陽示範工程」名單 ，該工程為中標名單內83個工程（共約170MW）中最大的一個。公司公佈，去年底該工程獲得約1.35億元人民幣的第一期政府補貼。




鐵路光伏建築

鐵路站房是最適宜利用太陽能的建築之一，龐大的屋頂面積加以利用，也節約了能源。 興業太陽能（0750）與有關鐵路部門有良好合作關係。而中國近些年來非常重視鐵路建設專案投資的趨勢，預計在十二五規劃中，中國的鐵路投資將超過3 萬億。這將為公司傳統幕牆及光伏建築一體化業務帶來機遇。

去年度，興業太陽能（0750）擁有23 個已竣工或在建火車站項目，而來自火車站項目的收入總額佔興業太陽能（0750）建造合同收入約19.4%。




開拓內地海外市場

去年度，興業太陽能（0750）推出稱為預製太陽能小屋的新產品，並已在尼日利亞取得價值1300萬美元合約，這項工程亦會採用智能電網技術的概念，特別適合用於偏遠地區，該些地區常規電網較難到達或電網連接成本較高。興業新能源（0750）將於2011年底前完成並交付大約780套小屋，其餘將於2012年6月底前交付。





毛利率

興業太陽能（0750）現時傳統幕牆和材料仍佔超過一半，但新業務光伏建築一體化和太陽能產品的毛利率高得多（35.8% Vs 15.8%），所以應該佔經營溢利的大半。興業太陽能（0750）上市後轉型至光伏建築一體化業務，受銷售結構改善推動，令毛利率和純利向上。


風險

■　相關產業的政策扶持力度不及預期。

■　行業競爭加劇。BIPV 行業鑒於其入行門檻較高，毛利率水準能維持在35%左右。但目前越來越多的下游建築商開始投資研發，試圖進入BIPV 行業。公司將有可能面對更多的同業競爭。


預期盈利

如果不計特別高的預期， 興業太陽能（0750）今年每股盈利為0.52至0.59人民幣左右，如用平均0.55人民幣計，現價7.93元計，預測市盈率為12.1倍左右，估值未算太吸引。

興業太陽能（0750）的股價催化劑會是獲得國家補貼項目，太陽能發電技術融入更多建築物（聽說 建設部正在起草有關保障性住房中廣泛使用太陽能建議），公司加重高毛利率的光伏建築一體化業務。







近年業績摘要

營業額 (人民幣)	上半年	全年
2006年 營業額	--	4.15億元 (增長17.3%)
2007年 營業額	--	6.05億元 (增長45.7%)
2008年 營業額	3.75億元	9.03億元 (增長49.4%)
2009年 營業額	5.03億元	12.47億元 (增長38.1%)
2010年 營業額	6.89億元	17.82億元 (增長42.9%)

盈利 (人民幣)	上半年	全年
2006年	--	0.50億元 (增長34.4%)
2007年	--	0.70億元 (增長40.4%)
2008年	0.52億元	1.03億元 (增長47.2%)
2009年	0.53億元	1.51億元 (增長46.0%)
2010年	0.59億元	2.16億元 (增長43.3%)

每股盈利(人民幣)	上半年	全年
2006年	--	--
2007年	--	$0.1910
2008年	$0.1420	$0.2810 (增長47.1%)
2009年	$0.1250	$0.3330 (增長18.5%)
2010年	$0.1210	$0.4410 (增長32.4%)

參考:

1. 興業太陽能 750 業績
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20110420/LTN20110420151_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20110327/LTN20110327108_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20100917/LTN20100917055_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20100824/LTN20100824652_C.PDF

2. 興業太陽能
http://www.todayir.com/demo/singyessolar/c/index.php

3. 國元香港：維持興業太陽能買入評級
http://big5.jrj.com.cn/gate/big5/hk.jrj.com.cn/2011/04/1209489703523.shtml

4. 國元香港：興業太陽能現價有28%的上升空間
http://big5.jrj.com.cn/gate/big5/hk.jrj.com.cn/2011/04/1210549705484.shtml

5. 興業太陽能 (750.HK) 具先發優勢，在光伏建築一體化（BIPV）市場佔領導地位
http://www.aastocks.com/marketcomment/pdf/68025.pdf

6. 十二五系列：興業太陽能
http://www.macaodaily.com/html/2011-02/07/content_561339.htm

7. 興業太陽能獲國策扶持
http://www.mpfinance.com/htm/Finance/20110516/News/eb_ebm2.htm

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15 May 11 - 保利協鑫(3800) 第一季業績

筆者持有 保利協鑫（3800），以下評論和估計可能會有不中肯，敬請留意！



2010年7月份中國宣佈對投資太陽能的專案提供50%的補貼，使得中國太陽能企業的生產成本已居全球最低之列。《國務院關於加快培育和發展戰略性新興產業的決定》在對新能源產業的描述中明確：“加快太陽能熱利用技術推廣應用，開拓多元化的太陽能光伏光熱發電市場。”

2011年3月14日，《中共中央關於制定國民經濟和社會發展第十二個五年規劃的建議》獲全國人大批准。多名業內人士表示，綱要中提出的具備重大意義的“推動能源生產和利用方式變革”，將成為「十二五」中國能源產業發展的骨幹,為清潔能源帶來發展契機。值得注意的是，綱要中還明確提出「重點發展太陽能熱利用」。

2011年，是國家「十二五」規劃的開局之年，中國政府正在大力調整產業結構，積極推進生產方式的轉變和包括新能源產業在內的新興產業的發展。「十二五」期間是內地光伏產業發展的關鍵時期，國家希望鼓勵企業通過技術進步來降低光伏發電的成本，從而提高光伏發電的競爭力。


保利協鑫（3800）

保利協鑫 GCL POLY ENERGY（3800）主要從事多晶硅（多晶矽）與硅片（矽片）的製造並銷售予太陽能行業的營運公司。多晶矽是生產單晶與多晶矽錠的主要原材料，矽錠然後會被切割成矽片，而矽片則被用來製作太陽能電池、組件及系統，將太陽光轉換為電能。

