15 May 11 - 保利協鑫(3800) 第一季業績

筆者持有 保利協鑫（3800），以下評論和估計可能會有不中肯，敬請留意！



2010年7月份中國宣佈對投資太陽能的專案提供50%的補貼，使得中國太陽能企業的生產成本已居全球最低之列。《國務院關於加快培育和發展戰略性新興產業的決定》在對新能源產業的描述中明確：“加快太陽能熱利用技術推廣應用，開拓多元化的太陽能光伏光熱發電市場。”

2011年3月14日，《中共中央關於制定國民經濟和社會發展第十二個五年規劃的建議》獲全國人大批准。多名業內人士表示，綱要中提出的具備重大意義的“推動能源生產和利用方式變革”，將成為「十二五」中國能源產業發展的骨幹,為清潔能源帶來發展契機。值得注意的是，綱要中還明確提出「重點發展太陽能熱利用」。

2011年，是國家「十二五」規劃的開局之年，中國政府正在大力調整產業結構，積極推進生產方式的轉變和包括新能源產業在內的新興產業的發展。「十二五」期間是內地光伏產業發展的關鍵時期，國家希望鼓勵企業通過技術進步來降低光伏發電的成本，從而提高光伏發電的競爭力。


保利協鑫（3800）

保利協鑫 GCL POLY ENERGY（3800）主要從事多晶硅（多晶矽）與硅片（矽片）的製造並銷售予太陽能行業的營運公司。多晶矽是生產單晶與多晶矽錠的主要原材料，矽錠然後會被切割成矽片，而矽片則被用來製作太陽能電池、組件及系統，將太陽光轉換為電能。

保利協鑫（3800）自2009年轉型至光伏等太陽能業務後，業績高速增長。保利協鑫旗下的協鑫太陽能電力投資團隊於2010年5月正式組建，主要開發和投資美國，歐洲以及幾個重點新興市場的太陽能電站項目。受惠光伏業務及電力業務向好，保利協鑫（3800）去年收入升2.7倍，純利則轉虧為盈。

保利協鑫（3800）已進身全球7大多晶矽生產商行列，是國內多晶矽行業的龍頭，而今年內地光電行業有大量下游企業投產，令多晶矽供不應求。 國家訂下兩年後光伏發電規模不少過1000兆瓦的目標，這相等於去年中國太陽能發電機裝機容量的7至8倍，光伏電池組件商不斷增產，需求增加，多晶硅價格自然受惠。

保利協鑫能源（3800）亦是中國最大型的外資獨立熱電廠營運商之一，這些電廠主要位於經濟增長強勁、電力與蒸汽需求旺盛的江蘇省、浙江省，均受到中國政府的倡導與鼓勵發展。集團於江蘇省徐州市建有目前中國最大、裝機容量20兆瓦的光伏電站。

保利協鑫（3800）2009年成功從單純依靠發電的企業轉型為以環保能源、光伏電力產業鏈、新能源裝備製造業為主營業務的國際化企業集團。隨著新業務的擴大運營，新能源已經成為公司收入和盈利的主要來源，貢獻佔比高達76%和94%。

保利協鑫（3800）的崛起，部分原因來自國家政策的推動。2007至2008年，外國公司控制著多晶矽的生產，多晶矽價格飆升，將這種高成本轉嫁給了中國。中國對此迅速作出反應：宣布將發展國內多晶矽產業定為國家的重點任務。國有公司和銀行紛紛向多晶矽生產廠商投入資金，地方政府加速批准新廠的開設。在短短的幾年裡，保利協鑫主席朱共山建起了世界上最大的多晶矽生產企業之一。如今，大陸生產的多晶矽佔世界總產量的大約1/4。

■　01 May 11 - 保利協鑫(3800) 全年業績






多晶硅准入標準條件

今年3月1日，中央發佈《多晶硅准入標準條件》，原則上不再批建多晶硅新項目，避免產能過剩。 根據準入條件，新建和改擴建項目投資中最低資本金比例不得低於30％；環境條件要求高的區域周邊1000米內不得新建多晶矽項目；在政府投資項目核 準新目錄出臺前，新建多晶矽項目原則上不再批準。

