高檔男士服飾企業及品牌運營商長興國際（0238）計劃按每股3.8元至4.6元發行約2.36億股，集資最多約10.9億元，每手入場費約4646元，集資約11億元，保薦人為派傑亞洲。
根據招股文件，長興（0238）預測今年底止全年盈利預測為不少於1.5億元人民幣，較2009年同時的1.05億元增長43%，派息比率不少於30%。長興擬將是次集資所得逾四成用於擴充及改善零售網路。預期今年全年每股盈利0.16元，預期市盈率20.9倍至25.3倍。
截止2010年6月底止，股東應佔溢利為7,034萬元(人民幣,下同)，按年升3.21倍，收入則升82.3%至2.49億元；而集團整體毛利率為67%，較2009年的54.4%上升12.6個百分點。公司指，收入大增82.3%，主因集團的店舖擴充策略，以及集團於08年12月在南寧開設一間新卡地亞店，2009年首6個期間為起步期，銷售卡地亞產品產生的收入因而增加約300萬元。
新天域資本
私募基金新天域資本退出四環醫藥投資總理溫家寶兒子溫雲松創辦的私募基金「新天域資本」，退出四環醫藥投資。四環招股文件披露，溫雲松的新天域基金，今年7月與四環訂立入股協議，約以8,000萬美元（6.2億港元）入股9%。按另一上市前投資者摩根士丹利以3.8億元入股7.5%推算，新天域與大摩每股成本價分別是1.01及1.83元，較四環發售價4.6元，折讓超過6成。
港交所早前發出指引，指上市前投資者須在公司遞交上市申請前 28日，或公司掛牌前 180日完成入股。新天域是次入股長興剛好符合有關要求。
據初步招股文件披露，新天域5月25日以500萬美元（約3900萬港元）向大股東購入2498萬股長興股份，佔公司上市後已擴大股本2.64%，入股價1.56元，較招股價上限4.6元，折讓約 66%。新天域另於5月24日購入長興2500萬美元的可換股債券，換股價1.77元，較招股上限折讓62%。假設可換股債券悉數行使，長興上市之後，新天域持股量將增至14.26%。
長興國際
長興國際（0238）擁有及管理兩個品牌，分別是迪萊（V.E.DELURE）和鐵獅丹頓，主攻中高至高檔男裝市場。自2008年年初起，長興（0238）並在南京、福州及廈門經營Cartier專門店，惟須每年續約。
法國迪萊（V.E.DELURE）
迪萊品牌於2000年推出，對準高檔商務正裝與商務休閑男裝市場，定位於35 至50歲富裕的成功男士，高踞三大品牌之列，市佔率4.2%。202家分店數目：71家自營店，131家特許經營店，價格：高檔。
| 排名 | 品牌 | 2010上半年度
市場份額
(零售收入) | 零售店數目 |
|---|
| 1 | Satchi | 5.9% | 332 |
| 2 | VASTO | 5.2% | 170 |
| 3 | 迪萊 | 4.2% (3.12億人民幣) | 201 |
| 4 | S.D. Spontini | 3.6% | 100 |
| 5 | BONI | 3.0% | 180 |
| 6 | Lampo | 2.8% | 168 |
| 7 | DIDIBOY | 2.7% | 178 |
| 8 | VSKONNE | 2.1% | 100 |
| 9 | Auta Son | 1.8% | 82 |
| 10 | Aquascutum | 1.5% | 131 |
| 總計 | -- | 32.9% | -- |
鐵獅丹頓（Testantin）
集團於2005年推出鐵獅丹頓品牌，定位於中至高檔休閑男裝市場，對準25至40歲年輕男士，提供時尚男士休閑服飾及配飾。66家分店數目：13家自營店，53家特許經營店，價格：中高檔。
鐵獅丹頓品牌店的數目2009年6月底止57間增至66間。
| 公司簡介 | 長興國際(0238)於中國從事設計、製造及銷售綜合配電系統及方案。 |
| 市值(港元) | 36.0 至 43.6億 |
| 現時股價 | 3.8 至 4.6元 (招股價) |
| 2010年 市盈率 | 20.9倍 至 25.3倍 (E) |
| 2010年 每股盈利(港元) | 不少於人民幣0.16元 = 0.18港元 |
| 股東資金回報率 | -- |