保利協鑫（3800）自2009年轉型至光伏等太陽能業務後，業績高速增長。保利協鑫旗下的協鑫太陽能電力投資團隊於2010年5月正式組建，主要開發和投資美國，歐洲以及幾個重點新興市場的太陽能電站項目。受惠光伏業務及電力業務向好，保利協鑫（3800）去年收入升2.7倍，純利則轉虧為盈。

保利協鑫（3800）已進身全球7大多晶矽生產商行列，是國內多晶矽行業的龍頭，而今年內地光電行業有大量下游企業投產，令多晶矽供不應求。 國家訂下兩年後光伏發電規模不少過1000兆瓦的目標，這相等於去年中國太陽能發電機裝機容量的7至8倍，光伏電池組件商不斷增產，需求增加，多晶硅價格自然受惠。

保利協鑫能源（3800）亦是中國最大型的外資獨立熱電廠營運商之一，這些電廠主要位於經濟增長強勁、電力與蒸汽需求旺盛的江蘇省、浙江省，均受到中國政府的倡導與鼓勵發展。集團於江蘇省徐州市建有目前中國最大、裝機容量20兆瓦的光伏電站。

保利協鑫（3800）2009年成功從單純依靠發電的企業轉型為以環保能源、光伏電力產業鏈、新能源裝備製造業為主營業務的國際化企業集團。隨著新業務的擴大運營，新能源已經成為公司收入和盈利的主要來源，貢獻佔比高達76%和94%。

保利協鑫（3800）的崛起，部分原因來自國家政策的推動。2007至2008年，外國公司控制著多晶矽的生產，多晶矽價格飆升，將這種高成本轉嫁給了中國。中國對此迅速作出反應：宣布將發展國內多晶矽產業定為國家的重點任務。國有公司和銀行紛紛向多晶矽生產廠商投入資金，地方政府加速批准新廠的開設。在短短的幾年裡，保利協鑫主席朱共山建起了世界上最大的多晶矽生產企業之一。如今，大陸生產的多晶矽佔世界總產量的大約1/4。

■　01 May 11 - 保利協鑫(3800) 全年業績






多晶硅准入標準條件

今年3月1日，中央發佈《多晶硅准入標準條件》，原則上不再批建多晶硅新項目，避免產能過剩。 根據準入條件，新建和改擴建項目投資中最低資本金比例不得低於30％；環境條件要求高的區域周邊1000米內不得新建多晶矽項目；在政府投資項目核 準新目錄出臺前，新建多晶矽項目原則上不再批準。

據準入條件規定，到2011年底前太陽能級多晶硅還原電耗必須小於60千瓦時/千克，綜合電耗大於200千瓦時/千克的太陽能級多晶矽生產線則將被淘汰。 目前國內的多晶矽廠商中80%都是小企業，普遍在幾百噸規模左右，這些企業在規模上、能耗上大多達不到要求，2011年年底將是這些中小企業被淘汰的「大限」。

這意味着內地多晶矽行業將會汰弱留強，保利協鑫（3800）是國內最大的多晶硅生產商， 此次政策對保利協鑫（3800）的影響最為正面，公司可以憑藉行業整固的良機，發揮成本效益的優勢。行業下游企業未來將更加依賴大型上游企業的供應，有助提升保利協鑫（3800）的產品定價權。

公司簡介	保利協鑫能源(3800) 為太陽能業內公司製造多晶硅及相關產品，以及在中國發展、管理和經營熱電廠及煤炭銷售。
市值(港元)	820.61億
現時股價	5.30元 (2011-05-13 收市價)
市盈率 (倍)	20.38倍
2010年 每股盈利(港元)	0.2601港元
股東資金回報率 ROE	29.0%

保利協鑫（3800）第一季業績

保利協鑫能源（3800）5月12日公佈首季業績，與瑞銀預期 曾不多完全一樣，瑞銀應該有一直與保利協鑫（3800）管理層溝通。

(1) 多晶硅

▪　生産多晶硅約5927公噸（符合2010年21,000公噸產能），較去年同期漲90.5%，而較去年第四季則微升3%。
▪　售出多晶硅914公噸，較去年同期及第四季減少64.6%及46.4%，未出售的多晶硅將內部用作生產硅片。
▪　首季平均銷售價為每公斤62.2美元，較去年同期多24.4%。

(2) 硅片業務

▪　首季硅片總生產量953兆瓦，較去年第四季增約20.9%。
▪　硅片總銷售量為959 兆瓦， 較去年第四季度的788 兆瓦增長約21.7%。
▪　平均銷售價為每瓦0.76 美元，去年第四季0.82 美元。

(3) 生產成本

光伏業務（多晶硅及硅片）於2011 年第一季度的生產成本保持持續下降

分類	2010年	2011年	2011年(預期)
多晶硅平均價格	52.1美元/公斤 (第3季51.7美元， 第4季60.1美元)	第1季62.2美元	預期平均售價會下降
多晶硅 生產成本	27.7美元/公斤 (第3季25.4美元， 第4季22.9美元)	第1季的生產成本 保持持續下降， 沒有公佈數字	預期成本下降 約20美元/公斤 三氯氫矽在多晶矽成本中佔三至四成， 經過工藝改造，此材料在保利協鑫的內部滿足率 已由2009年初的37.3%提升至2010年底的99.8%。 規模大幅擴張，成本在第四季度降至22.9美元/公斤
多晶硅產量	17853 公噸	第1季5927公噸	產能由21,000公噸提升1.2倍至46,000公噸 預期產量 31,000公噸
硅片平均價格	0.81美元/瓦 (第3季0.80美元， 第4季0.82美元)	第1季0.76 美元	預期平均售價會下降
硅片平均成本	0.57美元/瓦 (第3季0.58美元， 第4季0.55美元)	第1季的生產成本 保持持續下降， 沒有公佈數字	--
硅片產量	1412兆瓦 (上半年192， 第3季432， 第4季788)	第1季953兆瓦	產能由3500吉瓦提升至6500兆瓦 預計約 5500兆瓦

