31 May 2010 - 內地放寬保險資金

中國保監會主席吳定富在今年2月底舉行的保險業情況通報會上已提醒，2010年，內地保險業保險資金運用面臨嚴峻考驗。由於新增保費與到期再投資資金的增加，加上去年積壓未有效運用的資金，預計超過１﹒５萬億元（人民幣．下同）保險資金面臨投資壓力。

為疏導險資的投資壓力及配合今年10月正式實施新《保險法》，監管部門已在積極部署。在進一步擴大保險資金運用渠道的《保險資金運用管理暫行辦法（草案）》即將正式出台之際，上周有內地傳媒報道，中保監近日召開保險公司和保險資產管理公司高管的閉門會議，會上透露保險資金運用政策將有較大調整。

報道指，保險資金投資Ａ股、港股、無擔保債等多個渠道的範圍和比例上限將被放寬。保險資金對Ａ股權益的投資上限仍為不超過公司總資產的20%，但投資範圍就由原規定股票和基金（包括股票型基金、債券型基金、貨幣型基金等）的投資合計，改為將非股票型基金剔除，股票和股票型基金合計不超過20%，此舉間接提高了險資權益投資的上限。

此外，還將放寬保險資金投資港股的限制，投資範圍從原來只可投資紅籌股和Ｈ股擴大至港股主板；同時，擴大無擔保債券比例上限，由15%提高至20%；降低債券信用評級要求，由AA降至A。

轉貼2010年05月31日的文章作為保險股參考。


放寬資金投資股票 保險股如虎添翼

內地保險業發展空間大，加上今年首4個月營運數據仍佳，相關股份近日股價下跌是低吸機會。此外，上周傳出中國保監管理委員會放寬保險投資股票的比例，中資保險股有望伺機提高總投資收益率。

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保費收入增 行業發展未受影響

　　亞洲區人壽保險的滲透率和西方國家相比仍很低。若果以保額佔GDP的比例估計，西方普遍國家高達15%，而亞洲區保險業發展較成熟的香港，也僅有9.9%。至於內地方面，根據國家統計局及中國保監會數據，08年整體保險滲透率僅3.3%，而壽險保費總額只佔內地生產總值的2.2%，明顯與已發展國家相距甚遠，加上中國人口高達13億，可見內地保險市場仍有很大空間。

　　隨着中國經濟起飛，內地有意減輕政府社會福利開支，包括推動稅延養老保險及全國醫療保險制度，都令內地保險公司盡享政策壟斷優勢。內地保險股中長綫前景看好，股價自然值得逢低吸納。

　　另一方面，雖然自去年底爆發歐元區債務危機，以及內地自今年1月中開始上調存款準備金率，但根據中國保監會（http://www.circ.gov.cn）資料顯示，今年1至4月全行業共實現原保費收入5,655億元（人民幣．下同），同比增長36.6% （09年同期也較08年同期增9%），增長動力未減。在保費收入中，財產保險及壽險的保險保費收入，分別為1,385.61億元和4,269.46億元，同比增長36.4%和37.5%，可見行業發展未受衝擊。與上述數字相比，本港上市的中資保險公司，保費收入可謂手執業內牛耳（見表一）。



　　再者，內地財險業務最大風險之一，為因應天災損害而作出的巨額賠償。例如中國太平（00966），其09年度業績因受惠投資收益率改善及全球並無巨大災難，再保險業務盈利4.04億元，按年大增679.5%；年內投資收入44.83億元，增86.1%。投資收入淨額31.52億元，升近10%。所以，以壽險收入為主的保險公司可看高一綫。

　　此外，保險公司保單數目增加，保費收入愈多，現金流愈強，除了可壯大資產規模之外，有望在未來可能出現的加息周期中受惠之餘，並可加分散保單的風險，拉低賠付率。由此看來，國壽（02628）投資價值最高。

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趁低增股票 助提升投資收益率

　　正如上文提及中國太平業績可見，保險公司除了透過保費收入來壯大資產規模、分散風險之外，從投資市場賺取利潤，也是增加盈利的渠道。

　　雖然內地股市自年初開始轉淡，但根據《新華網》報道，從中國保監會了解到，1至4月全行業平均收益率 1.52%。另外，今年首4個月，保險公司預計利潤總額為277.51億元，同比增加170億元（增長158.1%）。由此看來，行業發展勢頭仍佳。雖然上市公司未有按月公布純利表現，但參考從首季業績（見表二），國壽賺錢金額最多，而中國太保（02601）增長較突出。



　　另一方面，《上海證券報》上周三報道，中國保險監督管理委員會最近召集內地保險公司和保險資產管理公司高管舉行閉門會議。會上透露，將放寬保險資金投資港股的限制，投資範圍從原來只限於紅籌股和H股，擴大至在主板上市的港股。

　　投資A股方面，原本規定是股票和所有類型基金投資合計不超過公司總資產 20%。調整過後，則只限制包括股票和股票基金在內的A股權益型投資，不超過總資產20%，換句話說，對保險公司的限制由股票及所有類型基金，縮窄至股票及股票基金。另外又有消息指，新規定純粹把股票及所有類型基金的投資上調至25%。

