22 Jun 18 - 港華燃氣(1083) 全年業績

居民用氣門站價格理順

去年5月曾經傳出內地政府有意收緊下游天然氣回報，將下游燃氣分銷業務資產税後收益率（ROA）限制在6%，事後發覺是虛驚一場。 中國燃氣（0384）指出，撇除接駁環節，售氣業務的ROA僅3%至4%。 華潤燃氣（1193）表示，撇除接駁環節，旗下燃氣項目平均資產回報率約4%。 港華燃氣（01083）主席陳永堅表示，不包括接駁管道費用，「6%的收益率」算是在合理的水平。

到了今年5月，國家發改委公佈，自6月10日起理順居民用氣門站價格方案，供需雙方可以基準門站價格為基礎，在上浮20%、下浮不限的範圍內協商確定具體門站價格。 市場指民用天然氣價格機制改革對城市燃氣企業的影響為中性略負面。 內地於2015年理順了非居民用氣門站價格，建立了以基準門站價格為基礎上浮20%、下浮不限的彈性價格機制。但居民用氣門站價格自2010年以來一直未作調整，價格水平低於非居民用氣。

事件公佈後，下游燃氣股股價曾經波動。 但是，公佈後一個月，下游燃氣股股價普遍回升至公佈前的水平。 其中比較特出的，華潤燃氣（1193）的股價上升了一成左右，天倫燃氣（1600）的股價更上升了三成。

■　18 May 18 - 華潤燃氣(1193) 全年業績

燃氣股	股價（5月18日）	股價（6月22日）	變動
中國燃氣（0384）	30.05元	32.60元	+9%
中油燃氣（0603）	0.59元	0.66元	+12%
港華燃氣（1083）	7.90元	7.45元	-6%
華潤燃氣（1193）	29.15元	32.05元	+10%
天倫燃氣（1600）	5.41元	7.14元	+32%
新奧能源（2688）	77.60元	81.00元	+4%
中裕燃氣（3633）	7.63元	6.47元	-15%

內地發改委統一民用及非民用天然氣價格，港華燃氣（1083）主席陳永堅認為，政策對上游企業是好事，該措施意味上游企業有調價空間，他指出，今年八月前舉行的聽證會將理順價格，料會將提價影響轉移給終端用戶。 藍冰認為，重要的是天然氣使用的長遠發展，預期下游燃氣股可將價格升幅轉嫁至終端用戶，短期轉嫁步伐不是太重要。 居民門站價格的提升，利好中石油（0857）上遊。 上遊動力增強，會使得氣源更加充足，也會促進中下遊開拓居民用氣市場，締造行業雙贏局面。


天然氣使用量2030年提高到15%

中國是全球第一大的煤炭生產國，故中國能源結構長久以來以煤炭為主，天然氣的使用比例，遠低於世界平均水平。 內地一直將推行煤改氣政策作為環境保護政策的最重要戰略之一，特別在採暖用途方面積極以天然氣取代煤炭以遏制污染物排放。 2016年，天然氣僅佔中國一次性能源消費總量的6%，2017年6.5%，約為2000億立方，這水平跟世界各地已發展經濟體平均25%仍有距離，其中美國去年用氣量9000億立方。 政府計劃到2020年和2030年將天然氣使用量分別提高到10%和15%，2065億平方米上升至2020年的3600億平方米，意味着 2016-2020年的複合年增長率為14.8%， 2020-2030年為5.2%。

俄羅斯至內地東北的天然氣管道將於約明年內建成通氣。屆時輸送到東北三省的天然氣量將大增，對在區內有20多個項目的港華燃氣（1083）而言，有望成為業務增長亮點。




港華旗下佛山燃氣（002911.SZ）2017年底在深交所分拆上市，集資所得將用於佛山市天然氣管網工程和高要市管道天然氣項目二期工程。 集資有助抓緊擴區、鋪設管網的商機，亦可提升集團整體的透明度及營運水平，有助未來發展。 佛山燃氣（002911.SZ）上市至今，股價上升56%，市值增至121億元人民幣。

■　 29 Mar 16 - 港華燃氣(1083) 全年業績
■　 28 Mar 15 - 港華燃氣(1083) 全年業績
■　 14 Mar 15 - 港華燃氣(1083) 中期業績
■　 24 Mar 14 - 港華燃氣(1083) 全年業績
■　 29 Sep 13 - 港華燃氣(1083) 中期業績
■　 17 Mar 13 - 港華燃氣(1083) 全年業績
■　 04 Dec 12 - 港華燃氣(1083) 中期業績

