18 Feb 16 - 陽光房產信託(0435) 中期業績

負利率

日本上月加入負利率行列後，令實施負利率的經濟體增至全球經濟逾五分一。而瑞典央行將負利率由0.35%擴大至0.5%，市場預期日央行或於3月擴大負利率，連帶聯儲局主席耶倫被問及負利率時亦不敢排除作為貨幣政策選項的可能性，令負利率一時間似乎成為了環球貨幣政策主流。

所謂「負利率」，是指央行向銀行存放於央行的儲備金徵收利率，迫使銀行以低息借出資金以免被收費。理論上，低借貸成本一方面應有助鼓勵投資、促進商業活動；另一方面，低存款及貸款息亦應收到推動消費開支及信貸之效，原則上與減息刺激經濟作用一致。

但歐盟、丹麥、瑞士及瑞典等實施負利率的國家經驗看來，負利率不單未必收到預期效果，甚至可能未見其利，先見其害。

首先，一如耶倫分析負利率癥結時所言，將遏抑銀行盈利。原因是負利率藉央行向銀行存放的儲備金收息，迫使銀行放貸，令銀行息差收入縮減。有經濟學家指出，在奉行負利率的瑞士，有跡象顯示銀行因息差收窄而上漲的經營成本轉嫁貸款客戶，負利率反而促使當地銀行上調貨款利率。

另一項意想不到的副作用，是長期負利率或令個人消費不增反減。有分析指出，長期負利率直接影響打工仔的退休儲蓄及投資計劃，原因是長期負利率下投資者需相應調低投資回報預期，甚至將回報預期降至零。零預期意味打工人在制定退休計劃時，需省下更多資金作退休儲蓄及投資，相應縮減消費開支。



在長期低息的大環境下，投資者可考慮投資房地產信託基金（ REITs）或收租股，這類股份股息回報穩定，股息率較銀行存款吸引，投資者有機會賺取股息的同時，兼得股價上升帶來升值回報。

房地產信託基金(REITs)

現時香港共有多隻REITS上市，分別是越秀房產信託基金（0405）、陽光房產（0435）、置富產業信託（0778）、泓富產業信託（0808）、開元產業信託（1275）、春泉產業信託（1426）、富豪產業信託（1881）、冠君產業（2778）、匯賢產業信託（87001）及領展（0823）。

在上述REITS中，不少都是由上市公司背景，或就是由上市公司分拆出來。例如由長實（0001）旗下的置富產業信託、泓富產業信託及匯賢產業信託；越秀（0123）旗下越秀房產信託基金；恆基（0012）旗下陽光房產（0435）；富豪國際（0078）旗下富豪產業信託（1881）；鷹君（0041）旗下冠君產業（2778）。

■　 23 Feb 15 - 陽光房產信託(0435) 中期業績
■　 15 Aug 15 - 置富產業信託(0778) 中期業績

#	企業	營運業務	特點，資料
1	越秀房產信託（0405）	寫字樓 + 商場	廣州6項物業，寫字樓佔收入4成，批發及購物中心佔3成 可出租面積475萬平方呎 酒店收入低於預期，收入補貼限期2016年
2	陽光房產信託（0435）	寫字樓 + 購物商場	非核心區物業，寫字樓及商場各佔收入一半 可出租面積124萬平方呎 車位844個
3	置富產業信託（0778）	購物商場	17間購物商場 可出租面積318萬平方呎 車位2,713個
4	泓富產業信託（0808）	寫字樓 + 工商	寫字樓佔收入6成，工商綜合物業佔收入4成 可出租面積135萬平方呎
5	領展房產基金（0823）	150間購物商場	藍籌股，150間購物商場 可出租面積1,100萬平方呎 車位78,000個
6	富豪產業信託（1881）	酒店	8間酒店
7	冠君產業信託（2778）	甲級商用物業	花旗銀行廣場，朗豪坊，收入集中 可出租面積230萬平方呎

以股息收益率而言，如果不包括藍籌的領展（0823），置富產業（0778）在以上六隻股票中最低，但是其過去數年的營業額增長理想，近年透過收購及翻新商場，提升租金回報率，可說是穩陣之選。 置富產業（0778）與泓富產業（0808）同樣是與長實（0001）有一定關系。不同是，置富以商場為主，而泓富則以商業物業組合，包括寫字樓、商用物業、工商綜合物業等為主。 泓富（0808）的物業組合包括三個於觀塘區物業，受惠於政府致力發展東九龍的政策。