據準入條件規定，到2011年底前太陽能級多晶硅還原電耗必須小於60千瓦時/千克，綜合電耗大於200千瓦時/千克的太陽能級多晶矽生產線則將被淘汰。 目前國內的多晶矽廠商中80%都是小企業，普遍在幾百噸規模左右，這些企業在規模上、能耗上大多達不到要求，2011年年底將是這些中小企業被淘汰的「大限」。

這意味着內地多晶矽行業將會汰弱留強，保利協鑫（3800）是國內最大的多晶硅生產商， 此次政策對保利協鑫（3800）的影響最為正面，公司可以憑藉行業整固的良機，發揮成本效益的優勢。行業下游企業未來將更加依賴大型上游企業的供應，有助提升保利協鑫（3800）的產品定價權。

公司簡介	保利協鑫能源(3800) 為太陽能業內公司製造多晶硅及相關產品，以及在中國發展、管理和經營熱電廠及煤炭銷售。
市值(港元)	820.61億
現時股價	5.30元 (2011-05-13 收市價)
市盈率 (倍)	20.38倍
2010年 每股盈利(港元)	0.2601港元
股東資金回報率 ROE	29.0%

保利協鑫（3800）第一季業績

保利協鑫能源（3800）5月12日公佈首季業績，與瑞銀預期 曾不多完全一樣，瑞銀應該有一直與保利協鑫（3800）管理層溝通。

(1) 多晶硅

▪　生産多晶硅約5927公噸（符合2010年21,000公噸產能），較去年同期漲90.5%，而較去年第四季則微升3%。
▪　售出多晶硅914公噸，較去年同期及第四季減少64.6%及46.4%，未出售的多晶硅將內部用作生產硅片。
▪　首季平均銷售價為每公斤62.2美元，較去年同期多24.4%。

(2) 硅片業務

▪　首季硅片總生產量953兆瓦，較去年第四季增約20.9%。
▪　硅片總銷售量為959 兆瓦， 較去年第四季度的788 兆瓦增長約21.7%。
▪　平均銷售價為每瓦0.76 美元，去年第四季0.82 美元。

(3) 生產成本

光伏業務（多晶硅及硅片）於2011 年第一季度的生產成本保持持續下降

分類	2010年	2011年	2011年(預期)
多晶硅平均價格	52.1美元/公斤 (第3季51.7美元， 第4季60.1美元)	第1季62.2美元	預期平均售價會下降
多晶硅 生產成本	27.7美元/公斤 (第3季25.4美元， 第4季22.9美元)	第1季的生產成本 保持持續下降， 沒有公佈數字	預期成本下降 約20美元/公斤 三氯氫矽在多晶矽成本中佔三至四成， 經過工藝改造，此材料在保利協鑫的內部滿足率 已由2009年初的37.3%提升至2010年底的99.8%。 規模大幅擴張，成本在第四季度降至22.9美元/公斤
多晶硅產量	17853 公噸	第1季5927公噸	產能由21,000公噸提升1.2倍至46,000公噸 預期產量 31,000公噸
硅片平均價格	0.81美元/瓦 (第3季0.80美元， 第4季0.82美元)	第1季0.76 美元	預期平均售價會下降
硅片平均成本	0.57美元/瓦 (第3季0.58美元， 第4季0.55美元)	第1季的生產成本 保持持續下降， 沒有公佈數字	--
硅片產量	1412兆瓦 (上半年192， 第3季432， 第4季788)	第1季953兆瓦	產能由3500吉瓦提升至6500兆瓦 預計約 5500兆瓦

