31 Mar 2010 - 葉氏化工(0408) 息高吸引

2009年12月1日 及 10月7日 粵海證券的報告作為投資參考。


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葉氏化工(0408) 公司分析
2009年12月1日

投資要點

■　中期純利按年升44%至2.27 億元，為91 年上市以來的新高
■　產品有自然對沖，油價波動無損整體毛利
■　塗料業務受惠原料價下跌
■　工業塗料主要用於內銷，歐美經濟放緩影響不大
■　受惠工業生產及建築活動復蘇
■　歐美經濟放緩影響不大
■　股息率達4 厘

業績回顧

■　截至9 月底止6 個月營業額同比跌13%至27 億元，但銷售量則升20%，毛利率亦大升9 個百分點至25%，邊際利潤仍有上升空間。受惠於內銷市場理想，中期純利按年升44%至2.27 億元，為91 年上市以來的新高，亦較去年全年純利高出1.56%，每股盈利42.5仙，中期息升50%至12 仙。

■　由於價格下調，集團的營業額下跌13%至26.7 億元，但實際銷售數量則上升約20%，兩大業務溶劑及塗料皆表現理想。由於集團約95%業務與內銷市場有關，加上集團發揮規模效應及不斷研發了新產品，促使盈利錄得一定升幅。

■　去年葉氏化工的銷售及經銷費用大增59.6%至2.06 億元，當中包括增加2000 萬元投放於地區性的銷售方面，另亦有廠房停產的員工成本。預計今年銷售及經銷費用將再增加，但料升幅會放緩。

■　塗料業務收入升3%至10.927 億元，由於新產品毛利理想及原材料價格下跌，毛利率同比升10 個百分點，期內經營溢利升1.29 倍至1.47 億元，為歷史新高，料塗料業務續受民用建築及油墨塗料的銷售推動增長，目前該公司在國內的塗料市場排名第四，相信很快可追上第三位。

■　三大業務中，溶劑業務銷量增長14%，經營溢利升6%至1.51 億元，而單體溶劑銷量創新高至19.7 萬噸，集團的江蘇泰興廠正在擴建，料12 萬噸醋酸酯生產線將在下月中投產，令集團的總產能增至43 萬噸。公司的溶劑業務在去年第三季錄得短暫虧損，主要為消化高價的原料所致。投資要點
務的銷售比重會進一步下降。

■　由於公司現金充足，目前的資本性投放已經足夠未來三年的發展所需，除非有收購合併出現，同時亦因為對未來增長有信心，派息比率將維持在盈利的40%-60%，集團在2011 年則踏入成立後的40 周年，不排除於特別情況下會加派息。

■　今年上半年度資本開支為6400 萬元，下半年度為9000 萬元，明年度為1.6 億元，其中有6000 萬元投放於泰興廠房擴建，另有1800萬元用於上海的行政大樓，其他為固定維修開支，當中未包括其他營銷費用。現時銀行持淨現金1.55 億元。

■　下半年度有季節性問題，料下半年度業績未必及上半年度，但由於內地經濟保持增長，集團對未來3-5 年表現感樂觀。

■　由於目前的廣告費用已下調，公司擬於8 月至年底在中央電視台投放約千萬元廣告，另會增加逾千萬元於各地分銷商網點裝修上。預計今年銷售及經銷費用將再增加，但料升幅會放緩。


油價波動無損整體毛利
■　集團指出旗下產品有自然對沖:油價下跌，對混合溶劑及塗料的利錢有利，對單體溶劑的利錢則不利，可把影響互相抵消。溶劑產品的價格與油價關連度很高，期油市場於去年第4 季大幅下跌，溶劑產品的售格亦急速下滑。不過，溶劑的原料酒精及醋酸價格亦跟隨下滑，故近期毛利率已回復穩定。葉氏化工的溶劑產品之中，單體溶劑的毛利率下跌(收縮1 個百分點)，混合溶劑毛利率則上升。


塗料業務受惠原料價下跌
■　葉氏的另一大板塊塗料業務，去年金融海嘯下保持穩定。由於塗料價格調整具有滯後性，原料價格下跌時，不用即時減價給客戶，故此，原料價格暴跌，反而對葉氏塗料業務的毛利率有利，抵消了對單體溶劑的不利影響。


歐美經濟放緩影響不大
■　由於集團的工業塗料主要用於內銷，歐美經濟放緩，對工業用塗料影響不大。集團的工業油漆外銷的跌幅亦少於同業。而且，集團亦銳意拓展內銷市場，把出口的比例降低。預期今年內地業務佔營業額比重，會進一步增至92-93%，冀未來數年，業績增長將不少於雙位數字。


受惠工業生產及建築活動復蘇
■　歐美早前經濟放緩，使內地工業生產及建築活動亦減少，影響到葉氏產品的銷量。但預計經濟最壞的情況已過去，未來需求將回復過來，近期建築活動轉趨活躍，對塗料的需求複增。發展商建築住宅時，會使用油漆，政府的基礎建設中，也會用到油漆，這方面的需求龐大。另外，房地產市場復蘇，一手樓銷售多了，對塗料的需求
多了，集團亦受惠。配合民用漆市場，葉氏將加強進軍二、三線城市，加開1400 個銷售點。