　　此外，中保監亦擬放寬無擔保債券佔總資產上限，由 15%提高至20%；並降低債券信用評級要求，由AA或以上降至A或以上。

　　在近期環球股市偏軟之下，若內地保險公司可以加大投資於股票金額，即是獲得低吸股票機會，此舉有助提高保險公司的投資回報，甚至改善資產與負債期限匹配情況。

　　可惜首季業績未有披露投資資產詳情，只能根據可提供去年底詳細資產數據的保險公司的資料，再按上述轉推算（見表三）。從表三可見，太保總投資收益率表現最佳，加上其股票持倉比例只有 11.31%，投資靈活度仍高，其投資回報的提升空間較大。


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【MT點評】熱選國壽 冷吼太保

　　業內巨擘的國壽，具規模優勢，加上其預測PE最低及預測股息率最高，下跌空間相對較小。此外，國壽短期目標參考近1個月的3份大行報告的平均目標價（約40元），即是現價上升空間16.8%，成為中資保險股中，穩健的低吸對象。

　　不過，投資表現較佳的太保，在放寬資金投資股票的規定未落實前，根據彭博綜合證券商預測，今年純利為94.65億元人民幣，按年增長28.7%，以現價預測PE僅為23.7倍而言，估值也見吸引。若果上述放寬投資股票的資金得以落實，太保的投資回報有增加，屆時預測盈利增長或可提升。所以，太保可作冷吼對象。

27 May 2010 - 內險股勝保誠(2378)

轉貼2010年05月27日的文章作為保險股的投資參考。

筆者的投資組合內繼續 保持中國太平(0966)和太保(2601)。

比拼投資價值 內險股勝保誠

重點
■　保誠宜觀望︰英國保誠（02378）在港上市首2日成交額偏低，保誠面對的風險包括歐債危機未消散，收購AIA仍存變數，投資者宜觀望。
■　傳放寬投資︰目前以中資保險股較保誠更具投資價值。市場傳出內險資金入市比例獲放寬，倘屬實，將利好內險股。



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前景分析︰內險資金投資港股傳放寬

　　英國保誠（02378）在港掛牌上市後，令港股保險上市巨企新添一員。然而，以盈利增長而言，中資保險股前景較佳，若考慮買入保誠，不如投資內險股。

　　內險股昨傳出利好消息，市傳保險資金入市比例擬放寬，可投資港股主板。《上海證券報》昨報道，該報獲悉，保險資金運用政策有較大調整，投資A股、港股、無擔保債等多個渠道的範圍和比例上限將獲放寬。

不限於紅籌及國企股

　　政策調整內容包括：

　　一、調整保險資金A股權益類投資（股票+基金），原規定股票和基金投資合計不超過公司總資產20%，現改為股票和股票型基金合計不超過20%，即非股票型基金的投資額，不計算在內，變相擴大了股票和股票基金的持倉限制；

　　二、放寬保險資金投資港股限制，投資範圍從原先紅籌及H股擴大至港股主板；

　　三、擴大無擔保債券比例上限，由15%提高至20%；降低債券信用評級要求，由「AA」降至「A」。

　　倘政策屬實，好處是有助保險公司開拓新的投資渠道，有利增加投資靈活性，更好地發揮投資自主選擇權；倘股市升浪展開，可提升投資回報率。

太保國壽可成為贏家

　　倘以上保險資金投資渠道及範圍獲放寬，預期最大得益者為太保（02601）及國壽（02628）。太保及國壽在去年A股升浪開始之時，已進取地增加股票比重，平保（02318）的投資策略則較保守。截至09年底，國壽及太保的股票及基金佔總投資比重分別為15.31%及11.79%，平保僅為10.8%（見圖1）。



　　由於國壽和太保的投資策略較進取，令其總投資收益率表現較其他內險股為佳。09年度，國壽及太保的投資收益率分別為5.87%及6.05%（見表2），高於平保及財險（02328）的5.40%及 4.62%。



　　去年A股大升，令內險股在股市中大有斬獲。高盛指，國壽及太保09年在A股投資獲利回報分別達27%及30%，預測今年分別獲13%及14%的投資回報（見圖2）。



保誠盈利增長添波動

　　中國經濟增長強勁，保險滲透率卻相對歐美已發展國家為低，內險股保費收入潛在增長空間大，故投資價值相對較高。

　　據彭博綜合證券商預測，3大內險股今年度盈利增長介乎10.9%至28.6%（見圖3）；保誠今年盈利增長預測為27.1%。

　　雖然保誠盈利增長預測看似較高，但值得留意的是，保誠部分業務處於歐洲，當地經濟走勢不明朗；加上收購AIA一事未落實，故盈利波動性應較高。

　　再者，經供股後，保誠的股數將會增加，令每股盈利被攤薄，其時，保誠每股盈利增幅或低於現時證券商預期數字。

內險股調整估值已平

　　3大內險股今年新業務價值（NBV）料保持增長，高盛預測，國壽、平保及太保今年NBV增長分別為22%、27%及27%（見圖5）；預測今年內涵值（EV）增長分別為15%、17%及17%（見圖4）。