■　　　高盛表示，首季硅片平均售價為每公斤0.76美元，高於該行預期之0.7美元，而多晶硅/硅片符運量符合預期。雖然該行下調次季平均售價至0.68美元，但上半年平均售價由0.7美元，上調至0.72美元。因此，該行將其今年上半年每股盈測由0.22元，上調至0.23元。下半年每股盈測由0.28元，上調至0.37元。2011-2013年每股盈測，上調18%、9%及8%，至0.60元，0.68元及0.79元，反映較高硅片售價，較低營運開支及較高內部多晶硅產能。目標價由5元，上調至6元，預測市盈率8.9倍，低於內地清潔能源行業的12倍為低。

■　　　瑞銀早前發表研究報告指，保利協鑫（3800）首季業績預期將錄得穩健增長，並會對其股價產生短期支持，上調其目標價至6.5元。　報告指，預期其硅晶圓出貨量達1000兆瓦，每片平均售價為0.76元（美元．下同），每片成本則只有0.24元，估計行業增長放緩對其第二季只會產生最輕微的影響，料第二季每片平均售價約為0.73元。 又指，其多晶硅資本開支約為每公斤30元，較同業的60元至100元為低，資本回報率更高於同業的20%至30%，接近35%。公司亦計劃透過提升技術及節省能源，以降低每公斤成本至20元，每片成本降至0.2元。 首季業績公佈後，瑞銀上調今年上半年每股盈利盈測至0.22元，全年0.56元則不變。

■　　　野村較為樂觀，不但維持買入評級，目標價更調升至7港元﹔指保利協鑫首季多晶硅產量仍見上升，相信到明年底，可達致40%的市佔率目標﹔同時上調2011及12年度盈利預測36%及42%，分別至83.88億及100.02億港元。野村預期今年每股盈利盈測由0.4元上升至0.5元。






生產成本，原材料

三氯氫硅是生產多晶硅的重要原材料。 保利協鑫（3800）生產多晶硅會產生兩種副產品︰四氯化硅及氯化氫。公司擁有技術，可以回收這兩種副產品，並將之轉化為多晶硅的原材料之 三氯氫硅，重新再用，有效節省原材料成本。 換句話說，保利協鑫（3800）通過自產三氯氫硅，降低多晶硅原材料採購成本；通過砂漿的回收利用，降低了硅片生產成本。

電費亦是是生產多晶硅的另一大成本。公司擁有19家發電廠，可以平價向公司供電。

去年，保利協鑫（3800）將其氯氫化產能由300,000公噸提升至500,000公噸，因而可全面回收副產品及降低三氯氫硅的成本。因北去年第4季，保利協鑫（3800）多晶硅生產成本已降至每公斤175.1港元（22.5美元），被視為行內最低成本。今年，保利協鑫（3800）目標將生產成本降至每公斤約20美元。

相比，全球多晶矽生產商龍頭 OCI、Hemlock、Wacker 生產成本在30美元/公斤以下。






(未完)