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港華燃氣（1083）

港華燃氣（1083）業務主要在中國境內銷售及經銷管道燃氣，提供管道燃氣、燃氣管網建設、經營城市管道氣網、燃氣汽車加氣站及銷售氣體相關用具。 集團主要股東為香港中華煤氣（0003）。 香港中華煤氣（0003）持有港華燃氣（1083）約62%的股權。 港華（1083）與母公司中華煤氣（0003）於內地持有超過100個燃氣項目，母公司主要投資較大型項目，而港華（1083）則以中小型項目為主。 現時內地大城市可發展的大型項目已買少見少，所以未來的新項目將大多是適合港華（1083）經營。

2013年1月，港華燃氣以每股港幣6.31元於市場配售1億5千萬股新普通股，配售所得款項淨額為港幣9億3千萬元，強化港華燃氣（1083）資金結構。

港華燃氣（1083）用戶以工商業用氣爲主，佔氣量75%，住宅用戶佔25%。

公司簡介	港華燃氣(1083) 業務主要在涉及城市管道燃氣建設經營、液化石油氣儲運、零售及批發。
市值 (港元)	206.27億元
現時股價	7.45元 (2018-06-22 收市價)
市盈率 (倍)	14.93倍
每股盈利 (港元)	0.499港元
市帳率 (倍)	1.30倍
每股帳面淨值 (港元)	5.723港元

港華燃氣（1083） 全年業績

港華燃氣（1083）3月公布截至2017年12月底止全年業績，營業額87.6億元，按年升22%。純利13.65億元，按年升40.2%；每股盈利49.87仙。派末期息15仙，前年同期派12仙。

期內，集團整體燃氣銷售量增長強勁，大幅上升18%至84.17億立方米。 燃氣接駁業務年度之接駁費收入為17.64億元，較2016年上升6%，2017年綜合報表之新增接駁客戶約40萬戶。




發展 及 2018年目標

新發展項目方面，公司於2018年初新增一個位於廣西壯族自治區的柳州市柳江區的城市管道燃氣項目，料可與廣西的桂林、中威城市相關項目發揮區域協同效應；同時，於年初亦新增兩個分布式能源項目，分別位於江蘇省徐州市及山東省青島市，估計五年後天然氣等值用氣量分別可達1.5億立方米及800萬立方米。

集團在內地的全資綜合能源項目投資平台 —— 港華能源投資（深圳）有限公司，於2017年1月正式揭牌，著力推進建設天然氣分布式能源站。 港能投公司主要以「分佈式能源」和「集中供熱」項目開發和投資建設為主，預計到2020年, 港能投公司直接投資的項目將達50個以上，投運裝機超過600兆瓦，可為港華集團帶來逾10 億立方米的氣量。同時，推動集團成員企業開發的城市能源綜合項目可為集團帶來約20億立方米的氣量。



營業額，毛利率，盈利

港華燃氣（1083）2017年營業額87.6億元，按年升22%，經常性盈利按年升22%至11.08億港元。 每年港華燃氣（1083）的人民幣匯兌盈利/虧損變化頗大，對集團的盈利影響亦高，所以淨利潤率變化的參考性不高。

財政年度	營業額 (港元)	毛利率	淨利潤率	盈利
2012年	51.8億元 (增長20.0%)	--	--	8.41億元
2013年	67.2億元 (增長29.6%)	--	9.7%	11.06億元 (增長31.5%)
2014年	78.8億元 (增長17.4%)	--	15.0%	10.54億元 (減少4.7%)
2015年	77.2億元 (減少2.0%)	--	12.0	8.07億元 (減少23.4%)
2016年	71.8億元 (減少7.0%)	--	15.2%	9.74億元 (增長20.7%)
2017年	87.6億元 (增長22.0%)	--	17.3%	13.65億元 (增長40.2%)

人民幣匯兌盈利/虧損

港華燃氣（1083）人民幣匯兌近2年都錄得虧損。 2016年度匯兌虧損0.90億元。 2017年度入匯兌收益2.31億港元，對沖虧損為3.64億港元，淨外匯虧損1.33億元。

