2010年5月26日星期三

26 May 2010 - 內房股「抗寒」能力大比拚

轉載2010年05月20日 信報的文章作為內房股的投資參考。


內房股「抗寒」能力大比拚


中央調控樓市的政策手起刀落,勢要令過熱的樓市冷卻下來。長遠而言,調控措施無疑對內地房產市場往後發展帶來正面積極作用,且經過是次汰弱留強後,內地房產企業將可望有更佳的發展空間。今期研究部利用不同的指標,比拚一下在芸芸內地房企中*,那些面對目前中央調控冷流有較強抵禦能力。

近日從多項渠道均可發現,內地樓市在中央的調控陰霾下大吹冷風,成交量大幅萎縮。儘管內地樓價至今仍未出現顯著的回落【圖1】,中央對房地產調控的決心路人皆見。據悉,短期內發改委甚至擬加大調控樓市的力度,看來樓價出現較顯著的回落,只是時間問題。



事實上,近日已有不少證券行先後預測內地樓價調整的幅度(5%至逾兩成)。當然,內地樓價最終會下跌多少,還須拭目以待。不過,正如上周的分析,內地樓市看似不會步入如日本房地產泡沫爆破後的「失落二十年」,畢竟中國人民的供樓負擔比率未致於當年日本人民般高,加上人口結構及城鎮化等對樓市帶來實質的支持,所以預計復元的時間將較快。

五項評價指標

話雖如此,在目前中央嚴厲打壓樓價的大環境下,內地房地產板塊勢將首當其衝,受到一定程度的衝擊是可以預見。事實上,多間內房股股價已於去年第四季率先回落,跌幅普遍較上證及國指更甚【圖2】。



在芸芸內房股中,那些會在目前打壓的冷流下有較強抵禦(存活)能力,並且在調整過後得到更大的發展空間?研究部利用五項指標,分別為Altman's Z-score、分析員平均評分**、槓桿比率(Gearing,總負債除以股東權益資本)、現股價偏離50天線百分比,以及過去三年平均股東權益回報率(ROE),把內地其中二十四間房產企業作一比拚。

要把內房股作一比較,可選擇的指標眾多,以上只是其中五項。選擇它們,主要是企業要有抵禦目前中央調控冷風的能力,能夠存活下來是重要的先決條件;故五項指標中,加入Altman's Z-score及企業槓桿比率(愈低愈佳),便可較有效評估這方面的風險。

此外,市場股價的表現,包括現股價偏離50天線百分比及分析員對其平均評分,可反映市場(分析員)對其股價的看法,以及股價是否有買盤支持(或較少沽盤)的情況;值得留意的是,股價抗跌力強(或跌幅較少),某程度可顯示它在同一板塊內屬於相對強勢股。最後,過去三年平均股東權益回報率,則可較有效反映企業的盈利能力。

在作進一步比拚前,讓我們先就Altman's Z-score的指標,作簡單的補充說明。

Altman's Z-score是用作預測企業倒閉的風險。這是由金融經濟學家兼紐約大學教授Edward Altman於1968年創立,主要是用作診斷企業健康狀況,是一個頗為有效的工具去預測企業於兩年內出現倒閉風險的機會率;根據研究,Altman's Z-score預測倒閉的可靠程度高達72%至80%。

Altman's Z-score分析倒閉

Altman's Z-score的模型是一個多項變數的程式,並且可以劃分為上市公司及非上市公司計算方法,以下是有關上市企業計算方法:

Altman's Z-Score = 1.2 x〔營運資金(Working Capital)/ 有形資產(Tangible Assets)〕+ 1.4 x〔保留盈利(Retained Earnings)/ 有形資產(Tangible Assets)〕+ 3.3 x〔稅前息前盈利(EBIT)/ 有形資產(Tangible Assets)〕+ 0.6 x〔按市場價值計量的股票(Market Value of Equity)/ 總負債(Total Liabilities)〕+0.999 x〔銷售(Sales)/ 有形資產(Tangible Assets)〕。

簡而言之,Z-score數值愈大,代表出現倒閉的機會率愈低。更精確而言,當數值等於或高於3時,企業於未來兩年出現倒閉的機會不大;數值低於1.81時,出現倒閉的機會存在。至於Z-Score 介乎1.81至2.99代表倒閉的機會率未能確定。

部分內地房產企業的五項指標迄今的讀數,請參閱附表。必須留意的是,Altman's Z-score一欄中,紅色代表Z-score分數低於1.81。此外,值得一提的是,在二十四間內房股中,沒有一間內房股的Z-score讀數是高於 3***,這背後究竟有何玄機?是否反映內房股投資上過於冒進,或是有其他原因?研究部日後或另文再作討論。

另外,附表內綠色方塊代表評分/比率「最佳」首30%的企業(最佳並不一定代表數值愈大,例如槓桿比率的數值愈低代表愈佳)。

若然按這五項指標,最佳評分或比率的企業,在該項指標可獲得24分,最差的獲得1分(即綠色面積愈大代表有較高總評分,排名愈高代表愈佳),那麼最高評分的五間企業分別是寶龍地產(1238)、明發集團(846)、SOHO中國(410)、中國海外發展(688)及雅居樂地產(3383)。

客觀環境變 結果或有差別

總括而言,研究部利用以上五項指標,比拚一下在內地樓市回調的大環境下,在眾多內地房產企業中,那些「相對地」有較佳的防禦能力。當然,這五項指標未必是最佳比拚的標準,但相信這也可粗略地反映目前概括的情況。此外,值得留意的是,以上指標是根據迄今的數據所作的比對,往後隨着客觀環境的轉變,相關的比對結果或有所差別。

*由於內地房產企業的數目頗多,內文的討論主要集中在市值較大的二十四間企業。

**分析員平均評分,是根據不同分析員對其股價的投資建議,買入有5分、持有有3分及沽出有1分的準則,計算出其平均分數(評分旁側的括弧數字,代表分析員總數;資料來源自彭博)。

***目前本港地產股長實(001)、新地(016)和信置(083)Altman's Z-score分別為4.26、3.38及3.13。









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