人滙倘升值 是好不是壞
■ 對經濟影響︰人民幣滙改有助內地經濟持續發展，並有助紓緩輸入型通脹，減低突然加息的壓力。
■ 對股市影響︰人民幣升值利好股市及中資股估值上調，利好股價發展。
上周六晚人行宣布重啟滙改，市場對人民幣的升值預期急升，人民幣兌美元昨日更創下6.792的滙改新高。事實上，中央進一步推動人民幣滙改，短綫將利好中資股估值上升，長綫則有助降低內地宏觀經濟的風險。
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對經濟影響
1. 經濟可持續發展
市場普遍憂慮，人民幣於滙改期間將逐步升值，難免會損害內地出口業，並拖低整體經濟發展步伐。但事實卻未必盡然，因為滙改有助加快經濟結構調整，反可促進經濟持續發展。
現時內地經濟仍偏重出口業，私人消費只佔GDP約50%，遠低於經合組織（OECD）成員國的平均水平（見圖一）。隨着勞工成本日益上漲，內地製造業的低成本優勢終有一日會消失。如果政府未能及早調整經濟結構，減低對出口的依賴程度，並擴大消費佔經濟的比重，有朝一日將面對經濟走下坡的嚴重後果。而人民幣升值意味着海外產品兌換為人民幣的售價有所回落，有助提升國民對海外產品的購買力，利好國內消費上升，從而加快經濟結構的調整。
出口業損害有限
此外，滙改對出口業的損害未必如想像般嚴重。加拿大帝國銀行（CIBC）研究報告便指出，只有國內生產成本會隨着人民幣升值而上漲，海外生產成本（如海外進口的原材料、以美元計價的成本等）均不會受到影響，甚至因人滙上升而有所下降，故中國產品的海外售價升幅料會低於幣值的升值幅度。加上滙改以漸進形式進行，每年升值幅度有限，故未必會對內地出口業造成太大打擊。另外，企業亦可透過產業升級、產品改良等方法，提升產品售價的競爭力與售價，以維持企業盈利的穩定。
2. 避免突然加息
中央重啟滙改，令市場憧憬人民幣持續升值，將惹來更多熱錢流入。圖二顯示，人民幣預期升幅（人民幣12個月遠滙與現貨價之差距）與熱錢流入規模呈正相關性。熱錢流入，並投資於股市、樓市等資產上，將導致資產泡沫愈滾愈大。
雖然滙改增加了熱錢流入、令資產泡沫膨脹的風險，但是拒絕進行滙改並不代表中國可遠離資產泡沫的危機。加拿大帝國銀行便指出，中國要維持人民幣兌美元滙率穩定，必須不斷買入美元並沽出人民幣。此做法的後果不但令外滙儲備愈滾愈大，更令國內的人民幣供應上升。國內流動性增加，伴隨着熱錢流入，同樣會導致通脹升溫、資產泡沫膨脹的問題。中央最終需以加息手段回收過剩的流動性，但加息卻有可能惹來更多熱錢，並同時損害企業投資及市民的消費意慾，令遏抑資產泡沫問題變得更複雜。
紓緩通脹壓力
因此該行認為，在這種情況下，倒不如加強資本流入的管制，盡量堵住熱錢流入，並讓人民幣適當地升值。人民幣升值可望紓緩輸入型通脹的壓力，令中央緊急加息以對抗通脹的需要下降。有關做法雖然未能控制資產泡沫問題，但至少可避免了突然加息對投資及消費造成的打擊。
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對股市影響
事實上，作為內地資產重要一環的股票，其價格於滙改期間料會持續上漲。
1. 風險溢價下降
早前中美兩國因人民幣滙率問題，雙方關係一度變得劍拔弩張，市場一度憂慮中美之間會爆發貿易戰，中國股市的風險溢價因此而上升。摩根士丹利認為，中國放棄與美元掛鈎可降低有關風險溢價。風險溢價下降，意味着股市估值可獲得上調。
大摩續指，滙改有助抑壓輸入型通脹壓力，從而降低以嚴厲的信貸控制或連續加息大幅度抽緊銀根的可能性。這有助減低中國經濟硬着陸的風險。
2. 股市估值上調
大摩指出，從股市層面而言，隨着人民幣升值預期增加，在海外投資者眼中，中資股（包括海外上市的股份，如H股）會變得愈來愈吸引。投資者將給予持有大量人民幣資產或收益以人民幣為主的中資股更高的溢價，令股份估值有所提升。圖三顯示，人民幣升值預期與MSCI中國指數的市盈率（PE，反映估值）走勢相似。
若從公司層面分析，人民幣升值對手持較多外債及成本主要以外幣結算的企業有利。反之，持有較多海外資產、收入以外幣結算者則成為人民幣升值的輸家。
以內地金融機構為例，中銀國際指出，由於內銀股及內險股持有的外幣資產多於外幣負債，故若果人民幣升值5%，並假設10年外滙敞口與09年相同，則 2010年上市銀行及保險股的淨利潤會下降0.22%至11%不等。不過，從估值而言，有關股份的H股卻受惠人民幣資產升值，有助支撑股價向上。
3. 利好股市上揚
參考往績，05年至08年滙改期間，人民幣累積升值逾2成，該段時間上證綜合指數、國企指數均顯著跑贏MSCI環球指數（見圖四）。由此可見，人民幣升值將利好中資股表現。
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