　　隨着大市近期下滑，內險股股價大幅調整，估值已回調至吸引水平，據彭博綜合證券商預測，太保及國壽2010年市盈率（PE）約22倍，低於平保的25倍；以市帳率（PB）計，則以太保最低，僅2.43倍，低於國壽及平保的3.34及3.64倍（見表3）。

　　據高盛預測，太保今年每股內涵值為 13.4元人民幣，其股價對EV為1.89倍，低於國壽及平保的2.5倍及2.16倍，太保估值最低、最吸引。

　　策略上，投資者可待外圍市況回穩後，低位收集內險股。





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策略︰股價有壓力 保誠宜觀望

　　計劃鯨吞友邦保險（AIA）的英國保誠（02378），本周二在港上市，昨日成交量持續偏低，策略上，宜觀望。

　　保誠股價短期預料仍受壓，原因有5個︰

　　一、歐債危機存在不明朗：歐債危機仍存在不明朗因素，預期對歐資股繼續構成壓力，包括歐洲業務比重較高的保誠。

　　二、上市第二天成交大縮：保誠本周二以介紹形式在新加坡及香港兩地掛牌上市，周二在港成交量約107萬股，昨日更減至32.5萬股，交投不活躍，提高了股份的風險。

　　三、併購友邦計劃有變數：保誠能否成功收購AIA存在變數，無論對於收購價、財務能力，還是合併後保誠管理亞洲市場的能力，投資者均有懷疑。《星期日泰晤士報》報道，由於英國金融服務管理局對保誠收購AIA後的資本水平存疑。保誠需透過供股籌資來收購AIA，有投資者懷疑保誠能否獲得足額供股認購。不過，消息指，李嘉誠、鄭裕彤及劉鑾雄等本地富豪，均會參與保誠供股，增加供股成功機會。

　　四、供股方案待下月闖關：保誠即將展開其千億「世紀供股」程序（見表4）。然而，供股方案有機會遭股東否決，導致收購AIA失敗。英國《金融時報》昨報道，頗具影響力的公司管治顧問RiskMetrics，建議保誠股東投票反對公司收購AIA。保誠主席韓偉民則稱，初步與部分股東接洽，反應正面，有信心在下月7日舉行的股東會獲得逾75%股東支持。



　　五、英國沽空盤拖累股價：保誠在英國股價近期大跌，其中原因是受累於沽空盤壓力。預期在保誠供股前，股價仍受壓。參考滙豐（00005）去年3至4月展開的「世紀供股」，當滙豐公布供股後，在沽空盤壓力下，股價暴挫（見圖6），最低曾在收市競價時段驚見33 元。



倘成功併購AIA 亞洲稱霸

　　優勢方面，保誠若成功收購AIA，其業務將有68%的內含價值來自亞洲業務，因此，亞洲區業務的發展潛力是其最大優勢。

　　據保誠招股文件載，與AIA合併後，保誠於亞洲各地區的市佔率排名，均會躍升至第1位，包括中國在內。在合併後，於中、港的市佔率亦會分別提升至29%及22%（見表5）。



　　此外，保誠併購AIA後，亦會產生協同效益。

　　保誠指，合併後協同效益在兩方面，一是增加分銷優勢，包括改善代理管理、提升AIA銀行保險夥伴的效率等；二是管理AIA產品組合，可改善利潤率。保誠預期，至2013年底止，新業務收入協同效益總額可達8億美元（見表6）。

19 May 10 - 內險值博率 高於內銀股

筆者剛將保險股的中國人壽(2628)轉碼到估值吸引的太保(2601)。

轉貼2010年05月19日經濟日報的文章作為保險股的投資參考。

內險值博率 高於內銀股

重點
■　中資金融股反彈︰中資金融股昨日全綫反彈（見表1）。當中，以內險股的值博率較內銀股為高。內險股已進入技術支持區，投資者可分注收集。
■　進取者先捧太保︰選股方面，進取者可捧值博率較高的中國太保（02601），穩健者可買中國人壽（02628）及中國平保（02318）。



在中資金融股帶動下，恒生指數昨日午後發力上揚，一度升近300點，重上20000點關口，惟未能企穩在這水平之上，收報19944點，升229點或1.2%；國企指數亦顯著反彈，收報11426點，升193點或1.7%。大市成交額縮減至576.7億元。



中資保險及銀行股經過近期下滑後，昨日雙雙反彈。兩者中，宜優先追捧中資保險股，預期勝算較高，主要因為內險股相對於內銀股，面對的政策風險較低、較少受宏調影響、集資壓力較小。

高盛3原因看好內險股

高盛表示，相對於內銀股，內險股更樂觀，原因有三︰一、內地保費增長快速，不論壽險或產險皆受惠於客戶低借貸及強勁收入增長；二、較少受宏調影響；三、集資壓力較低，及所要面對之監管問題較少。

