07 Feb 11 - 金沙中國(1928) 全年業績

以下盈利數字是未經證實的約數。


金沙中國（1928）母公司金沙集團，2月4日公布截至2010年底全年業績，成功於期內扭虧為盈，金沙中國（1928）的盈利更按年上升兩倍至約6.6億美元。然而，金沙中國（1928）第四季的收入遜預期，金沙中國（1928）收入只增加13%，遠低於澳門博彩業整體收入增長率，惹人關注金沙在澳門的競爭力。集團公布業績後，金沙集團（Las Vegas Sands，NYSE：LVS）股價在美國延長交易時段應聲急跌7%。




金沙中國（1928）物業
■　澳門威尼斯人
■　澳門金沙
■　澳門百利宮
■　第五及第六地段發展項目

公司簡介	金沙中國 (1928) 於澳門發展、擁有及經營綜合度假村及娛樂場（包括博彩及相關業務）。
目前市值(港元)	1,527.49億
現時股價	18.98元 (2011-02-02 收市價)
市盈率 (倍)	73.57倍
2009 每股盈利(港元)	0.0332美元 = 0.2589 港元
2010 每股盈利(港元)	0.0311美元 = 0.2425 港元 (上半年止) 0.0559美元 = 0.4360 港元 (9個月止) 約0.0817美元 = 0.636 港元 (全年)
股東資金回報率 ROE	8.7%

金沙中國（1928）2010年業績預期

金沙中國（1928）的第四季的盈利躍升逾2倍至2.13億美元。以此推算，金沙中國（1928）2010全年盈利應增至6.6億美元，按年大升逾2倍。

■　25 Jan 11 - 金沙中國(1928) 中期業績

第四季業績

受惠中場賭枱及老虎機業務利潤率上升，金沙中國（1928）第四季經調整物業EBITDA，按年增逾36.7%至3.3億美元，按季增1.28%。公司旗下澳門威尼斯人經調整物業EBITDA按年增34.86%至 2.66億美元，但澳門四季酒店及百利宮娛樂場的經調整物業EBITDA按年跌40.2%至1220萬美元，按季更跌75.1%，主因轉碼贏出比率按季大跌1.53個百分點至1.55%。



然而，第四季的收入僅錄得按年增長13%至10.9億美元，遠差於首三季的增長率。




計劃償還債項

金沙主席Sheldon Adelson表示，集團截至去年底，金沙持有約30.4億美元流動資金，正考慮於未來18至24個月，償還金沙中國（1928）約20億美元（156億港元）的債項。他又表示，旗下澳門路氹金光大道第5及第6地段發展項目建築新項目於今年底前開幕。

金光大道第5及第6地段發展項目
■　首期的一部分（預算包括香格里拉、商貿酒店（Traders）品牌酒店房間約1,000間）將於2011年底前啟業，
■　整個首期（預算包括約4,000間房間）將於2012年5月啟業；
■　另外，視乎建造工人的供應，預期第二期將於2012年底前或2013年初啟業；

第4季增長率低

澳門政府早前公布去年10月至12月期間，澳門博彩第4季的收入高於第3季的16%增長率相比，金沙中國第4季約1%的增長率，明顯出現很大落差。這方面令人關注面對永利（1128）及銀河（0027）的新項目相繼落成，金沙能否吸納澳門新增的賭客。

■　澳門2010年第4季博彩收入按年及按季升52%及16%。
■　金沙中國（1928）2010年第4季博彩收入按年及按季升16%及1%。




經調整物業EBITDA

■　2009 Q1: 經調整EBITDA 1.70億美元
■　2009 Q2: 經調整EBITDA 1.68億美元
■　2009 Q3: 經調整EBITDA 2.28億美元
■　2009 Q4: 經調整EBITDA 2.43億美元

2010年經調整EBITDA為12.15億美元左右。
■　2010 Q1: 經調整EBITDA 2.54億美元
■　2010 Q2: 經調整EBITDA 3.00億美元
■　2010 Q3: 經調整EBITDA 3.28億美元
■　2010 Q4: 經調整EBITDA 3.33億美元





市盈率

金沙中國（1928）2010年每股盈利約0.636港元，現價18.98元計算，2010年市盈率約29.80倍。

2011年1月中，摩根士丹利發表研究報告，預料金沙中國（1928）2010年EBITDA為11.93億美元，估值為15.7倍EV/EBITDA。

筆者手癢一計，金沙中國（1928）市值1,527.5億，淨負債138.8億，EV（企業價值）1666.3億，2010年經調整EBITDA為12.15億美元左右。數字與摩根士丹利有差距，相信有些數字不一樣。筆者沒有摩根士丹利其他數字，沒有方法知道為何不一樣。
■　EV / EBITDA = 1666.3 / (12.15 * 7.78) = 17.6倍