選擇 REITs 時，除考慮派息外，還要注意其資產的租金回報和出租率及負債等。 以冠君產業信託（2778）為例，收入集中，易受經濟波動影響。 受經濟放緩影響，冠君旗下位於中環的花旗銀行廣場或會受遷出中環，移至租金較低的港島東或九龍東區所影響，須下調租金，因而影響回報。

自由行放緩，富豪產業信託（1881）旗下酒店房間入住率及租金收入下跌的風險較高，相比同業的折讓相信仍會高企。 大股東2012年提出強制性全購要約，以每基金單位1元提出全購，較當時價格大幅折讓近五成，消息拖累富豪信託復牌後單日曾急瀉12%。

越秀房產（405）蛇吞象，2012年收購越秀地產（123）購入旗下廣州國際金融中心（IFC）。 現時負債升至31%，酒店收入低於預期，收入補貼限期2016年，往後分派利息不明朗。

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公司簡介	陽光房地產基金（0435) 為房地產投資信託基金，主要投資於寫字樓、零售及其他商用物業、工業物業、酒店及服務式住宅。
目前市值(港元)	61.91億元
現時股價(港元)	3.78元 (2016-02-18收市價)
市盈率	3.23倍
每股盈利(港元)	1.170港元
市帳率	0.47倍
每股帳面淨值(港元)	7.993港元

陽光房地產信託（0435） 中期業績

陽光房產信託（0435）2月公布截至去年12月31日底止六個月中期業績。可分派收入升15.2%至2.06億元。中期每基金單位分派12仙（上財年同期為10.5仙）。年度化分派收益率則為6.3%（按基金單位於去年12月31日收市價3.83元計算）。收益升3.9%至3.85億元，物業收入淨額升6.8%至3.05億。

於去年12月31日，集團物業組合的整體租用率為98.6%。零售物業組合的租用率由去年6月30日的98.4%，溫和下降至97.1%。

報告期間取得穩健的13.9%續租租金增長，寫字樓物業組合的現行租金持續上升，於去年12月底錄得2%增長，至每平方呎30.8元。同時，零售物業組合受惠續租租金增長22%，現行租金於去年12月底升4.3%至每平方呎70.1元

截至去年年底資產負債比率21.6%，對比2015年6月底止為22%。




陽光房產信託(0435)

陽光房產信託（0435）於2006年上市，持有19項分別原本由恒基地產、恒基發展及兆基財經的寫字樓及商場，旗下共持有10個寫字樓及6個商場，主攻非核心區物業，分布在非核心地區及新市鎮。

於2015年12月31日，陽光房地產基金物業組合的整體租用率為98.6%，而6月30日為98.5%。

▪　　寫字樓物業組合的現行租金持續上升，於2015年12月31日錄得2.0%增長至每平方呎港幣30.8元。
▪　　零售物業組合在續租租金增長取得22.0%的支持下，現行租金於2015年12月31日上升4.3%至每平方呎港幣70.1元。

於2015年，陽光房地產基金（0435）以港幣9.19億元成功出售三項非核心資產（恒港中心、裕輝商業中心物業及御皇臺物業），該等出售已於2015年7月及8月完成。



寫字樓物業

陽光房產信託（0435）持有寫字樓物業共10項，包括一個甲級寫字樓（灣仔皇后大道東248號，陽光中心）及九個乙級寫字樓。 陽光中心年度收入佔集團寫字樓凈收入5成半左右。

於2015年12月31日，寫字樓物業組合的租用率為99.3%，較同期的98.9%輕微上升。 現行租金上升2.0%至每平方呎30.8元。




零售物業

陽光房產信託（0435）持有零售物業共7項，包括上水中心購物商場、新都城一期物業。 其2項物業收入淨額佔零售物業收入8成半左右。

於2015年12月31日，租用率由同期98.4%下降至97.1%。 現行租金上升4.3%至每平方呎港幣70.1元。

零售物業方面，儘管上水中心購物商場 的人流數量因內地訪港旅客減少而輕微下跌，但由於該物業主要著重於必需品消費，表現仍然理想，現行租金增長2.9%至每平方呎港幣 114.5元，輔以98.3%的高租用率。 新都城一期已完成翻新，當中新都城有1.5萬呎由新租戶進駐，現行租金上升 6.0%至每平方呎港幣 51.0 元，而租用率則保持在穩健的 98.2%。