高盛指出，在競爭環境轉佳，車險保費穩定及賠償損失比率有所改善之情況下，相信今、明年產險業務會錄得承保溢利。

然而，內險股仍面對一定風險，當中包括A股疲弱，將會拖累內險的投資收益。

內銀股方面，集資計劃仍未完全明朗化（見表2），令市場憂慮，預期將會限制內銀股股價反彈力度。



市場關注工商銀行（01398）的H股融資方式，惟工行董事長姜建清昨日在股東會後表示，H股融資方案尚未確定。

姜建清表示，現市況「糟糕」，目前未確定會否於年底前進行融資計劃。他表示，由於工行的資本充足比率相對較高，故可以選擇一個更合適時機才進行融資計劃。

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進取之選︰太保估值吸引值博率高

三大中資保險股，即國壽（02628）、平保（02318）及太保（02601），其中，以太保值博率最高，因為其估值最低、最吸引，是進取投資者的選擇。

太保在內地從事人壽保險及財產保險業務。隨着內地保費持續急速增長，太保收入增長優於同業，有助穩固其市場份額。太保去年市佔率為8.3%。

高盛：太保NBV增長勝同業

高盛預期，太保今明年新業務價值（NBV）增長優於同業，預期今年增長27%，明年增長23%，高於國壽及平保（見表4），原因有3點︰一、太保已成功把邊際利潤率較高的保費產品比重提高；二、太保今年首季壽險保費收入按年增長53.8%（按中國會計準則），增幅較同業平均的40.4%為高；三、太保去年以H股上市集資後，償付能力保證金提升至高達445%，可對未來業務增長帶來支持。

另外，太保今年首季財險收入亦按年大幅增長49.5%，增幅較同業平均的32.4%為高。

太保首季投資收益達53.22億元人民幣，按年大升 64.5%。瑞銀指出，太保首季的年度化投資回報率已有5.8%，預期全年可達到管理層制定的全年目標4.75%。

股價相對內涵值僅為 2.29倍

然而，摩根士丹利認為，太保的壽險業務仍有改善空間，例如保險中介人的增長及效益，均遠低於同業平保（見表3）。



太保內涵值增長佳，高盛預測太保內涵值今年增長17%（見表4）。然而，太保估值卻低於同業，按現股價計，股價相對內涵值為2.29倍（見表5），反映估值吸引。高盛、法巴及瑞信分別給予太保目標價38.10元、38.97元及39.00元。

另外，太保即將成為恒生國企指數成分股新貴，6月7日起生效，屆時有機會吸引買盤、利好股價。



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穩健之選︰國壽平保同獲大行看好

穩健的投資者，可考慮選國壽（02628）及平保（02318）。

國壽日前公布今年4月的原保險保費收入為238億元人民幣，按年上升8%（見圖3）。



瑞信：國壽保單量或有驚喜

瑞信指出，國壽近月的保費收入增長有下降趨勢，主要是由躉繳（single premium）轉為期繳（regular premium）。

瑞信認為，隨着產品組合的改變，預料國壽的保險利潤率將提升。該行預期，國壽的保單量今年或會有驚喜，原因是國壽加快發展農村市場。

瑞信估計，國壽的保費收入增長穩健，且手持資產會逐步增值，給予「跑贏大市」評級，目標價42元。

瑞銀估計，國壽今年的期繳保費收入按年增長20%，至1,735.28億元人民幣。瑞銀指，國壽去投資收益率已見回升，料今年的淨投資收益率由09年的3.7%，升至4.1%。

事實上，有消息指國壽趁近日內地股市大幅調整，不斷斥資申購各指數基金，單是5月17日（本周一），就申購了超過10億元人民幣基金，反映國壽調動投資組合的時機和比例得宜。

高盛：平保內涵值增長理想

大摩及高盛分別給予國壽目標價45元及39元。據彭博綜合證券商預測，國壽2010年度盈利，按年上升11%（見圖4）。

高盛預料，平保今年的內涵值及新業務價值，分別增長17%及27%（見表4）。高盛給予平保目標價82.10元。

不過，平保有兩點相對國壽較為遜色。其一是平保股東之一新橋，早前以每股60.52至61.28元，配售1.6億股後，新橋仍手持1.39億平保H股，並有60日禁售期，市場擔心禁售期屆滿時，新橋會急速沽售平保。二是，相比起國壽，平保的投資組合較為保守，其債權型投資比例高於國壽，股票投資比例則低於國壽（見圖2），平保的投資收益率或較遜色。

據彭博綜合證券商預測，平保2010年度盈利按年上升14%，至158.62億元人民幣（見圖5）。法巴及瑞信分別給予平保目標價84.54元及80.00元。



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策略︰內險股可分注收集

內險股近一個月跟隨大市下滑，經過一輪調整後，昨日跌至技術支持區後便反彈，反映在內險股支持區開始找到支持。策略上，可分注收集內險股。

下試支持後即反彈

中國太保（02601）昨日一度低見30.15元，相當接近技術支持區（29至30元）後便反彈，收市倒升0.7%，收報 30.65元。



中國人壽（02628）本周一曾跌至33元水平，相當接近技術支持位32.25元後，國壽昨日回升2.2%，收市報 34.3元。



中國平安（02318）本周一曾跌至59元水平，相當接近技術支持位58元後，昨日反彈2.3%，收報61元。

15 May 2010 - A股投資價值浮現

內地公布的經濟數據令市場對於中國緊縮政策的預期加強，內地公布4月份CPI升至2.8%，超過市場預期，配合新增貸款增長仍強勁，提升市場對中國提前加息的疑慮，抑制內地股市表現。不過從估值角度衡量，A股的再跌空間有限。若真的相信A股跌幅有限，買入間接持有A股的中資保險股是一個好方法。