■　　　高盛表示，首季硅片平均售價為每公斤0.76美元，高於該行預期之0.7美元，而多晶硅/硅片符運量符合預期。雖然該行下調次季平均售價至0.68美元，但上半年平均售價由0.7美元，上調至0.72美元。因此，該行將其今年上半年每股盈測由0.22元，上調至0.23元。下半年每股盈測由0.28元，上調至0.37元。2011-2013年每股盈測，上調18%、9%及8%，至0.60元，0.68元及0.79元，反映較高硅片售價，較低營運開支及較高內部多晶硅產能。目標價由5元，上調至6元，預測市盈率8.9倍，低於內地清潔能源行業的12倍為低。

■　　　瑞銀早前發表研究報告指，保利協鑫（3800）首季業績預期將錄得穩健增長，並會對其股價產生短期支持，上調其目標價至6.5元。　報告指，預期其硅晶圓出貨量達1000兆瓦，每片平均售價為0.76元（美元．下同），每片成本則只有0.24元，估計行業增長放緩對其第二季只會產生最輕微的影響，料第二季每片平均售價約為0.73元。 又指，其多晶硅資本開支約為每公斤30元，較同業的60元至100元為低，資本回報率更高於同業的20%至30%，接近35%。公司亦計劃透過提升技術及節省能源，以降低每公斤成本至20元，每片成本降至0.2元。 首季業績公佈後，瑞銀上調今年上半年每股盈利盈測至0.22元，全年0.56元則不變。

■　　　野村較為樂觀，不但維持買入評級，目標價更調升至7港元﹔指保利協鑫首季多晶硅產量仍見上升，相信到明年底，可達致40%的市佔率目標﹔同時上調2011及12年度盈利預測36%及42%，分別至83.88億及100.02億港元。野村預期今年每股盈利盈測由0.4元上升至0.5元。






生產成本，原材料

三氯氫硅是生產多晶硅的重要原材料。 保利協鑫（3800）生產多晶硅會產生兩種副產品︰四氯化硅及氯化氫。公司擁有技術，可以回收這兩種副產品，並將之轉化為多晶硅的原材料之 三氯氫硅，重新再用，有效節省原材料成本。 換句話說，保利協鑫（3800）通過自產三氯氫硅，降低多晶硅原材料採購成本；通過砂漿的回收利用，降低了硅片生產成本。

電費亦是是生產多晶硅的另一大成本。公司擁有19家發電廠，可以平價向公司供電。

去年，保利協鑫（3800）將其氯氫化產能由300,000公噸提升至500,000公噸，因而可全面回收副產品及降低三氯氫硅的成本。因北去年第4季，保利協鑫（3800）多晶硅生產成本已降至每公斤175.1港元（22.5美元），被視為行內最低成本。今年，保利協鑫（3800）目標將生產成本降至每公斤約20美元。

相比，全球多晶矽生產商龍頭 OCI、Hemlock、Wacker 生產成本在30美元/公斤以下。






(未完)

政府高額補貼　中國太陽能企業　令人艷羨 為何中國的太陽能企業能取代歐洲和美國的可再生能源生產商而受益呢？就在10年前，中國太陽能企業還幾乎不見蹤影，但目前已在規模達390億美元（約3,042億港元）的全球光伏市場中控制着三分之二的太陽能電池產出。此間證券人士說，這主要是中國政府給予的高額補貼，使其比其他國家的製造商更具優勢，此外，限制外國公司參與中國國內項目的競爭也是原因之一。 　　歐洲和美國提供補貼的用意是為了鼓勵太陽能使用，而不管硬件由誰製造。一些西方公司抱怨說，中國的補貼則只是扶持其本國的太陽能產品製造商。 　　西方資本的不滿情緒正在升溫。一位接近中國領導層的知情人士表示，北京方面正在考慮一項計劃，擬在未來五年內投資多達1.5萬億美元（約11.7萬億元），以支持可替代能源等戰略產業。 　　目前為止，德國政府的反應都較克制，透過歐盟與中國的協商來解決貿易爭端。但是，「如果此類談判仍未獲得成功，那麽該國可能將考慮啟動一項WTO爭端解決程序」，德國經濟部副部長霍曼恩（Jochen Homann）在給德國國會的一名委員的聲明中說，後者將此聲明傳給路透。 歐美政府資助為鼓勵使用 　　全球的任何一個太陽能企業都依靠某種形式的補貼來打造或銷售其產品。這是因為太陽能發電成本是燃煤發電成本八倍以上。事實上，大約10年前，當各國政府推出針對清潔能源系統的津貼，以減少其二氧化碳排放量，並降低對化石燃料的依賴性時，全球太陽能產業才開始起步。 　　德國的支持力度很大，今年補貼估計達73億歐元，且一直非常成功，德國政府去年便開始減少對新太陽能發電站的撥款，較其早前計劃的減少撥款時間提前一年多。柏林當局並非給予直接補貼，而是通過收購電力製度（feed-intariff）間接給予支持。德國政府並未直接給太陽能電池板製造商撥款，但強迫較大的公用事業單位為使用的每瓦特太陽能電力，向包括家庭在內的太陽能發電者支付更高的價格。因此，太陽能發電成本是由全體消費者承擔，而目前其太陽能發電成本為每千瓦／ 小時（KWh）0.2874歐元，自2010年初以來下降約27%。由於補貼是向個人或發電企業發放，設備產地的問題因而遭到忽略。 　　美國也為該國的太陽能產業提供補貼。上月，美國政府將一項受歡迎的現金補貼計劃延長一年，該計劃為建造太陽能發電站承擔30%開發成本。至關重要的是，無論誰建造太陽能發電站，都可以獲得這種補助，也不論太陽能面板的產地源於何處。美國企業也會因其生產設備而取得製造稅收優惠，各州和各市通常也都取消相關稅收，以吸引製造業來建立此項業務。 北京扶持保護本國製造商 　　中國太陽能業人士說，中國明顯不同的是，北京只扶持本國製造商──這些廠家再將生產的太陽能電池板銷往全球各地，坐享其他國家的補貼。西方企業還抱怨，中國國內項目招標把外國企業拒之門外。 　　「在德國市場開放的同時，外國製造商發現中國市場仍然被保護起來。因此，我們密切關注美國在世界貿易組織（WTO）的提案」，德國太陽能行業協會BSW常務董事Carsten Koernig說。 　　北京方面並未公布對太陽能產業的投入總額， 但該國太陽能企業高層說，2010年單只國家開發銀行，就給國內太陽能公司提供了300多億美元信用額度。尚德和江西賽維LDK太陽能高科技獲得其中逾半數額度，成為最大的受益者。這些信貸額度最長期限為六年。除此之外，該行業還享受政府現金補貼、稅賦優惠和低息貸款等政策，這些年輕的太陽能企業獲得的財務支持，讓西方同行艷羨不已。