財政年度	匯兌收益/虧損	對沖收益/虧損	淨外匯收益/虧損 (港元)
2013年	1.60億元	0	1.60億元
2014年	-1.41億元	0	-1.41億元
2015年	3.01億元	0	3.01億元
2016年	-2.56億元	1.69億元	-0.90億元
2017年	2.31億元	-3.64億元	-1.33億元

燃氣銷量，城市燃氣項目

港華燃氣（1083）整體燃氣銷售量2017年上升18%至84.17億立方米。 港華燃氣（1083）行政總裁黃維義稱，港華今年售氣應達100億立方米，預期到2022年，單是分布式能源相關的天然氣銷量可望達35億立方米，形容市場潛力大。

財政年度	銷氣量	城市燃氣項目
2011年	46.7億立方米	增加 5個城市燃氣項目至 66個
2012年	53.2億立方米	增加 12個城市燃氣項目至 74個
2013年	59.59億立方米	增加 13個城市燃氣項目至 87個
2014年	65.1億立方米	增加 10個城市燃氣項目至 97個
2015年	65.6億立方米	增加 5個城市燃氣項目至 102個
2016年	71.2億立方米	增加 2個城市燃氣項目至 104個
2017年	84.2億立方米	增加 1個城市燃氣項目至 105個
2018年	100億立方米	目標每年增加 4-6個燃氣項目

財務管理

港華燃氣（1083）2017年底淨資本負債比率為由31% （2016年底：31.7%）。




短評

近年來，港華燃氣（1083）的每年銷氣量平均增長9%-10%，相此其它3間大型燃氣股（每年14%-25%）比較低，帶動出來的近年盈利增長也是單位數。

2016年，天然氣僅佔中國一次性能源消費總量的6%，政府計劃到2020年和2030年將天然氣使用量提高到10%，意味着 2016-2020年的複合年增長率為14.8%。 展望未來，在燃氣需求帶動下，港華在2010年至2015年收購的50個綠地項目逐步提升，其未來可有穩固的工業用天然氣銷量增長，預期港華燃氣（1083）增長將會逐步加快。

由於其它2間大型燃氣股（中國燃氣、新奧能源）股價屢創新高，中國燃氣（00384）股價在過去1年上升了1.6倍，新奧能源（02688）上升了1.0倍，港華燃氣（1083）估值相對同業很有吸引力。 如果與小型燃氣股的中裕燃氣（3633）相比，港華燃氣（1083）市值同樣是200億左右，港華燃氣估值偏低。 大型燃氣股現價平均巿賬率4.5倍，小型的中裕燃氣巿賬率5.1倍，港燃旗下佛山燃氣（002911.SZ）巿賬率5.1倍，中型燃氣股的港華燃氣（1083）現價巿賬率只是 2.0倍，顯得很超值。

話分兩頭，港華燃氣（1083）股價在過去1年上升了6成，市場燃氣板塊的政策風險向來難料。 如果市況繼續不明朗，不排除股價短期的回套壓力也重。

中華煤氣去年第4季增持港華燃氣（1083），持股量升至67%，再次引起市場憧憬會否將港華燃氣私有化。 藍冰相信機會非常之低。




同業比較

跟據國家出台的《天然氣發展「十三五」規劃》，2016-2020年的複合年增長率為14.8%。 國家能源局公布，2018年首季天然氣表觀消費量712億立方米，按年增長9.8%，今年燃氣股增長前景樂觀。 中國燃氣（00384）、港華燃氣（01083）、華潤燃氣（01193）和新奧能源（2688）資產淨值接近，可作比較。

同業平均市盈率25倍、平均預期市盈率19倍、平均巿賬率4.5倍。 中國燃氣（00384）不論售氣量增長或是鄉鎮煤改氣的居民用戶數量，均大幅優於同業，股價在過去1年上升了1.6倍。 港華燃氣（1083）和華潤燃氣（01193）的市盈率和巿賬率折讓大，股價偏低。

▪　　中國燃氣（0384）現價32.60元，市盈率約26倍，巿賬率 5.7倍，息率1.1%。
▪　　港華燃氣（1083）現價7.45元，市盈率約15倍，預期市盈率13倍，巿賬率 2.0倍（減去商譽計算），息率2.0%。
▪　　華潤燃氣（1193）現價32.05元，市盈率約17倍，預期市盈率15倍，巿賬率 3.2倍，息率1.7%。
▪　　新奧能源（2688）現價81.00元，市盈率約26倍，預期市盈率19倍，巿賬率 4.3倍，息率1.3%。