加大發展華東及內地二、三線地區市場
■　現時，葉氏全國脂類溶劑生產量，全國排名第一，對於未來溶劑的需求，葉氏化工準備增加溶劑生產線。集團斥資7000 萬元，於泰興廠房擴建12 萬噸醋酸酯(溶劑原材料)生產線，加大發展華東市場，將於2010 年底投產，屆時集團單體溶劑總產能，將可進一步增至每年43 萬噸，以確保公司為全球最大醋酸酯生產商，料可將
溶劑業務帶進另一個增長期。公司早前曾將溶劑運至華東銷售，銷情良好，冀加快建設廠房，不排除新增12 萬噸產能使用率達100%後，再進一步擴建廠房。

■　同時，集團「紫荊花漆」品牌將加快拓展內地二、三線地區，料明年中前完成563 家專賣店的改裝工程。集團亦將擴建塗料生產線，希望在2012 年底前將總產能增加逾六成。

股息率達4 厘
■　雖然去年盈利倒退，但集團仍維持派息金額。鑒於現金流穩定，高峰期的投資亦已過去，且對前景有信心，故派發指引上限的比率的股息。按集團的派息比例在40%至60%計算，葉氏的股息率達4 厘，適合愛收息的中長線投資者。


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葉氏化工(0408) 息高吸引
2009年10月7日

葉氏化工(0408)的產品可分三大類﹕溶劑、塗料及潤滑油；以銷售金額計算，溶劑、民用油漆及工業用油墨分別占整體三成，另外一成為其他產品。
* 油價波動無損整體毛利。
* 塗料業務受惠原料價下跌。
* 歐美經濟放緩影響不大。
* 受惠工業生產及建築活動復蘇。
* 加大發展華東市場。
* 按市價計算，葉氏的股息率達5.5 厘，適合愛收息的中長線投資者。


葉氏化工(0408)的產品可分三大類﹕溶劑、塗料及潤滑油。以銷售金額計算，溶劑、民用油漆及工業用油墨分別占整體三成，另外一成為其他產品。以銷售目的地劃分，內銷占九成，外銷僅占一成。* 油價波動無損整體毛利。

葉氏生產的溶劑主要是脂類溶劑，分為單體溶劑和混合溶劑(俗稱天拿水)兩種，用於稀釋化工原料。塗料業務分為油墨及漆油兩方面，用於建築及裝修工程、食品、禮品包裝、玩具、電子電器、木器傢俱及紙品印刷等。葉氏化工09 年度營業額增長9%，至50.9 億元。毛利增長10%至9.44 億元，整體毛利率維持在18.5%水準，派息維持不變。塗料業務則表現相對穩定，品牌效應加上內需增長持續下帶動。然而，潤滑油業務經營則較為困難，主要由於內地工業生產大減所影響，導致業務出現虧損。展望未來，集團計畫加快拓展華東的溶劑生產線。


油價波動無損整體毛利

集團指出旗下產品有自然對沖: 油價下跌，對混合溶劑及塗料的利錢有利，對單體溶劑的利錢則不利，可把影響互相抵消。溶劑產品的價格與油價關連度很高，期油市場於去年第4 季大幅下跌，溶劑產品的售格亦急速下滑。不過，溶劑的原料酒精及醋酸價格亦跟隨下滑，故近期毛利率已回復穩定。葉氏化工的溶劑產品之中，單體溶劑的毛利率下跌(收縮1 個百分點)，混合溶劑毛利率則上升。


塗料業務受惠原料價下跌

葉氏的另一大板塊塗料業務，去年金融海嘯下保持穩定。由於塗料價格調整具有滯後性, 原料價格下跌時，不用即時減價給客戶，故此，原料價格暴跌，反而對葉氏塗料業務的毛利率有利，抵消了對單體溶劑的不利影響。


歐美經濟放緩影響不大

由於集團的工業塗料主要用於內銷， 歐美經濟放緩，對工業用塗料影響不大。集團的工業油漆外銷的跌幅亦少於同業。而且，集團亦銳意拓展內銷市場，把出口的比例降低。


受惠工業生產及建築活動復蘇

歐美早前經濟放緩，使內地工業生產及建築活動亦減少，影響到葉氏產品的銷量。但預計經濟最壞的情況已過去，未來需求將回復過來，近期建築活動轉趨活躍，對塗料的需求複增。發展商建築住宅時，會使用油漆，政府的基礎建設中，也會用到油漆，這方面的需求龐大。另外，房地產市場復蘇，一手樓銷售多了，對塗料的需求多了，集團亦受惠。配合民用漆市場，葉氏將加強進軍二、三線城市，加開1400 個銷售點。


加大發展華東市場

對於未來溶劑的需求，葉氏化工滿有信心，準備增加溶劑生產線。集團斥資7000 萬元，於泰興廠房擴建12萬噸醋酸酯(溶劑原材料)生產線，加大發展華東市場，將於2010 年底投產，屆時集團單體溶劑總產能，將可進一步增至每年43 萬噸，料將成為全球最大醋酸酯溶劑生產商之一。

預計今年整體資本開支，約為1 億多元。現時，葉氏全國脂類溶劑生產量，全國排名第一。


股息率達5.5 厘

雖然去年盈利倒退，但集團仍維持派息金額。集團的派息比例向來在40%至60%水準，鑒於現金流穩定，高峰期的投資亦已過去，且對前景有信心，故派發指引上限的比率的股息。按市價計算，葉氏的股息率達5.5厘，適合愛收息的中長線投資者。