2010年10月16日星期六

16 Oct 10 - 惠理集團 (0806) 盈利計算

筆者持有惠理集團(0806),以下評論和估計有可能不中肯,請留意!

前2天看過惠理集團(0806)後,碰到配股事件。今天看一看配股需要和做一個盈利計算。要留意筆者以下的粗略計算未必準確(當然,這是預計。),但這個能夠顯示出表現費(Performance Fee)對盈利大幅增長的影響,因為如果市況繼續向上(以下例子是惠理基金明年回報表現是20%),2011年預期盈利 會是 2010年預期盈利的3倍以上。

■ 14 Oct 10 - 惠理集團 (0806)


公司簡介惠理集團(0806)從事投資基金及管理賬目提供投資管理服務。
市值(港元)92.26億
現時股價5.79元 (2010-10-16 收市價)
市盈率28.94倍
每股盈利(港元)0.199港元
股東資金回報率35.2%



配股新聞

惠理集團(0806)於10月14日收市後以先舊後新方式配售 1.4億股新股,向不少於6名承配人集資約 7.95億元,90%擬用作於中國大陸拓展業務,以為新基金提供初投資本及擴闊本集團的分銷渠道,餘下約10%擬用作本集團的一般營運資金。配售價5.68港元較收市價每股股份6.24港元折讓約8.97%。1.4億股新股佔現有已發行股本8.74%,擴大後8.04%。


配股需要

惠理集團(0806)於6月30日有現金結餘淨額5.429億港元,加上配售淨額7.755億港元,共有現金約13.18億港元。

以筆者所知,惠理集團(0806)在中國暫時未有基金牌照,如果要拓展中國大陸業務,其中一個比較正路做法是與內地企業設立合資企業。

惠理集團(0806)於2009年起與中國平安(2318)合作,推出香港追蹤中資價值股份的交易所買賣基金(ETF)價值中國ETF(3046),並一同繼續開拓ETF市場。惠理集團(0806)及中國平安(2318)合資組成的盛寶資產管理公司(Sensible Asset Management),亦最快將於今年11月在香港推出黃金ETF買賣。 那麼繼續和中國平安(2318)或有關企業合作設立合資企業在內地發展基金是一個可能性。

中國內地市場龐大,惠理集團(0806)如果真的能夠足份利用得到的配股得來的資金拓展內地事務,增加管理資產總值(AUM),這對惠理(0806)未來數年的盈利會是一個極大的亮點。


收入估計 - 表現費 (Performance Fee)

根據業績公佈2010,上半年表現費收入是0.54億元;而管理資產總值的最新數字是2010年8月底有61億美元。

需要知道不是所有基金都有表現費,例如 Value China ETF 和 Manulife Global Fund — China Value Fund 都是沒有表現費的,只有管理費。

惠理價值基金(B單位)最新單位價格104.43 美元已超越高水位(high water mark),可以收取表現費。表現費乃按每週計算及累計,並於每年底支付。
■ 2007年底歷史高位約93.59美元
■ 2010年6月底 淨資產值:91.85美元
■ 2010年7月底 淨資產值:92.03美元
■ 2010年8月底 淨資產值:101.63 美元
■ 最新單位價格104.43高於93.59美元 約11.6%

基金 高水位最新單位價格
(9月30日至
10月14日)
超越高水位?超越百分率
惠理價值基金 A單位195.6美元224.94美元15%
惠理價值基金 B單位93.59美元104.43美元12%
中華匯聚基金114.0美元134.44美元18%
China Greenchip Fund42.9港元51.99港元21%
高息股票基金46.7美元55.99美元20%
中國大陸焦點基金29.8美元35.87美元20%
惠理台灣基金10.2美元11.12美元9%


假設:  筆者嘗試簡單計算2010年每股盈利。以下是初步assumption
■ 2010年8月至12月底 管理資產平均65億美元
■ 2010年下半年管理資產平均值 比上半年多20%
■ 可收取基金總值佔全部總值基金70%
■ 分類2 (全年有表現費) 佔30%
■ 分類3 (只下半年有表現費,用4.5個月計算) 佔70%
■ 分類3 :2010年高於歷史高位時間是4.5個月,平均高於歷史高位約10%
■ 表現費用 15%
■ 員工激勵獎金 10%