中國男裝市場正處於中期發展階段。據Frost & Sullivan數據顯示，於2009年中國男裝市場零售總額達3003億元人民幣，2006-2009年期間複合年增長率為13.4%，預料在人均收入增加及消費者對品質要求日漸提升等多個因素推動下中國男裝市場將以更高的速度發展，估計到2013年中國男裝市場零售總額將達5399億元人民幣，2009-2013年複合年增長率為15.8%。
按產品分類，中國男裝市場可分為商務正裝與商務休閑男裝、時尚休閑男裝及配飾，以2009年數字計算3者分別佔中國男裝市場零售總額之60.6%、35.1%及4.3%。商務正裝與商務休閑男裝方面， 雖然中低檔男士商務正裝與商務休閑男裝分類仍然主導市場， 但是在中國商業禮儀日趨盛行及富裕客戶越來越多的情況下， 預期高級男士商務正裝與商務休閑男裝的市場份額將大幅擴張。據Frost & Sullivan預測，中國高級男士商務正裝與商務休閑男裝於2009-2013年的複合年增長率將達到17.5%，優於中低檔16.9%的增長。時尚休閑男裝方面亦呈現類似狀況， 中高檔時尚休閑男裝的市場份額逐漸擴大，預期於2009-2013年的複合年增長率將達16.5 %，同時中低檔時尚休閑男裝的2009-2013年的複合年增長率只為13.3%。
按照市場結構，現時中國男裝市場共有約600個國內品牌及200個外國品牌，競爭非常激烈， 並且未有出現明顯的領導者。以商務正裝與商務休閑男裝市場為例，10大品牌只佔總
零售額約32.9 %。由於進入中國男裝市場需要擁有一定的規模經濟、知名的品牌、龐大的銷售網絡及充足資金， 入行門檻不低， 預料現有主要品牌的市場佔有率將會逐步增加。
簡單介紹
■
遍佈全國的零售網。截至2010年6月，公司共有268 間零售店，包括位於香港及中國內地28個省市的迪萊及鐵獅丹唐品牌的自營店及經銷商經營店。
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經營模式。長興國際（0238）的經營模式與目前大部份在內地具規模的服裝零售集團相若，主要外包生產，生產工序則外判予獨立第三方外包生產商。公司負責產品的設計、質量檢查與推廣，並在各地擁有分銷商，定期舉行訂貨會。
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收入來源。迪萊（V.E.DELURE）是公司主要收入來源，佔總營業額逾70%，鐵獅丹頓（Testantin）則佔約20%，其他品牌約佔5%。迪萊分店數目202間，鐵獅丹頓66間，總數268間。
■
集資用途。45% 擴充及改善零售網路；10% 擴充旗下品牌；20% 收購或取得其他品牌的銷售；7% 市場推廣；5% 聘請國際設計專才；5% 提升硬體及軟體；8% 營運資金。
估值
估值方面，長興預測（0238）今年度市盈率介乎20.9至25.3倍，長興預測預測今年度純利不少於人民幣1.5億元，約相等於1.724億港元，與去年同期相比上升43%。
據彭博資訊資料顯示，利邦於2010年預測市盈率約38倍， 而利郎（1234）則約29倍 。 波司登（3998）2010年的預測市盈率約為21倍 。
長興國際（0238）2010年上半年營業額2.49億元，應收賬款0.66億元，應收賬款/營業額比率是 26.5%，相比2009年的13.6%急升，有谷大營業額之疑慮。長興國際（0238）截至2010年12日可獲得稅優惠，2011年後將不能獲得新稅務優惠，這會影響利潤率。
| 同業比較 | 股價 | 2010年預測 市盈率 | 2011年預測 市盈率 |
|---|
| 長興國際 (0238) | 3.8元至4.6港元 | 20.9 倍 ~ 25.3倍 | -- |
| 中國利郎 (1234) | 12.34港元 | 30.6倍 | 23.3倍 |
| 利邦 (0891) | 7.80港元 | 38.9倍 | 28.6倍 |
| 波司登 (3998) | 3.85港元 | 20.6倍 | 17.8倍 |
| 七匹狼 (002029) | 37.51人民幣 | 32.5倍 | 25.2倍 |
| 美邦服飾 (002269) | 27.80人民幣 | 38.1倍 | 29.1倍 |
| 大楊創世 (600233) | 15.84人民幣 | 24.9倍 | 21.1倍 |
長興國際（0238）與中國利郎（1234）的簡單比較