▪　　中國燃氣（00384）業務聚焦華北地區，亦即京津冀「2+26」污染治理城市地區，受惠煤改氣於華北地區重點推行，中期業績顯示，公司半年度的新接駁居民用戶已達210萬戶，同比增長88%。 中國燃氣（00384）管理層維持2018至2020財年售氣量增長預測，分別為35%、25%及25%；新接駁居民用戶方面，管理層有信心2018財年可超出目標380萬戶完成，2019及2020財年維持450萬及500萬戶。 ▪　　華潤燃氣（01193）去年燃氣總銷量按年升20.9%，新接駁住宅客戶總數按年升11.5%。 ▪　　新奧能源（2688）去年銷售燃氣按年大幅增長37%，股東應佔溢利錄得按年增長30%。 新奧能源2月公布所有5億美元的可換股債（CB）全部行使或購回，令換股債影響股價的因素移除。

風險

請參閱

■　 18 May 18 - 華潤燃氣(1193) 全年業績


預期市盈率，股息

港華燃氣（1083）2017年盈利升上40.2%至13.65億港元。 現價7.45元，市盈率14.9倍，巿賬率 2.0倍（減去商譽計算），息率2.0厘。

扣除聯營公司佛山燃氣（002911.SZ）上市為集團帶來 2.09 億港元之利潤，經常性盈利按年升19%至11.56億港元，現價市盈率（經常性）17.8倍。

不計算非經常性虧損或盈利，藍冰估計港華燃氣（1083）今年盈利上升12%至18%。 使用增長12%計算，現價預期市盈率15.4倍左右，預期市盈率（經常性）15.9倍，預期息率2.2厘左右。






股價走勢

1年圖：





3年圖：





權益披露： 於本文章發佈之時， 筆者持有燃氣股。



參考:

1. 港華燃氣 1083 業績

https://www.towngaschina.com/getmedia/09ee6858-2de8-4896-9fb5-e787a01072d8/TCCL_FY2017_Results_Presentation_v0323print.pdf.aspx?ext=.pdf
https://www.towngaschina.com/getmedia/323475e0-0f56-48bd-bf1b-c6a231b7ec7c/TCCL_FY2016_Results_Roadshow_Presentation_(0317)b.pdf.aspx?ext=.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2018/0418/LTN20180418404_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2018/0319/LTN20180319352_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2017/0315/LTN20170315371_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2016/0317/LTN20160317244_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2015/0317/LTN20150317317_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0904/LTN20140904473_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0821/LTN20140821256_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2014/0317/LTN20140317366_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0902/LTN201309021298_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0820/LTN20130820378_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0315/LTN20130315707_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2012/0831/LTN20120831228_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2012/0817/LTN20120817138_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2012/0316/LTN20120316282_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2011/0822/LTN20110822231_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2011/0314/LTN20110314283_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2010/0823/LTN20100823154_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2010/0315/LTN20100315382_C.pdf
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/SEHK/2013/0315/LTN20130315707_C.pdf

2. 上市公司專訪: 港華燃氣（1083）行政總裁黃維義
http://news.rthk.hk/rthk/ch/news-programmes/this-episode.htm?cmsid=97&episode_id=479820&livetime=20180104000000

3. 港華燃氣投資億元，提速分佈式能源業務
http://www.towngas.com.cn/info/1064/1544.htm

4. 港華燃氣項目上市敲鐘 能否借點“熱氣”修復低估
http://big5.xinhuanet.com/gate/big5/www.cs.com.cn/gg/gsxw/201711/t20171120_5579285.html

5. 港華燃氣：若內地限制天然氣項目回報6%屬合理，對集團影響不大
http://invest.hket.com/article/1826669/%E6%B8%AF%E8%8F%AF%E7%87%83%E6%B0%A3%EF%BC%9A%E8%8B%A5%E5%85%A7%E5%9C%B0%E9%99%90%E5%88%B6%E5%A4%A9%E7%84%B6%E6%B0%A3%E9%A0%85%E7%9B%AE%E5%9B%9E%E5%A0%B16-%E5%B1%AC%E5%90%88%E7%90%86%EF%BC%8C%E5%B0%8D%E9%9B%86%E5%9C%98%E5%BD%B1%E9%9F%BF%E4%B8%8D%E5%A4%A7?ctc=svsh

6. 回報設限 燃氣股盈利影響微
http://news.takungpao.com.hk/paper/q/2017/0528/3455190.html

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