保利協鑫擴産 應用材料獲最大訂單 盡管面對著歐洲光伏發電補貼調整的政策風險，中國光伏産業仍保持著擴張的趨勢。 5月9日，光伏設備供應商美國應用材料公司宣布，保利協鑫向應用材料公司購買了HTC－B5線鋸設備，該訂單的矽片産能超過2.5GW，這是該公司曆史上最大的太陽能設備訂單。“見過大訂單，但沒見過這麽大的。”應用材料公司中國首席技術官鄒剛說，“現在有一些更大的玩家進來了。” 應用材料公司中國區太陽能銷售部總經理肖勁松稱：設備將于本年度交付至保利協鑫在蘇州、常州和太倉的工廠。 光伏産業逆勢擴産 “這是裏程碑式的訂單。”應用材料公司執行副總裁馬克平說。從規模上看，一次性購置2.5GW産能的線鋸設備絕對是大手筆，而抛出這一訂單的保利協鑫則是中國目前最大的多晶矽矽片生産商。 保利協鑫在去年的矽片年産能已達到3.5GW,這次擴張的規模超過71%。“我們將繼續擴大制造産能。”保利協鑫董事會主席朱共山說。 就在兩家敲定訂單之際，歐洲光伏補貼政策也在進行調整。據了解，世界第二大光伏市場意大利開始爲光伏發電補貼設置了補貼上限。天威新能源公司副總工程師陸鐵征表示，意大利今後每年將提供60-70億歐元的光伏補貼，而且每年光伏發電組件的上限爲5GW-7GW，這一政策將一直持續到2016年。“從政策上看，意大利希望在2017年實現平價上網。”陸鐵征說。 應用材料太陽能總裁查理·蓋伊表示，光伏發電成本的下降和傳統發電成本的上升，將使得越來越多的國家實現太陽能平價上網。2013年，部分國家光伏發電成本與零售電價會非常接近，2018年大部分國家都會看到，光伏發電成本與零售電價相當。 “過去7年，光伏發電裝機年增長45%，去年全球新增光伏裝機18GW。”查理·蓋伊說，“2020年，全世界光伏發電年增長400GW是合理的。到時候，全世界用電需求約6000GW，其中1/15會由光伏發電提供。” 正因爲看到了如此令人興奮的市場前景，歐洲方面補貼政策的波動沒有動搖中國光伏産業進一步擴産的積極性。與之相反的是，投入到光伏産業中的資金仍在上升。 中國成最主要市場 此次保利協鑫購買的HTC－B5設備是應用材料的較爲成熟的一款産品，在全球市場的占有率約40%－50%。同時，保利協鑫還從應用材料采購了Applied－E3自動化軟件，用于工藝監控、延長維護支持服務，提高良品率。 “最先使用先進生産設備的幾乎都是中國企業。”肖勁松說，“中國光伏生産商走在了光伏技術的前沿，引導技術的創新。” 因此，中國不僅成爲應用材料最爲重要的市場，而且也成爲其在全球的技術研發的創新基地。2009年，應用材料在西安建立了世界上最大的太陽能光伏技術研發中心。 此外，應用材料還在組織一些公益性的活動，希望擴大其在中國的影響力。今年，應用材料組織中美間進行“清潔技術競賽”，並將在2013年與國家能源局、美國能源部、北京大學合作舉辦中國國際太陽能十項全能競賽，前者針對13-18歲的青少年、後者針對大學生。 “我們大部分客戶都在這邊。”鄒剛說，“我們非常重視中國市場。”據介紹，應用材料去年全球營收95億美元，中國占16%。其在全球92個辦公地點中，中國占12個。 查理·蓋伊預計，今年全球新增光伏裝機將可能達到22GW-25GW。應用材料的營收增長與市場的增長率保持同步，甚至會更高一些。“今年第一季度，應用材料獲得的訂單超過了以往任何一年同期水平。”查理·蓋伊說，“中國市場在其中占據了主要份額。” 他表示，中國將在2018年實現光伏發電平價上網，屆時中國光伏産業將獲得更多的發展機會。

近年業績摘要

營業額 (港元)	上半年	全年
2006年 營業額	--	9.10億元 (增長10.6%)
2007年 營業額	6.99億元	19.72億元 (增長116.7%)
2008年 營業額	19.75億元	39.93億元 (增長102.5%)
2009年 營業額	12.66億元	49.44億元 (增長23.8%)
2010年 營業額	57.94億元	184.72億元 (增長273.7%)