短評

2011年1月25日，高盛發表研究報告，列出對金沙中國（1928）在內濠賭股於2010年第1至第4季的核心EBITDA預測、按年及按季變幅如下：

股份名稱/第1季核心EBITDA/第2季/第3季/第4季核心EBITDA預測。
■　澳博控股（0880）/1.41億美元/1.46億美元/1.51億美元/1.93億美元。
■　金沙中國（1928）/2.54億美元/3.02億美元/3.29億美元/3.45億美元。
■　永利澳門（1128）/1.82億美元/2.16億美元/1.98億美元/2.94億美元。
■　銀河娛樂（0027）/5,400萬美元/7,400萬美元/7,900萬美元/7,600萬美元。

金沙中國（1928）第4季核心EBITDA 3.33億美元有點低於高盛預測的3.45億美元。

金沙中國 行政總裁翟國成 炒魷 金沙中國（1928）2010年7月24日突然宣布，即日起免去公司行政總裁翟國成(Steven Jacobs)的職務，同時委任拉斯維加斯金沙營運總裁利文(Micheacl Leven)暫代其職務。金沙接受記者查詢時，未有透露翟國成被免職的因由，但可以肯定與業績表現無關。金沙表示，管理層的變動，不會對澳門業務有重大影響，亦不會改變現有澳門發展中項目。 被金沙「炒魷」的翟國成在哈彿大學畢業，曾在多家跨國酒店任職高層，在2009年3月加入金沙集團，並於同年11月，帶領金沙中國在港上市，當時年屆77歲的金沙主席艾德森(Sheldon Adelson)在記者會上，曾笑言翟國成在內的領導層，是最棒、最令他驕傲的管理團隊。 不過，金沙主席艾德森已不是第一次更換行政總裁。早於2006年，當時的金沙營運總裁麥輝霆「過檔」澳博（0880），艾德森毫不客氣向記者指出，是管理層辭退麥輝霆，並不是他自己離開。 翟國成(Steve Jacobs)，10月入稟美國內華達州克拉克郡的地區法院， 指自己是被金沙中國的主席艾德森(Sheldon Adelson)無理解僱，要求拉斯維加斯金沙集團賠償。 翟國成並透過入稟狀，大爆艾德森在澳門的出位行徑，包括要求其對澳門政府官員秘密起底，搜集有用的「負面情報」，待有需要時用來為金沙尋求利益；又指使他通過澳門官員和當地的中國銀行，試圖令四季酒店項目得以轉為服務式住宅。

金沙中國（1928）自免去行政總裁翟國成後，重新檢視其一直支持的賭場直接貴賓客回饋策略（即不用中介人推廣）。雖然這策略有助改善EBITDA利潤率，但因減少了對中介人的需求，令已建立友好關係的中介人流向其他競爭對手。

