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2010年3月2日星期二

02 Mar 2010 - 巴菲特致股東信 (2010年) 去年業績強勁

巴菲特的投資旗艦巴郡 (Berkshire Hathaway) 第四季盈利跳升,因與世界股市連結的衍生工具下注復活。該公司在年報表示,淨利升至30.6億美元或每股1969美元,遠優於2008年度同期淨利僅為1.17億美元或每股76美元。

全年純利增長61%,賺80.6億美,主要是20大持股在去年全面升值,巴郡的普通持股在去年12月底價值590.34億美元。

巴菲特預期,美樓市明年見底,在約1年後住房的問題將會遠去,房價格將會遠遠低於泡沫時期的水平,屆時房屋的賣方或放款人雖然會受到損失,但相對地,房屋買家會從中獲益。



當年巴郡投資在比亞迪(1211)的金額達2.3億美元,持有近一成股份,現時該批股份市值超逾19億美元,錄得賬面賺7.56倍。另外,巴郡投資的可口可樂去年股價升幅達兩成九;富國銀行升一倍;美國運通升兩倍。

巴郡截至去年底最大持股為美國運通,共持有該公司12.7%股權;其次為比亞迪;可口可樂則排第三位,持股比重為8.6%。根據美國證監會的資料,巴郡已分別把藥廠Sanofi-Aventis及英國最大零售商Tesco的持股,增持至1.9%及3%。

巴菲特在致股東信函中表示,儘管巴郡仍在擴張,但該公司一如過去多年大幅跑贏大市的機會已急降,未來的趨勢可能仍會令投資者「不悅」。巴郡股價過去一年共上升了五成二。



巴郡去年業績增長為歷來其中最佳的一年,但仍然遜於標普500指數的26.5%升幅。這是巴郡歷來第7次遜於大盤表現。不過由1965年起計算,巴郡每年增長平均達20.3%,較標普500指數的9.3%要高得多。2月中,巴郡正式被納入標普500成分股,還吸引了大批投資者。

BRK-A:


BRK-B:


2010年 股東的信

股神巴菲特在今年給股東的一封20頁長的信中,照例先向股東報告這一年的成績,但也不忘教育新股東,希望他們多了解公司的一切。他還提醒股東,面對千載難逢的投資機會,絕對不要猶豫。

波克夏在2月時新添約6.5萬名新股東,主要是來自去年以267億美元收購的伯靈頓北方聖大菲鐵路公司(BNSF)。這些新股東可能比較不熟悉巴菲特的投資和經營哲學,所以巴老在信中強調,希望所有股東都能了解波克夏的營運、目標、限制和文化。

巴菲特要求所有人、尤其是新股東,能細讀信中揭示的公司原則,「希望為BNSF的新人上一堂『新生訓練』,也幫所有老股東溫故知新。」

整體而言,去年是Berkshire Hathaway(巴郡)豐收的一年。公司持有的普通股淨價值,成長一倍至240億美元。在13檔市場價值超過10億美元的持股中,有八檔遠高於巴菲特當時買進的成本;尤其是可口可樂、美國運通和寶鹼(P&G),帳面獲利更可觀,至少在45億美元以上。

但康菲石油(ConocoPhillips)、卡夫食品(Kraft)和美國銀行集團(US Bancorp)這三檔持股的價值,最多卻銳減逾8億美元。巴老去年大幅縮減康菲石油的持股,卻仍無法止血,該股股價今年又跌5%至48美元附近,遠低於當時他購入的72美元。

在旗下其他公司表現方面,他提到市場關心的NetJets飛機租賃公司表現。該公司全年虧損7.11億美元,但他保證今年可能會轉虧為盈,只要美國經濟不再惡化,或者私人飛機租賃界出現負面發展。

巴老還預言,一年內住宅不動產市場的問題大多應該就會遠離,而過去這動盪的兩年,其實是最佳的投資時機。他覺得最佳的機會點是債券市場,可惜波克夏沒有多買一點。

他在信中寫道:「去年我告訴各位,當時公司和市政債市場存在相當不尋常的狀況,這些證券的價格相較於美國公債顯得出奇地低。我們看出這個情況也進場買了一些,但我應該多買一點。大好機會難得降臨,當天上掉下黃金時,要拿桶子去裝。」