盈利 (港元)	上半年	全年
2006年	--	0.58億元(增長115.5%)
2007年	(2.37)億元	(2.85)億元
2008年	2.27億元	21.80億元
2009年	4.00億元	(2.00)億元
2010年	7.88億元	40.24億元

每股盈利(港元)	上半年	全年
2006年	--	$0.1498
2007年	$(0.0607)	$(0.6094)
2008年	$0.0233	$0.4604
2009年	$0.0421	$(0.0178)
2010年	$0.0509	$0.2601 (基本) $0.2596 (攤薄)

參考:

1. 保利協鑫 3800 業績公告

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20110512/LTN20110512190_C.pdf
http://www.gcl-poly.com.hk/attachment/2011031719250817_tc.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20110413/LTN20110413917_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20110317/LTN20110317592_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20100915/LTN20100915385_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20100825/LTN20100825802_C.pdf

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03 May 11 - 卡姆丹克(0712) 第一季業績

日本東北強烈地震及海嘯引發福島核輻射洩漏危機，導致全球對核能發電的安全性評估，這次事件尤其對以中國及印度為首近年積極發展核發電的新興國家提供反面教材，除迫使有關國家政府加強對已建及興建中核電廠的安全規範與安全系統設計外，亦勢將令各國加快推動新能源的發展。

由於中國須在5年內達到減排16%的目標，加上石油供給受制價格趨升及較多複雜的政治因素，中國將傾向加快推動核電以外的新能源如太陽能與風力發電，未來風電及太陽能相關的應用亦將加速，相信未來5年至10年中國對太陽能及風力發電的相關設備需求將進一步提升。

此外，預期日本災後重建亦會優先考慮與加強太陽能與風力發電的發展，加上其他國家的同樣需要，預期全球對太陽能及電力發電的相關設備需求亦將大幅增加。


太陽能產業

德國、意大利與捷克是2010年全球前3大太陽光電市場，3大市場太陽光電系統新增裝置量佔全球需求約66%比重，其他如日本、美國、法國、西班牙、大陸等，都是2010年成長幅度較大的市場，根據各國官方單位統計與全球各太陽能廠出貨狀況，2010年全球太陽光電系統新增裝置量較2009年成長135.2%，達17.2GWp。

為了調控太陽光電需求成長速度，2011年歐洲主要太陽光電市場皆有不同程度調降補助方案的動作，也為2011年太陽光電市場需求埋下變數，預估歐洲市場的需求增長將趨緩；反觀歐洲以外的市場，由於太陽光電系統價格逐年下降，日本、亞洲地區與北美市場正蓄勢待發，2011年起各國太陽光電市場需求將不再是過去逐年成長的走勢，將視各國能源政策與補助方案的態度而定，過去單一市場主導全球需求的影響力亦將淡化。

至2010年底，中國和台灣的太陽矽晶圓產能佔全球總產能約69%，矽晶太陽能電池總產能則佔全球總產能約72%；2011年太陽能業者仍持續擴產，至2011年底，兩岸太陽矽晶圓產能比重將提升至77%，矽晶太陽能電池產能比重則將提升至80%，兩岸已為全球生產中心。

在中國，一線太陽能廠受到政府支持，自資本市場募集資金後，得以朝垂直整合的模式快速擴張。

歐洲第三大石油公司法國道達爾（Total），上周宣布以13.8億美元收購SunPower Corp 60%股權，相當於每股23.25美元，較消息公布前SunPower收市時的股價16.12美元高出44%。 SunPower是美國第二大太陽能電池板製造商，亦從事太陽能電站建造業務，最近就簽署了協議，將在夏威夷建造一座5兆瓦的太陽能電站。 道達爾以高溢收購SunPower 60%股權，反映這家歐洲第三大石油公司亦看好太陽能行業前景，並藉此分散業務。上週五，SunPower股價飆漲36.7%至22.04美元，其他太陽能類股均全面大漲。


單晶硅

單晶矽（硅）在太空中是太空梭、太空船、人造衛星必不可少的原材料。人類在征服宇宙的征途上，所取得的每一步進步，都有著單晶矽的身影。航天器材大部分的零部件都要以單晶矽為基礎。離開單晶矽，衛星會沒有能源，沒有單晶矽，太空梭和宇航員不會和地球取得聯繫，單晶矽作為人類科技進步的基石，為人類征服太空作出了不可磨滅的貢獻。

單晶矽太陽能電池的特點：
1. 光電轉換效率高，可靠性高；
2. 先進的擴散技術，保證片內各處轉換效率的均勻性；
3. 運用先進的PECVD成膜技術，在電池表面鍍上深藍色的氮化矽減反射膜，顏色均勻美觀；
4. 應用高品質的金屬漿料製作背場和電極，確保良好的導電性。

卡姆丹克（0712）

卡姆丹克（0712）是一家以上海為基地，集中設計、研發、製造及銷售優質太陽能芯片的太陽能單晶硅晶錠及芯片製造商，於2009年10月在香港上市，招股價2.1元。

卡姆丹克（0712）2009年底的產能為200兆瓦，而其於江蘇省海安經濟開發區成立的新生產基地已於2010年第3季度前投產，總產能擴至約600兆瓦。

卡姆丹克（0712）現有3類太陽能單晶硅芯片包括125毫米乘125毫米，156毫米乘156毫米及210毫米乘210毫米，156毫米乘156毫米單晶太陽能晶片，佔去年收入88.2%。

卡姆丹克（0712）位於太陽能產業中游，其生產過程是採購多晶硅，提煉成為單晶硅，然後切割成單晶硅片，供應予太陽能電池生產商及組裝商。

太陽能中游產品分為單晶硅、多晶硅及薄膜，各項產品轉換率有異。轉換率是指成功將陽光轉換成電量的比率，單晶硅轉換率17%至18%，多晶硅大多在14%至17%，薄膜一般只有6%至8%。 單晶硅的研發成本比較昂貴，屬高端市場；卡姆丹克（0712）集中生產單晶硅片，此產品多數用於面積不大，如建築物屋頂，在較小面積提供較多電量。