政府高額補貼　中國太陽能企業　令人艷羨 為何中國的太陽能企業能取代歐洲和美國的可再生能源生產商而受益呢？就在10年前，中國太陽能企業還幾乎不見蹤影，但目前已在規模達390億美元（約3,042億港元）的全球光伏市場中控制着三分之二的太陽能電池產出。此間證券人士說，這主要是中國政府給予的高額補貼，使其比其他國家的製造商更具優勢，此外，限制外國公司參與中國國內項目的競爭也是原因之一。 　　歐洲和美國提供補貼的用意是為了鼓勵太陽能使用，而不管硬件由誰製造。一些西方公司抱怨說，中國的補貼則只是扶持其本國的太陽能產品製造商。 　　西方資本的不滿情緒正在升溫。一位接近中國領導層的知情人士表示，北京方面正在考慮一項計劃，擬在未來五年內投資多達1.5萬億美元（約11.7萬億元），以支持可替代能源等戰略產業。 　　目前為止，德國政府的反應都較克制，透過歐盟與中國的協商來解決貿易爭端。但是，「如果此類談判仍未獲得成功，那麽該國可能將考慮啟動一項WTO爭端解決程序」，德國經濟部副部長霍曼恩（Jochen Homann）在給德國國會的一名委員的聲明中說，後者將此聲明傳給路透。 歐美政府資助為鼓勵使用 　　全球的任何一個太陽能企業都依靠某種形式的補貼來打造或銷售其產品。這是因為太陽能發電成本是燃煤發電成本八倍以上。事實上，大約10年前，當各國政府推出針對清潔能源系統的津貼，以減少其二氧化碳排放量，並降低對化石燃料的依賴性時，全球太陽能產業才開始起步。 　　德國的支持力度很大，今年補貼估計達73億歐元，且一直非常成功，德國政府去年便開始減少對新太陽能發電站的撥款，較其早前計劃的減少撥款時間提前一年多。柏林當局並非給予直接補貼，而是通過收購電力製度（feed-intariff）間接給予支持。德國政府並未直接給太陽能電池板製造商撥款，但強迫較大的公用事業單位為使用的每瓦特太陽能電力，向包括家庭在內的太陽能發電者支付更高的價格。因此，太陽能發電成本是由全體消費者承擔，而目前其太陽能發電成本為每千瓦／ 小時（KWh）0.2874歐元，自2010年初以來下降約27%。由於補貼是向個人或發電企業發放，設備產地的問題因而遭到忽略。 　　美國也為該國的太陽能產業提供補貼。上月，美國政府將一項受歡迎的現金補貼計劃延長一年，該計劃為建造太陽能發電站承擔30%開發成本。至關重要的是，無論誰建造太陽能發電站，都可以獲得這種補助，也不論太陽能面板的產地源於何處。美國企業也會因其生產設備而取得製造稅收優惠，各州和各市通常也都取消相關稅收，以吸引製造業來建立此項業務。 北京扶持保護本國製造商 　　中國太陽能業人士說，中國明顯不同的是，北京只扶持本國製造商──這些廠家再將生產的太陽能電池板銷往全球各地，坐享其他國家的補貼。西方企業還抱怨，中國國內項目招標把外國企業拒之門外。 　　「在德國市場開放的同時，外國製造商發現中國市場仍然被保護起來。因此，我們密切關注美國在世界貿易組織（WTO）的提案」，德國太陽能行業協會BSW常務董事Carsten Koernig說。 　　北京方面並未公布對太陽能產業的投入總額， 但該國太陽能企業高層說，2010年單只國家開發銀行，就給國內太陽能公司提供了300多億美元信用額度。尚德和江西賽維LDK太陽能高科技獲得其中逾半數額度，成為最大的受益者。這些信貸額度最長期限為六年。除此之外，該行業還享受政府現金補貼、稅賦優惠和低息貸款等政策，這些年輕的太陽能企業獲得的財務支持，讓西方同行艷羨不已。

