23 Jan 16 - 惠理集團(0806) 16年 估值

筆者去年7月認為12元或以上的惠理集團（806）應該逐步減持，越接近7.53元越應該增持，這是基於6月底管理資產總值 AUM 178億美元的計算。

惠理集團(0806) 15年 估值 如果使用一般計算方法計算，股價的P/A比率最低是10%，最高是18%左右為假設，估值最高是13.54元。 如果使用近年P/A比率15%、16%計算，估值較高位是11.26元至12.02元。 惠理集團（0806）現價10.70元，已經高於估值中位的9.8元，現價已反映了今年底 AUM 上升至190億美元以上的預期。 ▪　　「最佳買入位」是7.53元附近。 ▪　　「最佳沽出位」是13.54元附近。 ■　 21 Jul 15 - 惠理集團(0806) 15年 估值

自上市以來，惠理的股價一直在0.1至0.25倍P/A之間上落。 2008年最低是10%，近年是在10%和18%游走。 去年最高一見18.1元，P/A比率是24%。 惠理集團（806）大股東兼主席謝清海去年5月的減持價16.34元，是接近P/A比率22%，是估值極高的位置，明顯是一個很好、很好的賣出價位，也是可以理解的。

如果使用2015年12月底 AUM 的156億美元計算，現價6.49元的P/A比率是低於10%。 如果使用筆者多年來使用的說法，惠理集團（0806）現價是「最佳買入位」的6.58元附近，而「最佳沽出位」是11.84元附近。
▪　　P/A比率10.0%， 6.58元
▪　　P/A比率16.0%， 10.53元
▪　　P/A比率17.0%， 11.19元
▪　　P/A比率18.0%， 11.84元

管理資產總值 AUM (億港元)	P/A比率	同比市值(億港元)	同比股價 (港元)
156億美元 = 1216億港元	10.0%	121.6億元	6.58元
156億美元 = 1216億港元	12.5%	152.0億元	8.00元
156億美元 = 1216億港元	15.0%	182.4億元	9.60元
156億美元 = 1216億港元	17.5%	212.8億元	11.51元
156億美元 = 1216億港元	20.0%	243.2億元	13.16元

當然，市場通常在旺市的時候，使用過於樂觀的預期 AUM。 相反，市況差的時候說，又會使用過於悲觀的預期 AUM。 「專家」通常會在旺市時評論「外圍造好，A股牛市。 Risk On！ Risk On！ 」。 去年大股東5月的配股價介乎15.82元至16.34元，市場有部份聲音說惠理AUM會繼續大幅上升，中港兩地基金互認終於出台！初始額度為資金進出各3,000億元人民幣，意味兩地股市不久將來各有潛在最多3,000億新血入場買貨，勢成後市炒起中港股市的催化劑之一。 樂觀！ 樂觀！ 互認落實後，勢壯大旗下基金規模，每年所收的管理費用相當和味。 16元？ 不貴啊！ 市場對配股的反應相當熱烈，最終亦以上限定價，從謝清海手上以接近一年最高位的16.34元接貨，佔已發行股份5.2%。 這或可以是一個使用「過份預期 AUM」的錯誤例子。

■　 21 Jul 15 - 惠理集團(0806) 15年 估值
■　 15 Feb 14 - 惠理集團(0806) 14年 估值
■　 02 Apr 13 - 惠理集團(0806) 13年 估值
■　 12 Mar 11 - 惠理集團 (0806) 全年業績
■　 22 Jan 11 - 惠理集團 (0806) 於中國成立合資股權基金管理公司
■　 10 Jan 11 - 惠理集團 (0806) 估值

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惠理集團（0806）

惠理集團（0806）於1993年成立，是一家獨立的價值型資產管理公司，業務集中於大中華地區及亞太地區。2007年11月22日于香港聯合交易所主板上巿，是第一間在香港上市的資產管理公司。

惠理集團（0806）在2010年10月以5.68港元配股，表明公司在內地的業務拓展有望取得突破，因其90%的配股所得，將用於拓展內地業務、用作新基金的種子資本等。