卡姆丹克（0712）主要透過長期供應合約向海外供應商及在現貨市場採購純多晶矽，大部分太陽能晶片銷售予中國和台灣主要的太陽能電池製造商，包括台灣茂迪、新日光、昱晶，及內地無錫尚德、河北晶澳、阿斯特、中電光伏等企業使用，中國及台灣客戶的銷售額佔收益總額約99%，德國、意大利及日本等國家為主要終端市場。

2010年9月，公司先舊後新配售發行1億股新股，佔已發行股本約9.69% 所得款項總額為2億3千萬港元。

2011年年初，卡姆丹克（0712）單晶矽片產能600MW，並規劃建設上海三期工廠，產能為400MW，預計2011年年底可完成。 最近加大新增產能至800MW，產能上調至1400兆瓦（MW）。

2011年3月28日公司已向證交所申請來台發行台灣存託憑證（TDR），預計將發行新股10,000萬股，每單位TDR表彰1股普通股。

公司簡介	卡姆丹克太陽能(0712) 主要於中國從事製造及銷售太陽能晶片及相關產品，以及半導體產品。
市值(港元)	52.61億
現時股價	4.64元 (2011-04-29 收市價)
市盈率 (倍)	18.71倍
2010年 每股盈利(港元)	0.2103人民幣 = 0.2482港元
股東資金回報率 ROE	17.3%

卡姆丹克（0712）全年業績

3月17日，卡姆丹克太陽能（0712）公布截至去年底止，全年收益升101.5%至10.2億元人民幣（下同）；毛利增5倍至3.3億元；純利大增7.9倍至2.2億元。每股盈利21.03分，不派末期息。

不計有關受限制股份歸屬的非現金及一次過以股份為基礎的報酬約3800萬元，經調整純利為2.6億元。經調整每股盈利為24.6分。

期內，毛利率由2009年的10.9%增至32.4%；純利率由4.9%增至21.8%。

截至去年底產能達600兆瓦。整體貨運量達175.3兆瓦，當中銷量約165.5兆瓦，按年增長了1.02倍。

集團於今年年下半年進一步擴充產能至約1吉瓦（1000兆瓦）。

156毫米乘156毫米單晶太陽能晶片的營業額增加284%至2010年的9.01億元人民幣，佔總收入的88.2%，主要是由於銷量增加269%至144.7MW，且該產品平均單價由2009年的人民幣6.0元/W略增4.1%至6.2元人民幣/W。

產品	營業額 (人民幣)	備註
單晶太陽能晶片	10.18億元	中國和台灣 佔99%
單晶太陽能晶錠	0億元	--
其他	0.04億元	全年 毛利率32.4% (2009年 毛利率 10.9%)
2010年營業額	10.21億元	--

卡姆丹克（0712）第一季業績

4月20日，受惠太陽能晶片需求及售價上升，卡姆丹克（0712）宣布，公布第一季度，營業額3.18億人民幣（下同），按年增加60.3%；毛利9691.3萬元，大增184.9%，毛利率由去年同期17.2%升至30.5%。錄得純利增長311%至8351.2萬元。

3月止，現金淨額約7208萬元，當中包括現金及現金等價物2.62億元，以及短期銀行貸款1.9億元。集團將繼續發掘潛在商機。

季度	營業額(人民幣)	盈利 (人民幣)	備註
2010年第1季	1.98億元	0.23億元	--
2010年第2季	2.31億元	0.45億元	上半年 毛利率22.8% 上半年 整體貨運量85.3兆瓦
2010年第3季	2.80億元	0.81億	第3季 毛利率為33.8%
2010年第4季	3.13億元	1.11億元	第4季 毛利率為43%左右 全年 毛利率32.4% (2009年 毛利率 10.9%)
2011年第1季	3.18億元	0.84億元	第1季 毛利率為30.5%

卡姆丹克（0712）沒有解釋為何首季毛利率只有30.5%，相比去年第3和第4季低。

發展 及 2011年目標

太陽能光伏產業發展開始步向成熟，產品質素上升及成本下降，最終導致市場進一步擴大。去年 受到太陽能晶片運送量大增，毛利率因生產工藝改良及多晶硅成本下跌的雙重效應刺激下，卡姆丹克（0712）去年盈利增加7.9倍。

隨着集團擴大產能，規模效益提升，每單位生產成本亦降低。

根據行業資料顯示，太陽能產品需求量平均按年增長20%至20%，故卡姆丹克（0712）有信心能保持利潤率平穩增長。


產能

卡姆丹克（0712）現時產能達600兆瓦，集團將進一步擴展產能以應對市場強勁的需求，原本計劃於今年今年下半年將產能擴充至1吉瓦（1000）兆瓦以應對市場強勁的需求，涉及資本開支約5億元。

4月19日，卡姆丹克（0712）向美國私募基金TPG Asia V MU發行可換股債券（CB）及認股權證。此次TPG的投資有利於卡姆丹克加快產能擴充，卡姆丹克（0712）稱，卡姆丹克（0712）如今則將目標上調至1400兆瓦，用於拓展産能的資金將加倍至近10億人民幣。 卡姆丹克（0712）暫無計劃以收購去擴充產能。

卡姆丹克（0712）指，現時集團產能為600兆瓦，產能利用率達80%至90%，故今年目標銷售約500兆瓦。

分類	產能	備註
硅片	2010年 600兆瓦 2011年 1400兆瓦	2009年 銷量81.6兆瓦 2010年 銷量165.5兆瓦 公司預計 2011年 銷量約500兆瓦

單晶硅片 售價下降

卡姆丹克（0712）表示，單晶硅片售價目前在每瓦0.88美元，料均價今年將下跌約一成，由年初的每瓦逾0.9美元下降至每瓦0.8美元。儘管自年初至今，佔公司成本逾一半的原材料多晶硅價格未見下調，但卡姆丹克（0712）預料，除原材料外的成本年內將降15%至20%，故其整體利潤率不會受影響。