上水中心購物商場將於2016年4月展開一項涵蓋其總出租面積約20%的重新配置工程，令到由2016年3月起有約9個月空租期，影響項目租金收入。 但該活化項目旨在引入更多樣化之高質素行業及品牌，以改善租金回報。




財務管理

資金方面，陽光2015年12月底負債比率下降至21.6%。

於報告期間，陽光房地產基金（0435）重組了利率掉期組合。 於2015年7月，合共港幣15億元之利率掉期提早平倉，該等利率掉期全部於2016年6月到期，加權平均年利率為 2.10%。 其後，合共港幣12.5億元及加權平均年利率為1.59%之一系列新利率掉期已訂立，年期為4至7年。


回購

於報告期間，陽光房託（0435）回購了666萬股，最高及最低價格分別為3.93元及3.67元，平均3.857元。

於2016年2月18日，陽光房託（0435）以大約3.74元回購了52萬股。




短評

REITs（房地產信託基金）是一種介於股債之間的證券，具有高息、穩定成長的優點，在長期低息的大環境下，適合長線持有。 在本港上市的眾多REITs（房地產信託基金）之中，陽光房地產基金（00435）算是較多元化的一員，物業組合中除購物商場外，也有甲、乙級商廈，樓齡由13至30年不等。 由於資產地點遍佈港九新界，並以乙級寫字樓為主，藉翻新提升租值的潛力較大。 屋苑商場以中型為主，與置富（778）相近，商戶多為超市及食肆，涉及民生所需，防守性較高。

■　 23 Feb 15 - 陽光房產信託(0435) 中期業績

陽光房地產（435）旗下上水中心購物商場人流30%是內地旅客，可能受收緊自由行政策影響。 上水中心購物商場於2016年4月展開一項涵蓋其總出租面積約20%的重新配置工程，這部份面積現時主要租給中式酒樓。 要留意將會有9個月空租期，影響項目租金的短期收入。 簡單計算，每月130萬元損失，租金損失約為0.12億元，為全年7.4億元收入的2%。

陽光房地產基金（0435）去年3月召開，基金單位持有人於會上通過特別決議案，容許陽光房地產基金擴大投資範圍至工業物業、酒店及服務式住宅；及從事物業發展活動以及投資上市證券、非上市債務證券、政府證券及其他公共證券及地產基金。 陽光房地產基金（0435）去年以9.19億元成功出售三項非核心資產，手持11.6億元現金。 筆者相信陽光房地產（435）未來一、兩年內將會為股東的回報作出相應的行動，並相信回報率將高於這平均2.2%的三項非核心資產。

陽光房託（0435）於報告期間，以平均3.857元，回購了666萬股，回購金額是上一個年期的7倍以上，反映市場低估其估價的同時，亦為有可能需要套現的投資者提供了一定的股價穩定作用。

簡單而言，房產信託的估值與美國國債息率的預期成反比。 美國十年期國債收益率現時為1.8厘左右。 如果假設5.5厘作為估值，陽光房地產基金（0435）估值為4.5元。 如果用6.5厘作為估值，估值3.8元。





預期息率

陽光房地產基金（0435）現價3.78元計算，息率5.8厘。

陽光房產信託（0435）中期業績，每基金單位中期分派12仙，按年升15%。 估計下半年度分派12.5仙至13.0仙，按年上升1成。 現價3.78元計算，預期息率6.5至6.6厘。





股價走勢

1年圖：




3年圖：





權益披露： 於本文章發佈之時，筆者持有 房地產信託基金(REITs)。


參考:

1. 陽光房地產 435 業績

http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2016/0217/LTN20160217162_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2015/0923/LTN20150923367_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2015/0910/LTN20150910243_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2015/0212/LTN20150212202_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2015/0205/LTN20150205394_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0929/LTN20140929614_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0916/LTN20140916194_C.pdf

2. 陽光房地產信託
http://www.sunlightreit.com/chi/

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