主席謝清海於2015年5月以每股16.34元，配售9,800萬股。 減持後，謝清海持股由30.23%減持至25%。

公司簡介	惠理集團(0806)從事投資基金及管理賬目提供投資管理服務。
市值 (港元)	119.93億
現時股價 (港元)	6.49元 (2016-01-22 收市價)
市盈率	14.30倍
每股盈利 (港元)	0.454元
市帳率	3.13倍
每股淨值	2.074元

惠理集團（0806）中期業績

惠理集團（0806）8月公布截至2015年6月底止中期業績，純利4.457億元，升2.17倍，經營利潤為3.6億元，每股基本盈利24.2仙，不派中期息。

期內，費入收入淨額6億元，按年升1倍。淨收入總額為6.2億元，按年升1倍。




發展 及 2016年目標

惠理2009年開始拓展中國內地市場，於上海設立投資研究團隊。 兩年後，集團於上海成立 WFOE，並於 2013 年在北京設立辦事處。 惠理集團（0806）於上海設立的外商獨資企業（「WFOE」）去年已獲批准成為中國合格境內有限合夥人（「QDLP」），開展跨境私募基金管理業務。 惠理並已獲批初步為一億美元的 QDLP 額度。

惠理行政總裁謝偉明指，目前中國家庭絕大部份持有以人民幣計值的資產，當中僅0.6%以外幣計值，隨著近期股市的調整及人民幣貶值，中國投資者對分散投資的需求愈見急切，紛紛物色海外投資機會，故籌備於年底前推出首隻QDLP基金，為追求收益的投資者為對象，助其分散投資於亞洲區內其他市場。

除透過 QDLP 服務機構投資者及高淨值人士外，惠理亦已申請參與內地與香港基金互認（「MRF」）。是項申請已獲中國證券監督管理委員會受理，而集團的中國客戶群將覆蓋至零售投資者。

惠理去年10月公佈以代價4500萬元人民幣（相當於5400萬元港幣），出售其持有49%權益的附屬金元順安予雲南九天。所得款項將用作一般營運金。 完成後，料錄3380萬人民幣（約4060萬元）的估計虧損。




管理資產（Asset Under Management，AUM）

惠理集團（00806）2015年底，管理資產總值約156億美元，按年增21%。 至於2015年認購淨額為40億美元，當中認購總額及贖回總額分別為118億美元及78億美元。

按策略劃分， 惠理的絕對回報偏持長倉基金繼續佔集團基金的大部份（88%），緊隨其後是固定收入基金（7%），當中大中華高收益債券基金則佔最大份額。 就基金類別而言，獲香港證券及期貨事務監察委員會（「證監會」）認可的基金（即香港的認可基金）仍佔集團管理資產最大比例(80%)。

▪　　2011年12月， 72億美元。
▪　　2012年06月， 72億美元。
▪　　2012年12月， 85億美元。
▪　　2013年06月， 86億美元。
▪　　2013年12月， 105億美元。
▪　　2014年06月， 101億美元*
▪　　2014年12月， 129億美元。
▪　　2015年06月， 178億美元。
▪　　2015年12月， 156億美元。




惠理集團(0806) 16年 估值

惠理集團（0806）管理的資產總值（Asset Under Management，AUM）在2015年12月底為156億美元。 市場通常使用 Price-to-AUM ratio 來跟 惠理集團（0806）估值。

惠理集團（0806）的股價和估值與市況及市場氣氛成正比。 股價多年來的P/A比率最低是10%，近年最高是18%左右。 自上市以來，惠理的股價一直在10%至25%倍P/A之間上落，去年最高為24%左右。

▪　　2008年，P/A比率10% - 25%
▪　　2009年，P/A比率10% - 18%
▪　　2010年，P/A比率14% - 21%
▪　　2012年，P/A比率10% - 18%
▪　　2013年，股價高低位為3.82元至6.10元，P/A比率10.0%至16.0%。
▪　　2014年，股價高低位為4.40元至6.99元，P/A比率9.4%至15.0%。
▪　　2015年，股價高低位為5.85元至18.10元，P/A比率10.5%至24.0%。

如果使用近年P/A平均比率15%、16%計算，估值是9.60元至10.53元。 今年「最佳買入位」的6.58元附近，而「最佳沽出位」是11.84元附近。
▪　　P/A比率10.0%， 6.58元
▪　　P/A比率15.0%， 9.60元
▪　　P/A比率16.0%， 10.53元
▪　　P/A比率17.0%， 11.19元
▪　　P/A比率18.0%， 11.84元