未知金沙中國（1928）最近較低的增長率和行政總裁翟國成離開與貴賓廳中介人策略有關與否。

貴賓賭廳 澳門賭業的最大特色，是它舉世獨一的貴賓賭廳制度。澳門貴賓賭廳中的遊戲幾乎是清一色的百家樂，因而在澳門政府公佈的統計體系中，便有了一個獨特的統計指標，“貴賓百家樂”。多年來，澳門賭業收入的70%左右是來自貴賓百家樂。 澳門賭業，由貴賓廳與中場兩個體系構成。中場是面向自助散客的，貴賓賭廳，顧名思義是專門招待貴賓賭客的。一位賭客被視為「貴賓」，當然是因其有錢且賭得豪。傳統上，澳門貴賓賭廳的門檻價是五十萬，低於這個水平，只好中場請便。貴賓客，一般是由自己的沓碼仔「朋友」介紹與引領、並從沓碼仔手中買或借泥碼進貴賓廳賭博的。 貴賓廳制度的四個主要角色 澳門的賭業最大特色是其自創的貴賓廳制度。貴賓廳內的博彩遊戲基本上全是百家樂。要了解這個制度首先要說明於這個產業鐽上的四個主要角色，分別是賭場，貴賓廳廳主，沓碼仔及賭客: ■　賭場 – 持有賭牌之賭場將貴賓廰承租給廳主，賭場提供賭桌，莊荷等賭博必需的資源，賭博遊戲也是由賭場主持。 ■　貴賓廰 - 貴賓廰的主要責任是尋找客源，客源的多少與廳主之人脈，碼佣及其下之沓碼仔人數有莫大關係。於貴賓廳賭博的好處是私穩度十分高，不會像中場般人來人往。就如一個私人的賭博會所。 ■　沓碼仔 – 沓碼仔是貴賓廰及賭客關係之間的一個中介角色。就如地產代理是買賣樓房兩者之中介人一樣。沓碼仔的主要作用是要尋找賭客及與賭客建立關係。 ■　賭客 – 賭客來澳後經沓碼仔帶到貴賓廰賭博，其於澳門之交通，起居飲食及娛樂一般都是由沓碼仔貼身安排。 賭權開放令貴賓廳制度變天 在賭權開放之前，由於只有澳娛持有賭牌，在沒有競爭的情況下，碼佣被規範在約0.7%的水平，即100元泥碼沓碼仔便可以獲得0.7元的碼佣。但在賭權開放後，各賭博公司均以碼佣價格戰來吸引沓碼仔帶賭客到其下娛樂場賭博。在新賭場不斷相繼落成下，貴賓廳碼佣戰便變得越來越激烈。在這次碼佣戰中，最大的得益者當然是沓碼仔，需知道除了道德及人脈關係外，沒有其他因素可以防外沓碼仔將賭客帶到碼佣較高之貴賓廳賭博。因此賭場只有用高碼佣吸引沓碼仔為其賭場帶來生意。07年中，新濠博亞（MPEL）旗下的皇冠酒店賭場引入澳瑪國際，獨家經營其貴賓廳的沓碼仔業務，將碼佣提升至1.35%水平。惡性之碼佣競爭令貴賓廳及賭場的經營成本大幅提高，令貴賓廳業務走向無利可途的地步，得益的只有沓碼仔。 澳門政府為了博彩業之健康發展，於2008年中經過與6家博彩公司的協商後，將碼佣的上限定為1.25%。包括所有組成部分，如中介人得到的現金回報及其提供中介服務的費用等。任何企業不遵守指引將構成行政違法，會被罰款，政府也將公開博企違規情況及處分。 賭權開放將貴賓廳制度的收入分配大洗牌 由於碼佣的大幅提升，可以觀察到賭收分配於賭權開放後作出了以下改變: ■　政府的稅收不論在那種模式也是不變，均為賭收之39%，只要賭收上升，政府稅收便會上升，不管賭業之競爭有多激烈。 ■　沓碼仔是最大得益者，碼佣由賭權開放前的約0.7%升至現時政府規範之最高可達1.25%。 ■　賭場的EBITDA%下跌。雖然比之前下跌，但仍然是有利可圖。 ■　新模式的最大輸家為貴賓廳，競爭激烈下其可分配利潤大剖份轉移至沓碼仔身上。 澳門之泥碼轉數及碼佣收入是天文數字 據澳門博彩監察協調局公佈的數據，2010年澳門博彩收益1883億澳門元，較2009年增加690億澳門元，增長57.8%。 澳門2010年頭10個月賭收1520億澳門元，即貴賓廳百家樂賭收達1040億元。若以2.8%之轉碼收益率計算，全年之泥碼轉數即為3萬7千億元澳門元。即為中國2009年全國GDP的9.6%，為廣東省GDP之85%。至於沓碼仔碼佣方面，若以1.1%計，即全年碼佣數為3萬7千億元澳門元之百分之1.1%，即407億，差不多等於政府的全年稅收，這些數字以澳門一個這麼小的城市可說是相當驚人。 貴賓廳制度將息微，但現時仍然重要 在不少賭場已經開展DIRECT VIP 的業務前題下，市場認為沓碼仔行業會慢慢息微。事實上貴賓廳業務現時已經利潤十分細。但以現時來說，貴賓廳制度仍然是澳門賭收的重要一環，不竟是佔賭收之70%。沒有貴賓廳制度，就沒有貴賓廳或沓碼仔的借貨活動，賭收就少了6成多，稅收亦然，即少了300億，這是澳門政府不能承擔的。貴賓廳的分額將會隨着賭場不斷推出之 DIRECT VIP 而慢慢變細，但這將會是一個較為緩慢之過程。

澳門2010年第4季博彩收入按季升16%，金沙中國（1928）只升1%。這意味著其他賭業股獲得16%以上收入的上升。


近年業績摘要

盈利 (美元)	上半年	全年
2006年 盈利	--	1.28億元
2007年 盈利	--	1.97億元 (增長53.5%)
2008年 盈利	--	3.05億元 (增長55.2%)
2009年 盈利	0.58億元	3.30億元 (增長8.1%)
2010年 盈利	2.51億元	4.50億元 (9個月止) 約6.6億元 (全年)

每股盈利 (美元)	上半年	全年
2006年	--	--
2007年	--	--
2008年	--	$0.0280
2009年	$0.0093	$0.0332
2010年	$0.0311	$0.0559 (9個月止) 約$0.0817 (全年)

參考:

1. 金沙中國 1928 業績

http://secfilings.nasdaq.com/filingFrameset.asp?CoName=LAS+VEGAS+SANDS+CORP&eHTML=&FileName=0000950142%2D11%2D000199%2Etxt&FilePath=%5C2011%5C02%5C03%5C&FormType=8%2DK&Market=&RcvdDate=2%2F3%2F2011&site=&sitesubtype=&Ticker=&View=html

2. 明報 金沙美市急挫7% 澳門收入增長遜預期
http://www.mpfinance.com/htm/Finance/20110205/News/ea_eac1.htm

3. 明報 金沙中國突發通告 行政總裁翟國成免職
http://www.mpfinance.com/htm/Finance/20100724/News/ec_ecd1.htm

4. 澳門日報 金沙中國重新審視貴賓廳策略
http://www.macaodaily.com/html/2010-08/01/content_493167.htm

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