保利協鑫擴産 應用材料獲最大訂單 盡管面對著歐洲光伏發電補貼調整的政策風險，中國光伏産業仍保持著擴張的趨勢。 5月9日，光伏設備供應商美國應用材料公司宣布，保利協鑫向應用材料公司購買了HTC－B5線鋸設備，該訂單的矽片産能超過2.5GW，這是該公司曆史上最大的太陽能設備訂單。“見過大訂單，但沒見過這麽大的。”應用材料公司中國首席技術官鄒剛說，“現在有一些更大的玩家進來了。” 應用材料公司中國區太陽能銷售部總經理肖勁松稱：設備將于本年度交付至保利協鑫在蘇州、常州和太倉的工廠。 光伏産業逆勢擴産 “這是裏程碑式的訂單。”應用材料公司執行副總裁馬克平說。從規模上看，一次性購置2.5GW産能的線鋸設備絕對是大手筆，而抛出這一訂單的保利協鑫則是中國目前最大的多晶矽矽片生産商。 保利協鑫在去年的矽片年産能已達到3.5GW,這次擴張的規模超過71%。“我們將繼續擴大制造産能。”保利協鑫董事會主席朱共山說。 就在兩家敲定訂單之際，歐洲光伏補貼政策也在進行調整。據了解，世界第二大光伏市場意大利開始爲光伏發電補貼設置了補貼上限。天威新能源公司副總工程師陸鐵征表示，意大利今後每年將提供60-70億歐元的光伏補貼，而且每年光伏發電組件的上限爲5GW-7GW，這一政策將一直持續到2016年。“從政策上看，意大利希望在2017年實現平價上網。”陸鐵征說。 應用材料太陽能總裁查理·蓋伊表示，光伏發電成本的下降和傳統發電成本的上升，將使得越來越多的國家實現太陽能平價上網。2013年，部分國家光伏發電成本與零售電價會非常接近，2018年大部分國家都會看到，光伏發電成本與零售電價相當。 “過去7年，光伏發電裝機年增長45%，去年全球新增光伏裝機18GW。”查理·蓋伊說，“2020年，全世界光伏發電年增長400GW是合理的。到時候，全世界用電需求約6000GW，其中1/15會由光伏發電提供。” 正因爲看到了如此令人興奮的市場前景，歐洲方面補貼政策的波動沒有動搖中國光伏産業進一步擴産的積極性。與之相反的是，投入到光伏産業中的資金仍在上升。 中國成最主要市場 此次保利協鑫購買的HTC－B5設備是應用材料的較爲成熟的一款産品，在全球市場的占有率約40%－50%。同時，保利協鑫還從應用材料采購了Applied－E3自動化軟件，用于工藝監控、延長維護支持服務，提高良品率。 “最先使用先進生産設備的幾乎都是中國企業。”肖勁松說，“中國光伏生産商走在了光伏技術的前沿，引導技術的創新。” 因此，中國不僅成爲應用材料最爲重要的市場，而且也成爲其在全球的技術研發的創新基地。2009年，應用材料在西安建立了世界上最大的太陽能光伏技術研發中心。 此外，應用材料還在組織一些公益性的活動，希望擴大其在中國的影響力。今年，應用材料組織中美間進行“清潔技術競賽”，並將在2013年與國家能源局、美國能源部、北京大學合作舉辦中國國際太陽能十項全能競賽，前者針對13-18歲的青少年、後者針對大學生。 “我們大部分客戶都在這邊。”鄒剛說，“我們非常重視中國市場。”據介紹，應用材料去年全球營收95億美元，中國占16%。其在全球92個辦公地點中，中國占12個。 查理·蓋伊預計，今年全球新增光伏裝機將可能達到22GW-25GW。應用材料的營收增長與市場的增長率保持同步，甚至會更高一些。“今年第一季度，應用材料獲得的訂單超過了以往任何一年同期水平。”查理·蓋伊說，“中國市場在其中占據了主要份額。” 他表示，中國將在2018年實現光伏發電平價上網，屆時中國光伏産業將獲得更多的發展機會。

近年業績摘要

營業額 (港元)	上半年	全年
2006年 營業額	--	9.10億元 (增長10.6%)
2007年 營業額	6.99億元	19.72億元 (增長116.7%)
2008年 營業額	19.75億元	39.93億元 (增長102.5%)
2009年 營業額	12.66億元	49.44億元 (增長23.8%)
2010年 營業額	57.94億元	184.72億元 (增長273.7%)

盈利 (港元)	上半年	全年
2006年	--	0.58億元(增長115.5%)
2007年	(2.37)億元	(2.85)億元
2008年	2.27億元	21.80億元
2009年	4.00億元	(2.00)億元
2010年	7.88億元	40.24億元

每股盈利(港元)	上半年	全年
2006年	--	$0.1498
2007年	$(0.0607)	$(0.6094)
2008年	$0.0233	$0.4604
2009年	$0.0421	$(0.0178)
2010年	$0.0509	$0.2601 (基本) $0.2596 (攤薄)

參考:

1. 保利協鑫 3800 業績公告

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20110512/LTN20110512190_C.pdf
http://www.gcl-poly.com.hk/attachment/2011031719250817_tc.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20110413/LTN20110413917_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20110317/LTN20110317592_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20100915/LTN20100915385_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20100825/LTN20100825802_C.pdf

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