相比 中國人壽 (2628)
■　中國太平 (0966) 盈利增速比較高
■　中國太保 (2601) 比較便宜

2010年05月14日，香港經濟日報的文章 作為保險股的投資參考。

摩通李晶： A股投資價值浮現

重點

■　內地股市反彈︰內地股市昨反彈逾2%，乃最近1個半月以來最大單日升幅。分析師預期，A股短期波動，惟下半年料好轉。
■　Ａ股估值吸引︰摩通董事總經理李晶昨稱，A股目前已跌至市盈率只有15至16倍，投資價值開始顯現。
■　候低分注吸納︰策略上，投資者不用心急追入，宜候短期仍有震盪時分注低吸；可選A股基金及中資保險股。

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市況剖析︰利好傳言滿天飛 刺激A股升



近期積弱的A股昨大幅反彈，滬深兩市早段反覆向下，其後掉頭回升，午後大反彈，上證綜指突破2700關，收報2710點，升2.1%；滬深300指數升 2.4%，收報2886點（見表2）。兩市成交1,525億元（人民幣．下同）。





金融、有色金屬及煤炭股升幅較大，超過9成股份錄得漲幅。

A股昨向好，除了歐洲債務危機略紓緩外，有以下4個原因︰

一、市傳滙金增持內銀

市傳中央滙金公司增持內銀A股，提振市場信心，刺激內銀A、H股昨日全綫升（見表3）。



《上海證券報》引述分析師的看法認為，從估值來看，目前內銀股價偏低，同時滙金也有資金實力，故不排除滙金在這時增持三行，令市場對內銀再融資憂慮頓減。

二、內銀集資傳開綠燈

《每日經濟新聞》來自權威渠道消息指，國務院已同意工行（01398）、建行（00939）、中行（03988）及交行（03328）四家銀行再融資總規模為2,870億元，按此計，工行及中行由本港市場再融資規模為1,050億元，比市場早前預期為少。



三、中央拓寬民間投資

國務院發布《關於鼓勵和引導民間投資健康發展的若干意見》，將進一步拓寬民間投資領域和範圍，允許民間資本興辦金融機構，鼓勵和引導民間資本進入基礎產業和基礎設施領域等，利好市場氣氛。

四、傳人行泵水逾千億

內地昨傳出人行對金融體系注資1,000多億元，實行寬鬆政策。

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3大風險 短期仍有震盪

分析師預期，A股面對3項風險因素，短期仍有震盪：

一、市場憂調控樓市

摩通指，內地樓價仍未顯著調整，料中央為令樓市降溫，未來1至2個月，將有更多調控措施出台，預期未來數月樓價跌10至15%。

二、憂慮人行或加息

內地4月通脹率加快至2.8%，市場憂慮人行加息。摩通董事總經理李晶表示，今年以來人行已3次調升存款準備金率（RRR），預期通脹重臨，第2季可能透過加息或其他手段來遏通脹，並再加RRR。

三、內銀集資未明朗

內銀集資情況未完全明朗化，當中交行（03328）和建行（00939）已有明確集資規模，惟中行和工行集資規模及形式仍未清晰。此外，滙金擬增持三行的市場傳聞，仍未被證實。

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【大行觀點】高盛：滬深300今年底目標4300點

展望內地A股後市，大行分析師普遍預期，A股短綫仍有震盪，但在企業盈利增長的支持下，長綫仍然看好，並認為A股已進入價值區，下月起或今年下半年表現料會好轉。

摩通：A股PE僅15至16倍

摩根大通董事總經理兼中國證券大宗商品主席李晶昨日表示，內地股市今年以來表現遜色，是受到政策影響，主要是當局的貨幣政策轉向及樓市打壓措施，以及由國家推動形投資轉向民間消費模式等因素影響。

李晶指出，A股目前已跌至市盈率（PE）只有15至16倍，投資價值開始顯現，她相信，5月份股市可能仍會繼續波動，因為來自歐元區經濟不確定性因素，不過，6月份開始股市表現會好轉，預計6月或第3季會出現反彈。

她表示，短期仍然看好非周期股表現，包括醫藥、內需及互聯網。內銀股近兩日反彈，雖然她認為內銀股融資壓力較大，但首季業績表現好，已跌至10至12倍市盈率，投資價值已開始顯現，料未來6至9個月會好轉。

高盛：企業盈利持續增長

高盛估計，滬深300指數於2600點有強力支持（昨收報2886點），今年底目標為4300點。高盛指出，短期內A股仍會較為震盪，因為歐債危機及房產業緊縮憂慮主導股價走勢。

不過，由於現時A股的預期估值已降至15個月低點，估值相對中國強勁增長而言具有吸引力。高盛估計，市場的估值重估或於第3季或之前開始。

高盛認為，內地企業的基本因素良好，例如A股企業的名義盈利已超過07年第2季的高位（見圖1）；而高盛預期第2季A股企業盈利將持續增長（見圖2）。




高盛指出，雖然歐洲出現債務危機，但歐洲只佔內地企業整體盈利的1%（見圖3），對內地企業整體盈利影響不大。



此外，市場擔心新股發行及限售股解禁等因素，會抽走市場的流動性。高盛認為，2010年餘下時間內地A股集資額為610億美元（見圖4），佔A股市值不足 3%，相比過去多年並不算高，故此，市場對這方面的憂慮屬過度。



