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劉國傑 公開揀股心得 基金界長勝將軍
首域投資大中華投資總監劉國傑雖然只是40歲左右，但在一眾中國基金經理之中已屬殿堂級人物。首域中國增長基金自1999年成立至2011年5月31日，累積回報達954%。他管理的首域中國增長基金，表現已重上2007年時高位，相反恒指現價距離最高位31958點，還差逾三成。今期我們請來這位基金界長勝將軍跟大家分享一下他的揀股心得。
重消費 輕銀行
劉國傑向來以選股不「跟風」見稱，堅持由下而上，不跟隨基準指數揀股，數年來其組合總是「重消費、輕銀行」，這理念仍然持續。基金投資範圍廣泛，除了涉足港股及內地的A、B股，還可投資在美國、新加坡及台灣上市的中國公司。
劉國傑揀股第一秘訣是找估值吸引的公司。他很認同「股神」巴菲特的價值型投資策略。而他管理的基金投資策略以「合理價增長」為主，吸納一些增長潛力高、現價合理的股票。他看重市帳率(P/B)多於市盈率(P/E)，P/E反映股份的回本期，而P/B才能量度股份是否便宜，P/B愈低便愈便宜(表1)。
重市帳率多於市盈率
近年在劉的基金內，持續成為五大持有項目的華潤電力(0836)，便是估值低的例子；他坦言華潤電力股價表現一直遜於預期，也難預期該股未來會否有突破。不過，該股好處是屬於一隻公用股，猶如中電(0002)或煤氣(0003)，在大市做好時該股表現或會跑輸大市；不過，當大市調整時，潤電抗跌力強，無論在好淡市組合也可平穩增長。
現金流反映公司質素
第二個秘訣﹕就是要「在恐慌中保持冷靜，才可以執平貨」。「不要貪心，不要跟別人恐懼」是他的名言。好像SARS時他便曾買入航空股，當時因為當時大家怕搭飛機，航空股被拋售，但他的理念是，一間航空公司的乘客量頂多只能跌至零，不會變成負數。當此之際，已可知股價遭過分拋售，就可以趁機執平貨。劉國傑表示，過去基金隊伍一直以分析和了解每家公司的真正價值及未來回報作選股原則，隊伍亦善於辨別經濟增長趨勢的轉變，促成個別投資主題如中國內需概念。
第三個秘訣，就是著重公司現金流。近期接連有中資企業被揭發帳目有問題，劉國傑慶幸可以避開該類公司，這因為他一向十分留意公司現金流，如果公司有盈利增長但現金流不斷下降，甚至需要向銀行貸款，這便要小心。他認為現金流較業績更早反映公司質素。當然，管理層質素也十分重要，好像華潤電力，因為受國策影響，同業錄得虧損時，該公司仍然有盈利，反映其管理層在逆境中應變策略得宜，故基金組合所持比重屬重磅。
寧買母公司：買和黃不如買長實
最後一個秘訣，就是寧願買母公司。首域香港增長基金的十大持股(表2)未有過去一年表現「標青」的和黃(0013)，反而有和黃的母公司長實(0001)。劉國傑說看好和黃，但寧願持有長實而不持有和黃，是因為他相信要買就買母公司。他認為大股東多數會照顧自己直接持有的公司，而很多優質的資產也會由母公司持有。若子公司派息增加，母公司也會受惠。不少大股東都對母公司或者持有股權較重公司會好些。若要注資或者增持，也會先考慮母公司。而且和黃未來盈利回報改善，母公司長實也會受惠，更有分散風險的功能。股價表現方面，長實也跑贏和黃。
大股東較為關照母公司
記者舉一反三，舉了一個較明顯的例子，好像蘋果手機iPhone部分零件是由富士康科技負責生產，該公司屬台灣上市公司鴻海旗下，而非本港上市的富士康國際(2038)。到現時為止富士康國際仍未獲注入iPhone業務，故股價一直低迷。以上例子可以體驗大股東郭台銘對鴻海較為照顧。
5年不看好內銀
「匯豐神話」在2008年破滅後，香港股民便鍾情內銀股。從近期內銀股龍頭如建設銀行(0939)、中國銀行(3988)早前一直捱沽，投資者不斷排出「血肉長城」接貨可見一斑。不過，內銀股能否為港人帶來理想回報，過去多年跑贏同儕的星級基金經理劉國傑卻提出質疑。
劉說﹕「我的投資策略沒有假設中國經濟仍會高速增長」，他表示，內地面對經濟放緩，加上持續高通脹的情，故他「看淡好多行業」，例如許多券商呼籲買入的內銀和內房。劉坦言內銀在5年內都「不是最好的投資」。
國策不再向內銀傾斜