巴菲特也說,在金融風暴最嚴重時期,他投資高盛和奇異(GE)等大企業的策略,就股利而言得到豐厚的回報。

巴菲特給我們的幾點啟示

致股東信中,他向新投資者解釋了他的信條:

保持流動性充足。他寫道,我們決不會對陌生人的好意產生依賴,我們對自己事務的安排,一定會讓我們極有可能面臨的任何現金要求在我們的流動性面前顯得微不足道﹔另外,這種流動性還將被我們所投的多家、多樣化的公司所產生的利潤流不斷刷新。

大家都拋時我買進。巴菲特寫道,在過去兩年的混亂中,我們把大量資金用起來﹔這段時間對於投資者來說是極佳時期,因為恐慌氣氛是他們的最好朋友……重大機遇難得一見,當天上掉金時﹐要拿一個大桶而不是頂針去接。

大家都買時我不買。巴菲特寫道,那些只在評論家都很樂觀時才投資的人,最後都是用極高的代價去買一種沒有意義的安慰。從他這句話推導,顯然是要有耐心。如果人人都在買進時你做到了按兵不動,那麼只有在人人都拋售時你才能買進。

價值﹐價值﹐價值。巴菲特寫道﹐投資中最重要的是你為了什麼而給一家公司投錢──通過在股市中購買它的一個小部分──以及這家公司在未來一二十年會掙多少。

別被高增長故事愚弄。巴菲特提醒投資者說,他和伯克希爾副董事長芒格(Charlie Munger)不投那些“我們不能評估其未來的公司”,不管它們的產品可能多麼讓人興奮。

多數在1910年賭押汽車業、1930年賭飛機或在1950年下注於電視機生產商的投資者,到頭來輸得一無所有﹐儘管這些產品確實改變了世界。“急劇增長”並不一定帶來高利潤率和高額資本回報。喂﹐有沒有人下注於中國?

理解你所持有的東西。巴菲特寫道,根據媒體或分析師評論進行買賣的投資者不適合於我們。

防守好於進攻。巴菲特寫道,雖然我們在某些市場上揚的年頭裡落後於標普指數,但在標普指數下跌的11個年頭裡,我們的表現一直好過這一指數﹔換句話說,我們的防守一直好於進攻,這種情況可能會繼續下去。在動盪年代,巴菲特的這些建議都是符合時宜的。




P.15: An Inconvenient Truth (Boardroom Overheating)

Our subsidiaries made a few small “bolt-on” acquisitions last year for cash, but our blockbuster deal with BNSF required us to issue about 95,000 Berkshire shares that amounted to 6.1% of those previously outstanding. Charlie and I enjoy issuing Berkshire stock about as much as we relish prepping for a colonoscopy.

The reason for our distaste is simple. If we wouldn’t dream of selling Berkshire in its entirety at the current market price, why in the world should we “sell” a significant part of the company at that same inadequate price by issuing our stock in a merger?

In evaluating a stock-for-stock offer, shareholders of the target company quite understandably focus on the market price of the acquirer’s shares that are to be given them. But they also expect the transaction to deliver them the intrinsic value of their own shares – the ones they are giving up. If shares of a prospective acquirer are selling below their intrinsic value, it’s impossible for that buyer to make a sensible deal in an all-stock deal. You simply can’t exchange an undervalued stock for a fully-valued one without hurting your shareholders.

Imagine, if you will, Company A and Company B, of equal size and both with businesses intrinsically worth $100 per share. Both of their stocks, however, sell for $80 per share. The CEO of A, long on confidence and short on smarts, offers 11⁄4 shares of A for each share of B, correctly telling his directors that B is worth $100 per share. He will neglect to explain, though, that what he is giving will cost his shareholders $125 in intrinsic value. If the directors are mathematically challenged as well, and a deal is therefore completed, the shareholders of B will end up owning 55.6% of A & B’s combined assets and A’s shareholders will own 44.4%. Not everyone at A, it should be noted, is a loser from this nonsensical transaction. Its CEO now runs a company twice as large as his original domain, in a world where size tends to correlate with both prestige and compensation.