管理資產總值 AUM (億港元)	P/A比率	同比市值(億港元)	同比股價 (港元)
156億美元 = 1216億港元	10.0%	121.6億元	6.58元
156億美元 = 1216億港元	12.5%	152.0億元	8.00元
156億美元 = 1216億港元	15.0%	182.4億元	9.60元
156億美元 = 1216億港元	17.5%	212.8億元	11.51元
156億美元 = 1216億港元	20.0%	243.2億元	13.16元

短評

如果使用2015年12月底 AUM 156億美元的計算，現價P/A比率是低於10%。 如果使用筆者多年來使用的說法，惠理集團（0806）現價是「最佳買入位」是6.58元附近，而「最佳沽出位」是11.84元附近。
▪　　P/A比率10.0%， 6.58元
▪　　P/A比率16.0%， 10.53元
▪　　P/A比率17.0%， 11.19元
▪　　P/A比率18.0%， 11.84元

惠理集團（0806）的股價近年來總是喜歡在「最佳買入位」打招呼。 惠理集團（0806）在2012年股價最低位是大約3.3元（2012年9月），最高位是大約5.8元（2012年1月），股價的P/A比率最低是10%，最高是18%左右。 到了2013年，內地銀行資金6月的時候緊張，股價在2013年6月下跌至3.82元立即反彈，P/A比率接近10%，股價在12月底上升至6.1元左右，P/A比率高於16%。

到了2014年，股價在2月6日一見4.80元，在「最佳買入位」附近說了一聲「Hi」，然後在2014年3月27日的4.40元再說了一聲「Hi, Hi」，在12月9日一見P/A比率15%的6.99元。 惠理集團（0806）2015年在「最佳買入位」附近說聲「Hello」之後，上升了2倍，並在P/A比率24%成功完成任務。

惠理集團（0806）在今年的表現會如何？ 由於沒有水晶球，筆者不知道。 筆者只知道，惠理集團（0806）現在正和我們打招呼，之後會繼續下跌，還是怎樣，筆者是不知道的。 筆者只知道，股價在P/A比率10%以下買入的值博率高，而高於多年平均數才買入，值博率會相隨股價上升而減低。

恒生指數目前市帳率大約為1.0倍，是1998年亞金融風暴以來的首次。 恒生指數目前市盈率7.8倍，息率4.7厘，估值極低。 干擾大市的因素如油價、息口、人民幣、中國經濟，以及A股，市場對後市仍審慎。 「專家」通常會在這個時候評論「 中國經濟正走向硬着陸，中國經濟大幅放緩，將會拖累全球，整體市況是向下的。 目前拋售浪潮中，股價仍未確定見底，投資者不宜過於進取。 Risk Off！ Risk Off！」。 歷史總在不斷的重複，但永不完全重複，今次也是一樣吧！





股價走勢

1年圖：




3年圖：






權益披露： 於本文章發佈之時， 筆者持有惠理集團（0806）。


參考:

1. 惠理集團 806 業績

http://www.valuepartners.com.hk/assets/files/press_release/Press%20release_VPG_China%20business%20strategy%20update_TC%20(final).pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2015/0813/LTN20150813396_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2015/0312/LTN20150312382_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0826/LTN20140826006_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0813/LTN20140813271_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0826/LTN20130826016_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0813/LTN20130813342_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0313/LTN20130313272_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0225/LTN20130225347_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0125/LTN20130125214_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2012/0120/LTN20120120413_C.pdf

2. 惠理推出首隻 RQFII 基金 — 惠理中國 A 股優選基金
http://www.valuepartners.com.hk/assets/files/press_release/20141015_PR_Launches%20First%20RQFII%20Fund%20(C).pdf

本網誌內容版權為本人「藍冰」所有，未經本人授權不得轉載。 筆者相信「從錯誤中學習、從歷史中汲取教訓」這個道理，藉此為自己的投資決定留個記錄。另外，一切言論並不構成要約、招攬或邀請、誘使、任何不論種類或形式之申述或訂立任何建議及推薦！筆者亦不能保證資料是否準確、完整及充分。 敬請留意！