分類 基金分類 比率上半年表現費
1沒有表現費30%0億元
2全年有表現費70% x 30%0.54億元
3下半年有表現費
,用4.5個月計算
70% x 70%0億元

計算: 那麼 全年表現費收入會是
■ 分類2: 上半年表現費0.54億元 x 2 + 20% = 1.19億港元
■ 分類3: 65億 x 7.8 x (4.5/12) x 70% x 70% x 10% x 15% x 90% = 1.26億港元
■ 合共2.45億港元


後記: 修正計算

上述計算可能需要修正,因為表現費乃按每週計算及累計這計法2009年10月15日後已經修改。下面的資料取自基金章程。

「表現費用 是按表現年度之單位資產淨值的增幅以“新高價”為基礎而計算。倘在任何一年內基金蒙受虧損,將不會收取表現費用,直至該等虧損完全獲彌補為止,此為以新高價計算之原則。」

「經理人有權收取表現費,以年度內已發行單位之平均數乘以每年12月31日之每單位資產淨值(未累計表現費)超出(i)單位之初步發行價及(ii)在先前任何有關財政年度12月31日用作計算及支付表現費的最高每單位資產淨值(在支付表現費後)(以較高者為準)之差額之15%計算。表現費乃按每日計算及累計,並於每年底支付。於2009年10月15日前,表現費乃按每週計算及累計。」



收入估計 - 管理費

2010 上半年管理費收入
■ 1.49億元

假設:
■ 2010年下半年管理資產平均值 比上半年多20%

計算: 那麼 全年管理費收入會是
■ 1.49億元 x 2 + 20% = 3.28億港元


盈利估計

假設2010年純利是收入的6成,2011年純利是收入的7成。2011年比2010年比例佔少是因為運營成本增長低於收入增長。與2010年只得4個半月表現費不同,2011年表現費收足12個月。

分類 2010 上半年 (A)2010 全年估計 (E)備註
管理費 1.49億元3.28億元 (E)估計下半年
多上半年20%
表現費 0.54億元2.45億元 (E)--
收入總共 1.93億元5.73億元 (E)--
純利 0.92億元3.44億元 (E)--

得出2010年預計盈利為
■ 盈利 3.44億元
■ 這次配股新股增加了 8.74%
■ 每股盈利 0.196元

如用同樣方法計算2011年預期盈利
■ 假設2011年平均AUM 85億美元,淨資產值升20%,盈利增長20%,員工激勵獎金升至20%,2011年純利是收入的7成。
■ 收入總共 15.97億元 = 管理費4.73億元 + 表現費11.14億元
■ 盈利 11.18億元
■ 每股盈利 0.637元

總結,可以看出如果市況只需繼續平穩上升,表現費的盈利供貢是會有着很大而明顯的增長
■ 2010年 每股預期盈利 0.196港元
■ 2011年 每股預期盈利 0.637港元
■ 現價計 2010年預期市盈率29.4倍
■ 現價計 2011年預期市盈率9.1倍


筆者以上估計超多assumption,沒有因應個別基金規模以及超越高水位時候差異,亦不入基金投資未變現市值收益的影響,所以如果實際盈利數字與筆者估計相差不多於20%,已是萬幸!

另外可以看今年6月,摩根大通的報告指出,惠理集團 (0806)每股預期盈利為
■ 2010年 每股預期盈利 0.24港元
■ 2011年 每股預期盈利 0.63港元
■ 2012年 每股預期盈利 0.99港元

每股預期盈利 筆者估計 摩根大通
2010年0.196港元0.24港元
2011年0.637港元0.63港元
2012年--0.99港元

筆者不知道摩根大通如何計算預期盈利,相信應是加入收取表現費這個因素。2011年每股預期盈利碰巧的與筆者數字相當接近,2010年的則相差比較遠,有20%左右。


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