康師傅 毛利率有下調壓力
我們將繼續跟進最近公布2009年財政年度業績的公司，本周將看看周一公布了業績的康師傅（322）。
康師傅業績
■ 營業額按年上升19%，至50.81億美元。
■ 純利上升47%，達3.83億美元。
■ 毛利率增加2.45個百分點，至34.6%，但去年第四季毛利率已經按季下跌，因為原材料價格持續處於上升趨勢。
■ 每股盈利6.86美仙，末期息每股3.43美仙，純利表現較彭博的分析員平均預期多25%左右，顯示該公司的業績意外地超越了分析員的預測。
三個業績問題
我們將詳細看看下列業績範疇上的問題：
■ 各業務業績：飲品業務曾是該公司的主要增長動力，但競爭自去年下半年加劇，而方便麵市場在去年一直萎縮，但萎縮的趨勢正在好轉。今年業績表現的主要驅動力是什麼？
■ 原材料價格和毛利率趨勢：去年毛利率的改善大致因為原材料價格從2008年的高峰回落，今年的趨勢將如何？
■ 康師傅的資本開支和未來策略：面對日益增加的外國企業競爭，尤其是來自可口可樂的競爭，康師傅有什麼策略？這如何反映到未來的資本開資計劃？
最後將看看該公司估值，以判斷現價是否吸引。
各業務表現
■ 方便麵業務：主要是因為表現突出的高檔方便麵，包括碗麵（售價按年上升11%）和高檔袋裝麵（售價按年上升13.5%）。高檔麵產品目前佔康師傅整體方便麵逾80%的營業額。由於去年高檔麵產品的貢獻增加，加上原材料價格下跌，方便麵業務的毛利率增加4個百分點，至31.4%。
■ 去年主要帶動飲品業務表現的產品是即飲茶。該公司於去年年底前把該類飲品的市佔率扭轉至超過50%（自2008年年中至2009年年初，因為受到可口可樂和娃哈哈的競爭，市佔率曾下跌至42%）。樽裝飲品和果汁飲品的市佔率分別維持21%和17%。整體飲品業務的毛利率企穩於37%。
■ 2010年業績表現的主要驅動力：我們認為，飲品業務依然是業績表現的主要驅動力。儘管整體方便麵市場可能於2010年從負增長中有所復蘇，但增長動力仍將較弱。從管理層的資本開支計劃也可看到，公司把注意力放在飲品業務上。
康師傅的主要原材料價格於去年一直下跌，成為推動該公司去年毛利率改善的主要因素。四種主要原材料（麵粉、棕櫚油、聚對苯二甲酸乙二醇酯〔PET〕樹脂和糖）自去年年中處於上升趨勢，但仍不及2008年水平。
我們認為，該公司毛利率已達到一個高水平，將不大可能進一步改善，並可能於未來略有下調壓力。
現價非買入時候
康師傅今年的資本開支定於4.97億美元，其中3.8億美元將用在擴充飲品產能。
該公司克服競爭的核心策略是（鑑於國內競爭對手的規模小，競爭主要來自外國企業），首先在分銷和市場行銷上進行競爭，之後在長遠上透過生產效率和規模競爭。
雖然我們認為，該公司是一家經營良好的企業，並有良好的前景，但目前處於市場2010年預期市盈率二十九倍的股價。我們認為，投資者應等待股價在未來回落至更便宜時才投資。
修訂推薦名單
我們於上周已從推薦名單中，剔除吉利汽車（175）、美蘭機場（357）和中國綠色（904）（詳情請看2010年3月19日信研Dashboard）。
吉利汽車：雖然我們仍然看好中國汽車製造業和該公司的基本因素，但該公司的股價目前相對偏貴；加上大市上升動力有轉弱迹象，所以我們決定剔除吉利汽車以降低風險。
美蘭機場：基於同一個理由，為了降低整體風險，我們已決定從推薦名單中剔除。
中國綠色：該公司最近發行可換股債券，增加該公司的不明朗因素，在我們再確認看好該公司之前，要作進一步研究，加上近期大市有可能調整，我們決定剔除此股以控制整體風險。
另外，由於華潤燃氣（1193）股價於昨天觸及沽出位，我們也把該股即時剔除。
鑑於目前市況較弱和欠缺方向，投資者目前應在市場寬度指標超買時減持或以追蹤沽盤（trailing stop）鎖定利潤，靜待市場寬度指標超賣時才增持。除領匯（823）外，我們已對其餘在推薦名單中的股份定下追蹤沽盤，萬一股價觸及沽出位，我們將即時剔除該股。
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