大摩：6至12個月內升3成

大摩中港策略師婁剛預期，內地股市未來6至12個月可錄得30%升幅。

婁剛指出，內地股市，現時在企業盈利增長或估值而言，均具價值。估值方面，婁剛指現時的預測PE為13倍，低於長期平均數，屬吸引水平。

據彭博綜合證券商預測，現時滬深300指數今年預期PE為16.3倍（見表5），明年預期PE為13.4倍。



婁剛認為，過去經濟而言，盈利上調周期平均歷時20個月，但現時企業盈利預測上調才剛開始6個月。以04至08年計，企業盈利上調周期歷時4年，因此預料盈利上調周期將會繼續，可推動股市指數上揚。

整體而言，由於A股較H股溢價大為收窄，故估計A股已接近底部。婁剛估計，在人民幣升值（該行估計人民幣分別於6月及7月升值）、通脹見頂、流動性維持高企、基金目前倉位頗高等4大因素推動下，下半年中港兩地股市有望強力反彈。

此外，內地證券商認為短綫A股仍可反彈，平安證券預料上證綜指可於2600點反彈10%；中信建投估計上證綜指短期反彈目標為3000點。

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策略︰低吸首選A股基金內險股

分析師預期，內地A股表現在今年6月份或今年下半年將會好轉，不過，來自歐元區經濟不確定性因素，可能令A股短期繼續波動。

因此，策略上，投資者不用心急入市追貨，可等候短期仍有震盪的機會分注低趁吸納，可考慮本港上市的A股相關基金（見表6）及中資保險股，作為入市對象。



大摩：國壽目標價45元

A股基金方面，可考慮追蹤A股表現的ETF，包括安碩A50中國（02823）及標智滬深300（02827）。



此外，中資保險股亦可列作考慮對象，因為其投資於A股上，倘A股向好，投資回報便獲提升，直接利好內地保險股的盈利。

例如中國人壽（02628），其09年度的股權型投資，佔整體投資組合比重有15.31%，包括股票佔8.79%、基金佔6.52%（見表7）。

摩根士丹利看好國壽，給予目標價45元；美銀美林給予國壽目標價42.55元。

10 Apr 10 - 新會計準則影響，平保國壽大不同

轉貼 2010年04月08日，香港經濟日報的文章 作為投資 "板塊 - 保險股" 參考之用︰中國人壽 (02628.HK)，中國平安 (02318.HK)，中國太保 (02601.HK)。

另一方面，以下數據取自彭博社:

股份	09年預期盈利 (億元人民幣)	升幅	公佈業績日期	市值 (億元)
中國平安 (2318)	118	+43倍	4月16日	4,533
中國財險 (2328)	9.65	+18倍	4月14日	943
中國太保 (2601)	73.7	+1.4倍	4月16日	2,738
中國人壽 (2628)	191.4	+71.82%	4月07日 (已公佈)	9,615

新會計準則影響 平保國壽大不同
重點
■　會計準則變動︰新會計準則要求，保險公司必須按照採用「基準利率」（750 天國債收益率）+溢價（不同公司的溢價不同）來厘定「評估利率」。
■　保險公司影響︰對於高利率保單，執行新的評估利率將導致資產淨值下跌。至於低利率保單，新評估利率則導致資產淨值上升。由於平保(02318)持有較多高利率保單，而國壽(02628)則最少，故後者受惠程度較前者為高。

國壽（02628）昨晚(04月07日)公布09 年業績，鑒於公司保單收入有所增長，加上實施新的會計準則，純利按年上升近七成二。然而，投資者需留意，並非所有壽險股均能受惠新會計準則變動。本文將為大家拆解在新會計準則下，三大保險股的受惠程度為何不同。

【舊準則下之情況】
內地去年頒布《保險合同相關會計處理規定》，當中「保險合同準備金計量」的變動，令本港上市的壽險股資產淨值及盈利造成翻天覆地的影響。

現時傳統壽險保單大致可分為99 年6 月之前的高利率保單，以及99 年6 月之後的新保單兩種。華泰聯合証券指出，新規定對兩種保單的影響不同，令保險股的表現各異。

話你知：何謂高利率保單？

高利率保單即是於銀行利率較高時期簽訂的保單。於99 年之前，由於當時銀行利率較高，當時保險公司以當時的高利率來作為保單的「訂價利率」（即是保險公司給予客戶的潛在回報率），而訂價利率亦稱為「負債成本」。然而保單一旦賣出，保險公司便不能下調訂價利率，因此其後銀行利率回落，保險公司每年的投資收益率均未能達到承諾給予的回報率，從而拖累其盈利。

於99 年之前，高利率保單的訂價利率一般介乎5%至10%（並沒有限制）。99 年以後，國家規定訂價利率不得超過2.5%。

平保高利率保單最多

保險公司的運作是先收取客戶保費，並於事故發生後作出賠償。而保險公司需為未來要賠付支出而預留金額，有關金額便是保險準備金，屬保險股最主要的負債。但公司應預留的準備金額，便需按未來賠付折算為現值計算，相關折現率便稱之為「評估利率」（為現值計算公式中之「分母」）。保監會規定，保單的評估利率採用訂價利率與7.5%作比較，取較低者，上限為7.5%。