If an acquirer’s stock is overvalued, it’s a different story: Using it as a currency works to the acquirer’s advantage. That’s why bubbles in various areas of the stock market have invariably led to serial issuances of stock by sly promoters. Going by the market value of their stock, they can afford to overpay because they are, in effect, using counterfeit money. Periodically, many air-for-assets acquisitions have taken place, the late 1960s having been a particularly obscene period for such chicanery. Indeed, certain large companies were built in this way. (No one involved, of course, ever publicly acknowledges the reality of what is going on, though there is plenty of private snickering.)

In our BNSF acquisition, the selling shareholders quite properly evaluated our offer at $100 per share. The cost to us, however, was somewhat higher since 40% of the $100 was delivered in our shares, which Charlie and I believed to be worth more than their market value. Fortunately, we had long owned a substantial amount of BNSF stock that we purchased in the market for cash. All told, therefore, only about 30% of our cost overall was paid with Berkshire shares.

In the end, Charlie and I decided that the disadvantage of paying 30% of the price through stock was offset by the opportunity the acquisition gave us to deploy $22 billion of cash in a business we understood and liked for the long term. It has the additional virtue of being run by Matt Rose, whom we trust and admire. We also like the prospect of investing additional billions over the years at reasonable rates of return. But the final decision was a close one. If we had needed to use more stock to make the acquisition, it would in fact have made no sense. We would have then been giving up more than we were getting.



P.16:
When stock is the currency being contemplated in an acquisition and when directors are hearing from an advisor, it appears to me that there is only one way to get a rational and balanced discussion. Directors should hire a second advisor to make the case against the proposed acquisition, with its fee contingent on the deal not going through. Absent this drastic remedy, our recommendation in respect to the use of advisors remains: “Don’t ask the barber whether you need a haircut.”





Berkshire’s Corporate Performance vs. the S&P 500





2010年1月16日星期六

16 Jan 2010 - 股神投資習慣就是不蝕錢


馬克·泰爾在《巴菲特和索羅斯的投資習慣》一書中,總結了這兩位大師致勝的23種習慣,而兩位共同的第一個投資習慣就是不賠錢(不蝕錢),這是兩位投資大師的投資基石。簡簡單單的三個字,看起來是廢話一句,但實際上很難參透。


  為什麼要不賠錢?


  第一、本錢就像一個人的生命一樣,保本就是保命,保本就是生存。賠錢就是失去生命的一個部分。


  第二、避免錯誤比擺脫錯誤容易得多。這是巴菲特的一句名言。如果一個人的資金虧損50%,要賺回這個資金,投資得翻倍才行。虧損50%容易,但要翻倍那何其難啊!


  第三、要保本,你就會長期研究並耐心等待你所要投資的目標,自然就會如臨深淵,如履薄冰,戰戰兢兢。


  怎樣會賠錢?


  第一、只看到賺錢的機會,而忽視了這個機會背後的風險。


  第二、聽信內部消息,依靠內部消息做投資決定,慢慢形成一個依賴外在消息的投資習慣,再也不會自己研究,也不再相信自己的研究。由于投資的依據建立在別人提供的消息上面,消息本身的模糊含混,使得這種投資的漲跌都讓人心神不定,在恐慌之中煎熬,雖然可能賺錢,但賺的是痛苦錢,是短壽的錢。更有可能是,某一個錯誤的消息讓你賠光所有的投資。通過消息賺了10次,但可能一次賠光。


  第三、對公司的研究浮光掠影,一知半解。只看到了不重要的一面,忽視了影響公司發展根基的因素,從而投資虧損。


怎樣才能保持不賠錢呢


  第一、你的資金的性質,是長線資金還是短線資金,是自有資金還是借貸資金?你是不是已經考慮自己人生中的重大風險?如果在投資之前,已經為全家人員買了重大疾病的保險,留足了生活費,並且還有源源不斷的資金流入,你投入是自有資金並可以放在股市至少達到5年以上。那麼從資金的性質來看,你就具備了不賠錢的基礎。不然的話,本來計劃的長線投資,如果因為資金的性質,可能要在股價波動處于底部的時候出局,那麼賠錢的可能性就會大大增加。