雖然長興（0238）今年度預測市盈率與在內地上市規模相約（市值30億人民幣）的大楊創世（600233）的24.8倍接近，在香港市場中，長興（0238）的業務與利郎（1234）最相近。利邦 （0891）除了Kent and Curwen之外，全部都是代理品牌，雖然都是以高檔男裝為主，經營模式上利邦 （0891）和長興（0238）不像利郎（1234）那般接近。
相比利郎（1234），長興國際（0238）的毛利率較高，公司毛利率從2007年的54.5%上升至2010年6月底的67%，較走利郎（1234）的34.7%為高。這相信與走高端路線有直接關係。
雖然以零售額排名，長興（0238）說是高踞高檔男裝市場三大品牌之列，長興（0238）的零售額不到利郎（1234）三分之一。 長興國際（0238）的分店數目與規模比較利郎（1234）小。
| 同業比較 | 長興國際 (0238) | 中國利郎 (1234) |
|---|
| 男士服飾市場 | 高檔為主 | 中檔為主 |
| 零售額 排名 | 10年上半年高檔品牌第3名 | 08年全年主流品牌第1名
(筆者沒有最新資料) |
| 市值 | 36 至 43.6億港元 | 148億港元 |
| 品牌 | 迪萊，鐵獅丹頓 | LILANZ，L2 |
| 09年零售額 | 4.09億人民幣 (較去年同期增加20.2%) | 15.60億人民幣 (較去年同期增加37.4%) |
| 10年上半年 零售額 | 2.49億人民幣 (較去年同期增加82.3%) | 7.87億港元 (較去年同期增加31.1%) |
| 09年 經營利潤率 | 34.2% | 19.4% |
| 10年上半年 經營利潤率 | 36.5% | 20.3% |
| 09年 毛利率 | 60.6% | 35.3% |
| 10年上半年 毛利率 | 67.0% | 34.7% |
| 自行生產 佔總銷售成本 | 22.0%，外包生產78.0% | 62.3%，外包生產37.7% |
| 分店數目 | 84家自營店 + 184家特許經營店 | 1850家獨立店鋪 + 824家百貨商場的店中店 |
短評
因為長興國際（0238）的毛利率較高，規模雖然比較利郎（1234）小，估值上市盈率應可以追上利郎（1234）的30倍預測市盈率。以招股價上限定價計算，預測市盈率25.3倍起計算，水位有2成。
長興國際（0238）走的是高檔路線，「表面上」零售額增長和利潤率 相比利郎（1234）還高，而且集資約11億元，市值不大，容易炒上。如果市場氣氛保持活躍，不抹煞股份掛牌上市以後的市盈率高於利郎（1234）的情況出現。
風險
■ 長興國際（238）十分依賴其迪萊及鐵獅丹唐兩個品牌。過去三年均佔公司總收益逾90%。銷量易受季節及天氣狀況影響，全年銷量存在差異，其中秋冬系列之銷售水準明顯較高，而春夏系列則較低。
■ 公司存貨可能過時。公司2007、2008、2009 及2010年的平均存貨流轉期分別約為112天、183天、251 天及285 天。平均存貨流轉期增加，主要由於中國及香港的零售網路擴充。
■ 公司並未與原材料供應商訂立長期供應合約， 原材料價格的上升將影響公司的毛利率。
■ 公司超過7 0%自營店的租賃協議或合作協議的年期不超過一年， 租金開支有上升壓力。
■ 公司依賴外包生產商生產大部分產品 （以2010年上半年數據計算，外包生產成本佔總銷售成本約為78% ）。倘若來自外包生產商的產品供應有任何重大中斷， 將對公司的經營業績非常不利。
■ 長興國際（0238）2008及至於2010年按減免稅率12.5%繳納稅項。於2011年1月1日起及其後每年，長興將按企業所得稅稅率25%繳納稅項。
參考:
1. 長興國際(238) 上市文件
http://www.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/20101022/LTN20101022020_C.pdf
2. 大唐金融集團 長興國際(集團)控股有限公司（238)
3. 中國光大控股 長興國際 238.HK
4. 群益證券 新股透視：長興兩大品牌享知名度
5. 頭條日報 男裝服飾市場巨長興吸引
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