來源: 經濟日報
金鷹商貿（03308）在上周公布，截至2011年12月底的全年業績，去年純利達12.12億元（人民幣‧下同），較前一年同期增長26.4%。每股基本盈利62.3分。期內營業額按年上升31.3%至32.17億元。
Arthur在本月初曾經寫過一篇關於新世界百貨（00825）的文章，指出新百貨是本港百貨業板塊中的一顆「滄海遺珠」，因為在眾多百貨股中，以新百貨的估值最為合理，並提出可以在4.5港元左右趁低買進，想不到在短短兩周之內，已經能夠賺近15%的利潤，成績不錯。除了新百貨大發神威，行業中估值最高的金鷹，公布全年業績後，股價亦上升近一成。經過一輪升勢之後，投資者應該繼續追買金鷹這隻行業龍頭股，還是「給自己一個賣出的理由」，轉至估值較低的新百貨？大家可以參考附表，看看兩間公司的業績摘要︰
金鷹的百貨業務除了在江蘇省具領導地位之外，近年的版圖更向外不斷擴展，集團新的戰略重心轉移至安徽，以至西安、昆明等城市。從金鷹去年的業績來看，集團的業務增長仍然強勁，主要表現在以下的幾方面︰
1. 同店銷售增長
公司的同店銷售增長，上半年達到28.7%，下半年在中央宏調兼收緊銀根之不利環境之下仍達到24.9%的增長，反觀新百貨上半年只有17%的同店銷售增長，由此可見金鷹的估值一直高於新百貨等同業，實在貴得有道理。金鷹在江蘇省的百貨業稱王，該省在2011年的經濟增長達11%，超越全國平均的9.2%；而新的戰略重心安徽省的經濟增長，去年更達到13.5%。金鷹在江蘇省佔有區域性壟斷的優勢，對於該地區的消費者來說，認知度及忠誠度極高，Arthur預計集團未來同店銷售，每年仍可保持15%至20%的增長。
2. 店舖的建築面積
金鷹為了提升核心競爭力，一直積極擴張店舖的建築面積，例如在2011年開設4家新店，又擴大2家舊店的建築面積，令總建築面積上升28.2萬平方米。而在2012年就更加進取，單在1月份，已經新開3家店，令總建築面積上升了14.7萬平方米。集團又計劃在未來3年再加大力度，將總建築面積增加90萬平方米，力求保持百貨業龍頭的地位。而新百貨的總面積增速就明顯較慢，公司去年底有130多萬平方米的樓面面積，比2010年只有10%的增幅，兩間公司可謂高下立見。
3. 現金充裕
百貨行業的現金流通常十分强勁，以新百貨為例，手頭現金達到39億港元，雖然金鷹的現金相對較少，只有約20億元，但是加上每年10億元的經營現金流，足以應付每年的資本開支（2010及2011年分別為14億元及15.8億元），再配合集團較佳的管理及執行能力，相信在未來至少5年，金鷹的業務可望保持較快增長。
4. 直接銷售的比重增加
除了加開新店及擴充舊店之外，管理層亦打算加大直接銷售的比重，由於特許專櫃銷售的毛利率（佣金率）較低，去年只有19.6%，比直接銷售的20.2%略低，而且專櫃銷售的增長率亦較低，去年為30.2%，直接銷售的增長率達41.5%，所以集團打算加大直接銷售的比重，以增加毛利率及溢利的增長率，有望進一步提升業務的增長及溢利的表現。
5. 營運效率較佳
金鷹的溢利質素可以說是極佳，所以估值一直高企，預測市盈率高達23倍，溢利質素比新百貨明顯優勝，其中以租金開支的優勢最為突出，金鷹去年的租金開支只有1.29億元，佔總營業額的4%，而新百貨這項開支佔營業額的比例就達到24%。此外，金鷹的總營業額與新百貨相約，但是應付帳款及應收帳款都低得多，分別只有新百貨的大約58%及35%，反映金鷹的營運效率較佳，溢利的質素也較強。
至於金鷹的風險因素，現階段似乎不多，但有一點較值得留意，就是銀行貸款及負債上升的因素。
新百貨去年開始改變零銀行貸款的狀況，銀行貸款達到10億港元，而金鷹的情況亦十分相以，單是短期銀行貸款一項，去年就由4.6億元大升至14.8億元，而最直接的後果就是令到公司的利息開支，由前年的600多萬元大升至1,500多萬元，幸好金鷹的資產負債比率仍不算高，去年底為13.1%，但是負債如此急升的情況，仍值得關注。
金鷹這間公司，無論從行業前景、公司溢利質素、以及管理層的執行力來看，都不是「賣出的理由」，雖然公司估值一直高企，但隨着溢利持續而快速地增長，股價相信仍可以穩步上升，如果Arthur可以在19元以下分批買進此股，中長綫可以再望破頂，絕對有力升至28元以上。
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