他認為銀行股的問題，有短期和長期，短期的有地方債問題。早前有指中央將要求銀行承擔部分不良地方債務，他指現時好像問題不大，但當經濟增長放慢、樓價往下調時，便會為地方債帶來問題。
長遠的問題則是國策不再向內銀傾斜。他說，貸款、存款息率的差距被人為地設定得太大，內銀的淨息差一般在3厘以上，這是內地銀行從前要處理壞帳的補償，不過這情遲早會改變。
「內銀股賺錢唔係佢叻，而係佢被迫要賺錢……相信當局遲早會處理利率自由化的問題。」他舉例說早前非人壽保險保費自由化，現時的競爭已變得很激烈，一旦開放利率市場後，相信有銀行會覺得2厘的淨息差已經吸引。
看好內地商業地產藍籌
另外，內銀市值佔大市四成，礙於規模，相信其後會有一些因素限制其發展，而且一定有其他行業的發展比內銀好。「銀行賺太多錢，對經濟未必是好事。」
在高通脹環境下，傳統智慧叫大家買入房地產和商品對。不過劉認為，美國兩輪量化寬鬆措施令資金充裕，中港以及亞洲的樓價已經相當高，加上政策考慮，內房股「毋須要買太多」；投資者可以考慮有參與內地商業地產的藍籌股，「這種模式就像香港的新地(0016)，不過這個故事須很長的時間才能在內地實現。」
商品風險變得高 黃金例外
商品方面，投資者須留意當經濟放緩，其需求和價格亦會受影響，而且商品已經有一半是金融產品，「若全球銀根緊縮時，都可以跌得好緊要」；不過黃金可能是例外，尤其現時連國債也有風險、「有錢唔知買乜好」的情況下，黃金仍有對沖的功能。
現時券商的平均預期是內地再加一至兩次息，但劉國傑認為應該不止此數。他說以目前通脹率6.4％來說， 現時中國的實質利率太低，存款在銀行只令儲蓄貶值，只用行政措拖難以控制樓價及資產價格上升的問題。他舉例指澳洲的通脹和中國差不多，但澳洲儲蓄利率是中國的一倍，而且澳洲已加息10次，中國只加了5次，中國應該繼續加息。
多因素左右 會否加息未可知
不過他說理論歸理論，內地能否再加息要視乎其他因素，例如人民幣和美元處於半掛狀態，雙方的息口差距不能太大；經濟上中央仍要控制地方債的壞帳比例，而明年政府換屆也添上政治的不確定性。
美國聯儲局主席伯南克早前意外地暗示考慮進一步推出量化寬鬆(QE)，劉國傑質疑其效用，「2009年起美國已增加財政支出，但仍然搞不起經濟，美國怎樣說服人QE1不行、QE2不行，而QE3行呢？」他認為，再度印銀紙雖對股市有短暫刺激作用，但無可避免令資產泡沫更加大，弊多於利。
消費仍偏低 看好啤酒股
「不能否認的是中國的消費佔經濟的比例仍然在低位，例如美國的沃爾瑪(全球最大連鎖零售企業)、英國的Tesco(樂購，全球三大連鎖零售企業)隨時營業額以百億美元計，但中國仍未出現這麼大的企業」，劉國傑看好消費相關股份，尤其是高增值的製造和服務。
挑戰是找出下一家裕元
「當人民生活水平及收入提高，一定會將生產推向高附加值的工業或服務，未來中國5至10年可以看高一線，方向一定正確」劉國傑說。投資者未來的挑戰，是找出下一家裕元(0551，從山寨廠發展成佔世界產鞋量的四分之一的企業)，不過生產的可能是製造機械、手機、電腦、醫療設備，或者服務等。
必需品股較穩陣
高通脹雖然不利股市，但對某些消費品可能是好事，例如啤酒，以前是太便宜了，但持續通脹的情下令人們接受了加價至較合理水平，令啤酒商銷售上升。他指選股時便要看公司能否將成本轉嫁予顧客，保持利潤，如果某一行業已經過整合。另外，他較看好必需品消費股，因為業績表現受品牌認受性的影響較小。
參照香港故事 看好管道燃氣業
隨着內地經濟發展，城市化是長遠趨勢，劉國傑認為可以趁勢投資，其中管道燃氣行業可以看好。
保障房帶動建材需求
管道燃氣業可以參照中華煤氣(0003)過去二三十年在香港的發展。他表示，「1970、1980年代，香港仍有許多人用火水或罐裝石油氣煮食，但時至今日，所有鋪設管道燃氣已是新樓的標準，街上也很少再見到住石油氣罐的單車」，他認為這故事正在內地重演。
他指出內地的能源比例相當異常，大部分是製造大量污染的煤，燃氣只佔不足4％，與外國的一成以上很大差距，加上現時內地氣價偏低，故他認為燃氣行業的發展是持續性的。內地「十二五」規劃大力發展可再生能源，2015年目標令天然氣的能源佔比升至8%。
劉又認為，內地保障性房屋的發展，一方面帶動燃氣需求，另一方面拉動建築服務及材料行業，故他亦看好水泥股。