  第二、你投資的期限是長線還是短線,如果是短線,那麼很可能碰到個股和大盤調整,你算賬的時候,就不得不承受數目上的虧損。如果是長線,那麼從經濟發展角度來說,人類或者一個國家的經濟總是處在發展之中,符合價值投資條件的公司也在發展之中,總在增長之中,短期看來虧損的股票,隨著投資年限的延長,也一定會在企業的發展中獲得豐厚的利潤。投資的長期限也是不賠錢的一個基礎。


  第三、選擇什麼樣的股票?其實選股票的時候,不是選股票而是選公司,你必須像一個企業的所有者一樣來看待這個公司的價值,而不是來回波動的股價。首先要估值,估值法有多種,可以參照巴菲特的未來的所有者收益加上利率折現來估值,最終目標是獲得盡量大的安全空間,也就是以盡可能以低于價值的價格買入股票(格雷厄姆的安全邊際概念)。


  在一個炒作氣氛濃厚的市場,恰恰給了價值投資者機會,很多真正有投資價值的股票,由于股價太高,把那些買低價股的投機者嚇跑了,而把好股票留給了投資者。另外,快速增長的公司,隨著業績的增長,也給價值投資者越來越大的安全空間,所以查理·芒格說,對于優質的公司,可以給出很高的溢價。


  第四、選擇股票要按照什麼標準?我覺得按照菲利普·費舍《怎樣選擇成長股》的15個標準就足夠了。


  第五、在買入一只股票時就已經作出了何時賣出的決定,設定一些條件,比如公司開始多元化發展,或者公司的靈魂人物出現變動,或者股價短期內體現了公司3-5年的價值。


  就像開車的前提是保命一樣,但開車時你不會總想到保命,只要你跟前車保持安全距離,同時注意踩剎車,撞車危害自己生命的概率是很小的。開車保命其實已經蘊含在整個開車的系統中。投資不賠錢的概念,也不是對每一筆投資總考慮保本的問題,也不關心短期的股價漲跌,只要遵照不賠錢的前提選擇公司、進行合理估價、確立賣出條件,也就是說建立一個投資系統,那麼只要按照這個系統去運作,不賠錢自然在其中。


投資這件既簡單又復雜的事情,其實涉及兩個哲學主題


  一是世界是如何運轉的?如果說世界整體運轉是有一定之規的,那麼其中任何一個部分同樣有一定的準則。問題是世界到底是如何運轉的,這是一個真正的哲學問題,對這個問題沒有一個確定的答案,對投資的思考就是欠缺的,那麼在此基礎上建立的投資哲學很難是穩定的。索羅斯一生就是在踐行他老師波普的哲學,他的成功一定意義上是哲學的成功。


  二是人性是如何運轉的?經過幾萬年的進化,人類到底有多少進步?人類的那些動物性或者說弱點到底有多大改進?比如貪婪,比如恐懼,比如膽小,比如瘋狂。人類真的能吸取以往的教訓嗎?還是更多情況下,人類總是得了遺忘症。具體到某一個民族如中國,他的民族性又如何呢?一方面過于保守,一方面過于開放;一方面過于膽怯,一方面膽大包天。不同的歷史形成了不同的民族性格,在對待物質和金錢是又會發生怎樣的錯位,怎樣偏離常識,不僅有地理的因素,也有政治的背景,更有文化的傳承。


16 Jan 2010 - 學習巴菲特的三個性情


真正的投資者應該從性情方面進行區別,而不僅僅技巧。


真正的投資者需要的三個性情


本傑明·格雷厄姆或許比心理學家更了解市場情緒的危險性。他認為真正的投資者應該從性情方面進行區別,而不僅僅技巧。


投機者往往很憂慮、急躁、不理性,因此他們最大的敵人是他們自己。他們可能在數學、財務或金融方面出類拔萃,但是如果他們無法控制自己的情緒,一樣無法從投資中獲利。因此格雷厄姆指出,一個成功的投資者經常是那種冷靜,耐心和具有理性性情的人。對此羅伯特·海格卓姆作出進一步闡釋。


第一、真正的投資者能保持冷靜。


他們知道股價受到各種合理和不合理因素的影響,會劇烈地上下波動。當他們持有的股票價格下跌的時候,他們的反應很鎮定,絕不會驚慌失措,因為他們知道,只要公司仍然保持吸引他們第一次買入公司股票時的質量,價格肯定是會回升的。