卡姆丹克（0712）的生產成本中接近50%的比重為多晶硅原料的成本，因此多晶硅貨源的價格波動對公司純利有著顯著的影響。卡姆丹克（0712）預期
▪　原材料 多晶硅價格 下跌一成
▪　產品 單晶硅片價格 由每瓦逾0.9美元下降至每瓦0.8美元


訂單

2011年，公司已經從包括JASolar（JASOUS）、SuntechPower（STPUS）、東方電機與Sunergy（CSUNUS）等電池生產龍頭企業獲取的訂單。

公司早前再連續接獲兩份大單，其一是在今年向主要客戶晶澳、無錫尚德及阿特斯太陽能發電提供約350兆瓦單晶矽片；其次則向昱晶、浚鑫正泰及新日光提供共約200兆瓦單晶硅片，兩份大單涉及產量達550兆瓦。

加上與東方電氣集團等 9家企業簽訂的供貨協議，已需供應 770兆瓦硅片，以產能使用率 8成計，已差不多滿額。

以上可看出為什麼卡姆丹克（0712）加快產能擴充，將至1000兆瓦產能目標上調至1400兆瓦。




產品

卡姆丹克（0712）主導產品是 156 毫米單晶太陽能晶片，產品平均光電轉換效率大於18%。隨著整體產業的不斷發展，高品質的單晶產品需求將會持續增加。卡姆丹克（0712）計劃繼續開發研究高端產品，努力提高光電轉換效率的同時做到降低成本。管理層表示新產品 如210毫米單晶太陽能晶片，還有更高效的N 型晶片將是未來市場發展趨勢，此產品工藝要求較高，轉換效率高達23%，且由於材料的節省可實現大幅度減少單位成本。


可換股債券（CB） 籌集營運資金

4月19日，卡姆丹克（0712）與美國私募基金TPG Asia V MU訂立協議，將向投資者發行可換股債券（CB）及認股權證。假設全面兌CB全面行使認股權證時，將佔已發行股本26.03%，經擴大股本約20.65%。

▪　CB之初步兌換價為3.9元，債券將會兌換為約2億股股份，佔已發行股本約17.64%。
▪　認股權證之行使價為4.1元，如全數行使，則約0.95億股股份，佔已發行股本約8.39%。

發行債券之估計所得款項淨額將約為7.8億元，有關資金將用作擴大產能。全面行使認股權證隨附之認購權時，將籌集所得款項淨額約3.9億元，並將用作營運資金。兩者款項淨額總數為11.7億元。

該公司首席財務官鄒國強表示，可換股債券集資有效維護了股東權益，避免股權立即被攤薄。





申請台灣發行 TDR

3月，卡姆丹克（0712）申請台灣發行1億股TDR，每份代表1股股份，資金將全數用於購買生產太陽能晶片所需的原料，以增加公司的產能。


盈利，市盈率

2010年9月，卡姆丹克（0712）先舊後新配售發行1億股新股，佔已發行股本約9.69% 所得款項總額為2億3千萬港元。

卡姆丹克（0712）市值52.61億港元計算，全年溢利2.229億人民幣，全面攤薄市盈率是20.0倍。

不計有關受限制股份歸屬的非現金及一次過以股份為基礎的報酬約3800萬元，經調整純利為2.609億元。經調整全面攤薄市盈率是17.1倍。


稅務優惠

卡姆丹克（0712）成立卡姆丹克太陽能（江蘇），海安委員會同意向卡姆丹克太陽能（江蘇）提供若干利益，包括5年的稅務優惠、轉讓土地使用權、興建若干生產設施、購買設備及電費的補貼。 這有利於卡姆丹克（0712）減低平均的稅率。


歐洲主要市場下調補貼額度

可看筆者另一篇文章
■　01 May 11 - 保利協鑫(3800) 全年業績



短評

從 卡姆丹克（0712）的積極融資和私募基金的入股，可看出卡姆丹克（0712）管理層和外界對太陽能未來數年的需求都非常看好。 卡姆丹克（0712）為應付訂單，加快之後又加快產能的增加，去年下半年剛由200兆瓦 增加至 600兆瓦，原本打算今年增加至 1000兆瓦的計劃 已經在成功尋求到新資金下 增加至 1400兆瓦，集團發展迅速。


擴張

以應對市場強勁的需求，卡姆丹克（0712）需要新的資金來加快產能擴充。卡姆丹克（0712）去年配售發行1億股新股，所得款項總額為2億3千萬港元。

公司將向TPG Capital發行總值6.54憶元人民幣（或7.8億港元）的5年期可換股債券以及9,510萬股認股權證，行使價分別為每股3.90元及4.10元。若認股證全面行使，預料公司可籌得3.9億元。另一方面，卡姆丹克亦計劃發行1億股在臺預售證券，預計集資4億元左右。以上籌資共計15.7億元，應足以應付未來幾年產能擴張的需要。

TPG Capital投資的企業包括矽谷晶元廠商MEMC Electronic Materials、安森美半導體、希捷技術公司等，對技術企業的投資上有著豐富經驗，可換股債券及認股權證行使價3.90元及4.10元可作為短期支持位的參考。