華泰聯合証券指出，現時三大壽險股，以平保（02318）的高利率保單最多，平均負債成本為6.1%﹔太保（02601）次之，平均負債成本為6.37%﹔而國壽(02628）於上市之初已將高利保單進行剝離，故其平均保單的負債成本為2.5%。在舊有會計準則下，由於平保（02318）及太保（02601）手持的高利率保單負債成本及評估利率較進取，故準備金負債被低估﹔至於國壽旗(02628）下保單的負債成本及評估利率則較保守，令準備金數字龐大。

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【新準則下之影響】

提升資產淨值

新會計準則下，傳統保單需採用基準利率（750 天國債收益率）＋溢價（不同公司的溢價不同）來厘定評估利率。華泰聯合証券估計，國壽及太保所採用的評估利率按30 年國債收益率4.5%＋0.5%溢價計算（合共5%），而平保（02318）的評估利率則為30 年國債收益率4.5%＋1%溢價（合共5.5%）。

以此為基礎，國壽（02628）、平保（02318）及太保（002601）於99 年後發行的保單之評估利率會因此而上調，令準備金負債下降。由於資產淨值為資產減去保單准備金及其他負債，準備金負債減少意味著資產淨值上升。至於平保（02318）及太保（002601）於99 年前敘造的高利率保單之評估利率卻需往下調，令準備金負債上升，從而減少資產淨值。

現試以平保作例子，解說新準則對高利率保單及低利率保單準備金之影響。

以實例說明

（表一）顯示新準則對高利率保單的影響。保險公司以10,000 元賣出一張訂價利率為8%的保單，便注定公司於30 年後需向客戶歸還100,627 元。若公司採用6.1%作為評估利率，首日保單準備金便有17,031 元。若按新準則將評估利率下調至5.5%，準備金便增加至20,190元。這意味著負債因而上升3,159 元（＝20,190-17,031），而資產淨值則減少3,159 元。


而（表二）則顯示新準則對低利率保單的影響。保險公司以10,000 元賣出一張訂價利率為2.5%的保單，30 年後需向客戶歸還20,976 元。（ 表二）可見，當評估利率由2.5%上調至5.5%，首日準備金將由10,000 元下跌至4,209 元。表面上，公司的負債減少了5,791 元，邊際利潤亦增加了5,791 元（邊際利潤＝保費收入－賣出保單所產生的費用－准備金。理論上，準備金減少，邊際利潤便會增加）。


但新會計準則要求保單於首日產生的剩余邊際（即首日利潤）不可於首日入帳，而是需把首日利潤記入負債項目，並於整個保單期內進行攤銷，逐步確認盈利（扣減負債）。換言之，邊際利潤5,791 元需分30 年攤銷，每年需攤銷約193 元（不計時間值）。因此，對低利率保單而言，新會計準則變動所導致的資產淨值提升的幅度遠低於準備金的減少值。

帳面利潤增加
承上文，由於保單利潤相等於保費收入減去費用及準備金，對持有低利息保單的保險公司而言，準備金上調將提升當期入帳的利潤，從而令股份變得吸引。不過，投資者要留意，相關的盈利增減隻是帳面變動，實際現金流並不會因會計準則變動而受影響。

總結：平保最蝕底
總而言之，由於國壽沒有持有高利率保單，故資產淨值可望受惠於會計準則變動而獲得提升。平保（02318）及太保（02601）則既持有高利率保單，又持有99 年後發行的低利率保單，資產淨值需進行雙邊調整。



華泰聯合: 新會計準則下的估值變遷 - 新會計準則年報如何看？
http://www.p5w.net/stock/lzft/hyyj/201003/P020100329493307717962.pdf

10 Apr 10 - 人滙料升值，國壽可得益

轉貼 2010年04月09日，香港經濟日報的文章 作為投資 中國人壽(02628.HK) 參考之用。

人滙料升值 國壽可得益

重點
■　多項利好因素︰中國人壽（02628）09 年度業績符合市場預期，國壽的利好因素包括憧憬人民幣滙價升值、投資收益率上升等。然而，花旗指出，國壽09 年度新業務價值增長遜於預期。
■　宜候36 元吸納︰加息預期升溫有利投資收益，加上憧憬人滙升值，故國壽仍可看好。策略上，投資者宜候36 元吸納。


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利好因素︰國壽持有資產可望水漲船高

國壽（02628）剛公布截至09 年底止全年度業績，股東應佔溢利按年增長71.8%（見表1），符合市場預期，惟沒有驚喜。國壽股價昨日跟隨大市回吐，下跌1.2%，收報37.75 元。


國壽存在以下5 項利好因素︰

1. 憧憬人滙升值
美國財長蓋特納突然訪問中國，市場猜測中國的滙率政策或將改變，令人民幣升值預期升溫。人民幣遠期不交收合約（NDF）昨日進一步升至6.6249 水平（見圖6）。由於國壽持有不少人民幣資產，若人民幣滙價進一步升值，國壽所持有的資產亦會升值。