在這一點上,巴菲特一直堅持:除非你能夠看見自己的股票下跌50%仍然不會驚慌,否則就不要進入市場。事實上,只要你對自己持有股票的公司感覺良好,你應該對價格下跌感到高興,因為這是一種能夠使你的股票獲利的方式。


真正的投資者的性情最出色的還在于,當市場處于另一個極端時,他們面對整個市場的整體影響的時候,也能保持冷靜。當一只股票、一個行業或一個基金突然受到公眾的矚目時,一般的投資者都會不做思考地衝進去。但是麻煩在于,當每個人都認為這樣做是正確的,那麼就沒有人可以獲利。


在1999年的《財富》雜志上,巴菲特談到影響大量牛市投資者的“不容錯過的行動”因素時警告:真正的投資者不會擔心錯過這種行動,他們擔心的是未經準備就採取這種行動。


第二、真正的投資者是有耐心的。

(學會說"不"的能力)

他們不會卷入公眾的熱情之中,他們會等待合適的機會加入。他們說“是”的次數不是那麼經常。


巴菲特回憶,他早年在格雷厄姆-紐曼工作的時候,大多數情況下,在格雷厄姆分析了那些可能購買的一只股票之後,都拒絕了他的推薦。巴菲特說,格雷厄姆不會輕易購買一只股票,除非各種情況都對他有利。巴菲特在這段經歷中學會了說“不”的能力。對一個投資者來說,擁有說“不”的能力是一個極大的優勢。


巴菲特相信,今天的投資者都不是等待為數不多的特別優秀的公司,而是覺得必須購買太多的股票,而這些股票往往是很普通的股票,為了強調格雷厄姆的教育,巴菲特經常用打卡進行比喻:卡上只有20個孔,每作出一項決策,就在卡上打一個孔,在餘下的時間裡他就少了一個孔。如果投資者能受到這樣的控制,他們就會耐心地等待好的投資機會的出現。


第三、真正的投資者能保持理性。


他們在一個思維清楚的基礎上走向市場和世界。他們既不過于悲觀,也不過于樂觀,相反,他們能夠一直保持邏輯性和理性。


巴菲特發現一種很奇怪的現象:很多人習慣上不喜歡對他們有利的市場,卻喜歡對他們不利的市場。當市場上漲時,他們就覺得樂觀,而當市場下跌時,他們就覺得悲觀。當他們把這種情緒變成行動的時候,他們往往會選擇在低價賣出,在高價買進,但是很顯然,這不是利潤最大化的策略。


在巴菲特看來,當其他人都感到悲觀時,真正的投資者應當感到高興,因為他看到事情的真相:這是以低價買進真正優秀公司的最好時機。


巴菲特說,悲觀情緒是“引發價格下挫的最主要因素,我們希望在這種環境下進行交易,不是因為我們喜歡悲觀情緒,而是因為我們喜歡這種情緒帶來的價格。樂觀情緒是理性購買者的敵人”。


1979年,道指工業平均數稍稍低于賬面價值;股票平均收益率為13%;債券利息率在9%-10%之間浮動,但是大多數退休經理人還是優先選擇了債券。巴菲特為此在《福布斯》雜志寫了一篇題為《你在股市上花大價錢買了個愉快協議》的文章,對這種不合邏輯的選擇進行解釋:也許投資組合經理人覺得最近形勢不明朗,因此最好還是不要進行證券委託。巴菲特說,這種心理,必須承認“未來形勢永遠都不會明朗”,而且“你為愉快協議支付了大價錢”。


投資者的樂觀或悲觀都反映了他對未來的想法,而預測未來的結果最多只是機警的,因為樂觀或悲觀的情緒是以情感為基礎而不是以分析研究為基礎,那麼這種預測就是完全是愚蠢的。


巴菲特從未預測過市場何時會上漲,何時會下跌,相反,他一直關注的是市場的情緒變化,並據此採取行動,那就是他著名的那句話:在別人貪婪時謹慎,而在別人恐懼時貪婪。


- (轉自:但斌)




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