股息

上市時，卡姆丹克（0712）曾提到初定派息比率為純利的三成。卡姆丹克（0712）2009年全年業績派息接近盈利三成。

但2010年盈利雖然大增7.9倍，卡姆丹克（0712）表示因正迅速擴張業務而需要資金撥付資本開支及營運資金，故不會派發股息。


保利協鑫（3800）簡單比較

可看筆者另一篇文章
■　01 May 11 - 保利協鑫(3800) 全年業績

保利協鑫（3800）	卡姆丹克（0712）
市值 859億港元	市值 53億港元
10年 營業額 185億港元	10年 營業額 10億人民幣
10年 營業額增長 273.7%	10年 營業額增長 101.5%
10年 盈利轉虧為盈	10年 盈利增長 7.9倍
10年 毛利率 36.9%	10年 毛利率 32.4%
多晶硅 上游+中游 多晶硅、硅片製造商	單晶硅 中游 單晶矽 晶片製造商
客戶 分佈全球	客戶 中國及台灣為主
10年 多晶硅（上游）產能 21,000公噸	--
10年 硅片（中游）產能 3500兆瓦 (2009年12月開始生產硅片)	10年 硅片產能 600兆瓦
硅片 平均售價 每瓦0.82美元	硅片 平均售價 每瓦6.2元人民幣 (0.93美元)

多晶硅准入標準條件

今年3月1日，中央發佈《多晶硅准入標準條件》，原則上不再批建多晶硅新項目，避免產能過剩。 根據準入條件，新建和改擴建項目投資中最低資本金比例不得低於30％；環境條件要求高的區域周邊1000米內不得新建多晶矽項目；在政府投資項目核 準新目錄出臺前，新建多晶矽項目原則上不再批準。

卡姆丹克（0712）專注產銷單晶矽太陽能晶片，不會直接受惠于上述新政策。多晶硅是其直接原材料，新政策料提高原材料價格，對卡姆丹克（0712）不利。 卡姆丹克（0712） 主席張屹 曾表示原材料的價格是早就簽好了，基本穩定的。所以多晶矽的價格上漲，必然造成了產品價格的上漲，水漲船高的關係，成本沒有增加，銷售的價格上漲，所以可說是負面影響有限。


攤薄

如果不計算可換股債券（CB） 只計算全數行使認股權證 0.95億股股份，台灣TDR 1億股股份，佔已發行股本約17.22%左右。 如只計算認股權證的0.95億股，則佔已發行股本約8.39%。

據知，日前台交所已經通過審批，然後台灣證期局將進行審批。如果5月能進行路演，6月或之前已可掛牌交易。


風險

各國於光伏產業的補貼政策 引起的需求下降快於預期。

中國光伏企業會將銷售重點由歐洲地區調整到北美、亞洲地區 慢於預期。

公司產能擴張不及預期。

原材料 多晶硅價格上升。



預期盈利

如果用不科學的估計，卡姆丹克（0712）第一季純利0.835億人民幣，下半年擴大產能，規模效益提升，全年純利是0.835億人民幣乘四或以上，即是3.34億人民幣或以上。公司預計 2011年 銷量約500兆瓦，第一季銷量大約55兆瓦，用不科學的估計，全年純利是第一季純利乘以九，似乎過於樂觀。

筆者暫時找不到 卡姆丹克（0712）有大行的估計，只找到有證券商預期2011年盈利是4.20至4.30億人民幣，與去年的2.23億人民幣比較增長90%左右。

如不計算攤薄效應，2011年每股預計盈利是0.375人民幣，現價4.64計算，預期市盈率為10.4倍左右。

如計算認股權證的0.95億股攤薄效應，2011年每股預計盈利是0.346人民幣，現價4.64港元計算，預期市盈率為11.3倍左右。

如計算認股權證和TDR攤薄效應，2011年每股預計盈利是0.320人民幣，現價4.64港元計算，預期市盈率為12.2倍左右。

以上計算不包括 可換股債券（CB）的影響。






近年業績摘要

營業額 (人民幣)	上半年	全年
2006年 營業額	--	1.35億元
2007年 營業額	--	3.49億元 (增長157.8%)
2008年 營業額	--	7.62億元 (增長118.3%)
2009年 營業額	1.84億元	5.07億元 (下降33.5%)
2010年 營業額	4.29億元	10.22億元 (增長101.5%)

盈利 (人民幣)	上半年	全年
2006年	--	0.64億元
2007年	--	1.57億元(增長130.8%)
2008年	--	1.31億元 (下降10.8%)
2009年	0.44億元	0.25億元 (下降81.0%)
2010年	0.69億元	2.23億元 (增長793.9%)

每股盈利(人民幣)	上半年	全年
2006年	--	$0.1814
2007年	--	$0.2706 (增長49.2%)
2008年	--	$0.2354 (下降13.0%)
2009年	$0.0062	$0.0322  (下降86.3%)
2010年	$0.0665	$0.2103 (基本) $0.2101 (攤薄)

參考:

1. 卡姆丹克 712 業績
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20110420/LTN20110420159_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20110321/LTN20110321116_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20110317/LTN20110317190_C.pdf

2. 卡姆丹克 712 建議發行可換股債券 及建議發行認股權證 http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20110419/LTN20110419012_C.pdf

3. 卡姆丹克
http://www.comtecsolar.com/index.php?language=bg5

4. 卡姆丹克重現升勢 短線博破頂
http://www.mpfinance.com/htm/Finance/20110117/Columnist/ma_maa4.htm

5. 專訪張屹：卡姆丹克間接受益“十二五”規劃
http://finance.qq.com/a/20101214/006921_1.htm

6. 薄膜太陽能優劣勢分析
http://www.digitimes.com.tw/tw/rpt/rpt_show.asp?rpttype=P&cnlid=3&v=20090910-326&seq=

7. 兩岸太陽光電產業急速擴張　生產成本與經營策略為競爭關鍵 http://www.digitimes.com.tw/tw/rpt/rpt_show.asp?cnlid=3&v=20110415-199&n=1&cat=SOR#ixzz1L9pPDpWw

本網誌內容版權為本人「藍兵」所有，敬請注意。 筆者相信「從錯誤中學習、從歷史中汲取教訓」這個道理，藉此為自己的投資決定留個記錄。另外，筆者不是推薦或介紹股票給大家，一切言論並不構成要約、招攬或邀請、誘使、任何不論種類或形式之申述或訂立任何建議及推薦！筆者亦不能保證資料是否準確、完整及充分。 敬請留意！