2. 投資收益率升
國壽09 年度的投資策略轉為進取，正好食正去年內地股市的升浪，令總投資收益率由08年度的3.46%提升至09 年度的5.87%（見圖2）。國壽去年實現股權型投資收益大升至202.48 億元（人民幣．下同），勝市場預期，反映其在股票投資上獲利豐厚。


國壽去年的投資組合，大幅增加了股權型投資（股票加基金）的比重，由08 年的8.01%增至15.31%﹔相比之下，債權型投資則由61.43%降至49.68%（見圖1）。


展望今年，預期內地央行將會加息，利好國壽的債券收益。國壽副總裁劉家德昨日表示，內地利率今年將逐步進入上升周期，國壽將因應提高債權型投資特別是高等級信用債比例，同時增加浮息協議存款，增加加息帶來的收益。劉家德認為，國壽今年的投資收益率，未必不能達到去年水平。

3. 派息比率高企
國壽去年派息勝市場預期，帶來驚喜，末期息每股0.7 元，派息比率達60%，較08 年的34%大幅提高，以昨日收市價計算，股息率2 厘。

摩根士丹利指出，國壽去年度提高派息比率，反映其現金收益穩固，而且其資金管理穩健，有能力多派股息。劉家德表示，未來會繼續按照公司可分配利潤、償付能力以及現金流等因素決定派息，每年的派息可能有所差異。

4. 內含價值提升
國壽09 年度內含價值（EV）為2,852 億元，按年增長19%，較市場預期的略低2 至3%。由於國壽未來仍會繼續推動新業務價值增長，故証券商預期國壽的內含價值未來仍有上升空間。德意志銀行預測，今年國壽內含價值升幅為19%（見圖3）。


5. 保費收入增加
國壽去年毛保費收入增長4%（見圖4），雖然期內首年保費按年跌4.6%，但續期保費按年增長21.3%（見表2）。



展望今年，隨著國壽保險經紀持續增長（見表3）、退保率及續保率雙雙改善（見表4）、償付能力充足率穩健（見表5），故預期今年毛保費收入持續增長，德銀預測，國壽今年毛保費收入按年增長16%（見圖4）。




據彭博綜合証券商預測，國壽2010 年度盈利按年增長11%，達366.2 億元（見圖5）。

VNB 增長遜預期
利淡因素方面，証券商普遍認為，國壽09 年度新業務價值（VNB）增長遜於市場預期。

國壽09 年度新業務價值增長27%，至177.13 億元﹔每股新業務價值增長31%，至0.736 元（見圖7）。


花旗指出，國壽去年度新業務價值增長，較該行預期低5%，而09 年度上半年國壽VNB增長38%，09 年度下半年增長僅15%，反映VNB 增幅放緩。花旗預料，國壽今年的新業務價值上升21%。

美銀美林指出，國壽產品組合調整，是影響新業務價值增長的因素，預期今年的每股新業務價值仍有31%增幅，至0.964 元人民幣。

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策略︰國壽36 元吸納
國壽業績符預期，証券界普遍維持「買入」評級，目標價介乎41 至45 元（見表6）。策略上，宜候36 元（上升通道底部）吸納。


瑞信指出，國壽業績雖未帶來驚喜，但投資者應滿意。瑞信認為，國壽現價相當於EV2.6倍、VNB25 倍，估值已反映不少，料上漲空間溫和﹔但國壽仍是長線投資之選，維持「跑贏大市」，目標價由43 元降至42 元。

花旗目標價41 元
大摩認為，國壽主要驚喜是派息比率增加，整體業績符預期，維持「增持」評級，目標價42 元。

花旗表示，今年內地料加息，以及投資渠道增加，均有利保險業，但認為按估值計算，其他保險股較國壽更吸引，新業務增長動力亦更強，國壽相對並非特別吸引，目標價由43元調低至41 元。

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分析︰內地息口走勢還看下周數據
內地加息預期近日升溫，內地3 年期國債孳息率，由日前的2.35 厘，上升至昨日的2.43厘。此外，內地憂慮加息，A 股趨跌，港股昨亦回吐，惟本欄昨日推介的世博概念股筆克遠東（00752）則逆市升近8%（見表7）。


市場利率趨升，主要是內地昨日突然在銀行間發行150 億元3 年期央票，是08 年6 月底以來再度發行。市場人士認為，由於4 月到期資金巨大，故央行的回籠壓力亦較大。興業銀行資深經濟學家魯政委指出，3 年期央票重啟，對市場利率具有向上暗示的作用。

不過，內地央行會否加息，仍要視乎本月15 日（下周四）公布的3 月份經濟數據。

CPI 增幅料放緩
據路透社綜合証券商預期，內地3 月份CPI 為2.6%，較2 月份的2.7%略為回落﹔今年第1 季國內生產總值（GDP）按年增長11.5%（見表8），經濟增長進一步加快。


國家統計局發言人盛來運早前便指出，隨著天氣好轉，食品價格將會回落，預計3 月份CPI漲幅較2 月份回落，全年保持溫和通脹。

總結而言，盡管加息預期升溫，但要待本月公布經濟數據后，息口走勢才會較為明朗。